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报告摘要

2023年宏观经济展望：路转峰回

核心内容

2023年全球经济形势出现“路转峰回”的迹象，即中国和美国的宏观经济在经历2022年的冲击后，开始出现转机。中国疫情逐步优化，美国通胀见顶回落，预示着经济复苏的可能。

主要观点

中国方面

疫情优化与内需驱动：
- 2022年疫情对中国经济造成较大冲击，2023年随着防疫措施的优化，疫情对经济的负面影响将减弱。
- 内需将成为经济增长的主要动力，尤其是投资驱动的经济增长，包括新基建和高技术制造。
出口趋势：
- 中国出口增速预计在2023年延续下行趋势，主要受海外需求疲软和发达市场去库存影响。
- 东盟将成为中国出口的重要替代市场，预计对东盟的出口占比将进一步上升。
房地产市场：
- 房地产开发投资增速有限，主要受到居民房贷需求低迷和“保交楼”政策的影响。
- 2023年房地产市场将保持“稳字当头”，但全面回暖可能性较低。
消费复苏：
- 消费信心和预期指数处于历史低位，但随着疫情优化和收入边际改善，消费将出现渐进式反弹。
- 青年失业率下降有助于消费复苏，尤其是限额以下消费。

美国方面

通胀回落与加息周期结束：
- 美国通胀在2022年三季度开始放缓，标志着加息周期接近尾声。
- 通胀回落不意味着经济将立即复苏，而是进入一个周期性经济下行阶段。
经济衰退来临：
- 美国经济在2023年三季度将面临实质性衰退，但程度较浅，不会达到危机级别。
- 萨姆规则和菲利普斯曲线显示，失业率上升将触发经济衰退。
劳动力市场变化：
- 劳动力市场需求开始回落，非农就业增长放缓。
- 供给端同样受到人口趋势和疫情冲击影响，劳动参与率分化，失业率不会大幅攀升。
库存与消费再平衡：
- 美国实际库存已超过疫情前趋势，库存积压问题需要时间消化。
- 消费将出现不均衡复苏，服务消费可能在疫情后迎来增长，但整体消费将受到经济衰退影响。

关键信息

中国关键数据

疫情对GDP影响：疫情暴发地级市的GDP占比达到32.0%，其中第二产业10.6%，第三产业20.5%。
财政与货币政策：2022年1-10月财政支出累计20.6万亿元，社融增量累计28.7万亿元，同比增速分别为6.4%和8.8%。
固定资产投资：以新基建为主、高技术制造为辅的投资将推动经济复苏，预计2023年固定资产投资增速好于房地产开发投资。
出口趋势：2022年1-11月中国出口同比增长9.0%，预计2023年出口增速将继续下行。
消费复苏：社消零售总额累计同比增长0.6%，其中商品零售增长1.2%，餐饮收入下降5.0%。限额以下消费和可选消费将随着收入改善和信心回暖逐步复苏。

美国关键数据

通胀趋势：美国CPI同比增速从9.1%回落至7.7%，核心通胀仍维持在6.3%。
失业率与经济衰退：2023年三季度失业率预计将超过4.0%，符合萨姆规则，触发经济衰退。
劳动力市场：非农职位雇佣数和空缺数均出现回落，劳动力市场条件指数显示市场正在转变。
库存问题：美国实际库存总量已超过疫情前的线性趋势，库存积压将逐步消化，带动经济和通胀回落。

图表摘要

图表1：中国本土疫情的GDP扩散范围。
图表2：美国通胀与增长的四个区域趋势。
图表3：中国仅出现过两次实际GDP环比负增长。
图表4：中国实际GDP同比增速及各项目的拉动作用。
图表5：中国制造业PMI反映的“需求收缩、供给冲击、预期转弱”。
图表6：中国社消零售、社融存量、出口的Z-Score趋势对比。
图表7：中国本土疫情的GDP扩散范围及三大产业占比。
图表8：中国交通拥堵指数显示人员流动尚未完全恢复。
图表9：中国疫情控管指数显示优化防控仍有空间。
图表10：中国财政支出和社融增量趋势。
图表11：中国信贷脉冲已触底回升。
图表12：中国地方政府专项债发行速度前置。
图表13：地方政府新增和再融资专项债的结构。
图表14：固定资产投资与房地产开发投资的同比增速分化。
图表15：居民和企业中长贷同比增速分化。
图表16：制造业和基础设施的同比增速。
图表17：制造业、基础设施贷款需求指数反弹。
图表18：高技术制造业工业增加值增长动能转由投资驱动。
图表19：费城半导体指数显示海外半导体投资处于下行周期。
图表20：70个大中城市新房和二手房销售价格同比增速趋势。
图表21：商品房销售额、销售面积同比增速趋势。
图表22：房屋施工、竣工、新开工面积同比增速趋势对比。
图表23：土地成交价款、购置面积同比增速趋势。
图表24：建筑业和房地产服务业对GDP的拉动作用出现分化。
图表25：社消零售总额、餐饮收入、商品零售的恢复情况。
图表26：社消零售总额同比增速及餐饮收入、商品零售的贡献率。
图表27：社消零售总额中限额以上单位同比增速及三大项目的贡献率。
图表28：人均可支配收入同比增速及各项贡献率。
图表29：人均消费支出增速由负转正。
图表30：城镇调查失业率回落，但青年失业率仍处于高位。
图表31：高校毕业生规模首次超千万。
图表32：消费者信心和预期指数均跌至历史低位。
图表33：社消零售中限额以上可选消费增速与上证指数趋势。
图表34：居民储蓄意愿上升。
图表35：收入与消费增速差值收窄，额外储蓄释放。
图表36：中国出口额月度趋势对比。
图表37：中国出口与G20发达市场经济体名义零售额增速趋势对比。
图表38：全球与中国的货物出口额同比增速趋势。
图表39：中国出口全球市场份额下降。
图表40：美国名义库存与零售额增速趋势。
图表41：欧元区HICP同比增速及各项贡献率。
图表42：中国出口与美国、欧盟、东盟制造业PMI趋势对比。
图表43：中国对东盟、美国和欧盟的出口同比增速分化。
图表44：美中10年期国债利差与美元兑人民币汇率趋势。
图表45：美国CPI同比增速和PCE物价指数同比增速回落。
图表46：美国能源、租金、机动车、食品价格对CPI的贡献率。
图表47：美国PCE物价指数显示服务价格仍有韧性。
图表48：亚特兰大联储工资增长追踪指标显示工资增速未明显下降。
图表49：美国居民对未来12个月的通胀预期波动下行。
图表50：美国中小企业未来3个月的定价意向显示通胀将继续回落。
图表51：美联储点阵图显示加息接近尾声。
图表52：利率期货市场隐含的美联储加息幅度和预期趋势。
图表53：美联储资产负债表规模及其占美国名义GDP比例。
图表54：美联储持有债券到期额分布。
图表55：美国劳动力市场条件指数（LMCI）回落。
图表56：美国Challenger报告显示裁员同比增速大幅上升。
图表57：美国非农职位雇佣数和空缺数趋势对比。
图表58：按公司人数分类的非农职位空缺主要来自小公司。
图表59：新冠疫情后美国贝弗里奇曲线右移。
图表60：美国非农就业人数恢复至疫情前水平。
图表61：美国新增非农就业人数回落。
图表62：美国新增非农就业结构。
图表63：美国实际个人消费支出同比增速显示商品消费下降、服务消费增长。
图表64：美国消费者信心指数和预期指数出现分化，但均下行。
图表65：美国消费的收入效应和财富效应减弱。
图表66：美国信用卡贷款利率和30年期房贷利率大幅攀升。
图表67：美国个人利息支出同比增速、家庭贷款规模同比增速、联邦基金有效利率趋势。
图表68：美国实际库存总量超过疫情前线性趋势。
图表69：美国制造商、批发商、零售商实际库存同比增速。
图表70：美国制造业PMI的需求、供给改善程度指数及库存积压程度指数。

总结

2023年，中国和美国的宏观经济均呈现出“路转峰回”的趋势。中国将依靠内需驱动增长，尤其是新基建和高技术制造的投资，以及消费信心回暖和青年失业率下降推动的消费复苏。美国则面临通胀见顶和经济衰退的双重挑战，但预计衰退程度较浅，主要受劳动力市场变化和库存消化影响。整体来看，2023年将是全球经济调整和复苏的关键一年。

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