20260324-山西证券-研究早观点_5页_432kb

报告摘要

2026年3月24日的市场走势显示，国内主要指数普遍下跌，其中上证指数、深证成指、沪深300、创业板指等均出现较大幅度的下跌。市场受到海外地缘冲突、印尼煤进口量减少、进口煤到岸成本攀升等因素影响，国际沿海煤炭运价继续上行，国内煤价也因海外局势传导而开始上涨。

市场动态：下游需求稳定，动力煤价格看涨。
数据表现：
- 截至3月20日，环渤海动力煤现货参考价为737元/吨，周变化为+0.14%。
- 秦皇岛港动力煤平仓价为735元/吨，周变化为+0.82%。
- 环渤海九港煤炭库存为2557万吨，周变化为-3.65%。
趋势分析：供应充足，但库存下降，显示市场对动力煤需求上升。

市场动态：供应稳步回升，下游按需采购。
数据表现：
- 京唐港主焦煤库提价1620元/吨，周变化为+3.18%。
- 京唐港1/3焦煤库提价1340元/吨，周持平。
- 日照港喷吹煤1050元/吨，周持平。
- 澳大利亚峰景矿硬焦煤现货价238美元/吨，周变化为+0.85%。
- 国内独立焦化厂库存847.22万吨，周变化为+3.95%。
- 247焦煤总库存777.09万吨，周变化为-0.43%。
- 喷吹煤库存423.68万吨，周变化为-0.2%。
- 247家样本钢厂高炉开工率79.8%，周变化为+1.44个百分点。
- 独立焦化厂焦炉开工率72.85%，周变化为+0.44个百分点。
趋势分析：供应回升，终端需求恢复，推动冶金煤价格上涨。

利好因素：
- 印尼供应存在不确定性，美伊冲突升级支撑能源替代。
- 海外产能布局的【兖矿能源】、煤油气共振的【广汇能源】、与煤化工高度关联的【中煤能源】、【兰花科创】值得关注。
- 中国煤炭涉及能源安全，【晋控煤业】、【华阳股份】、【山煤国际】等标的具备较强配置价值。
投资评级：
- 维持“买入-A”评级，预计2026-2028年归母净利润为4.00/4.24/4.58亿美元，同比增长4.9%/6.0%/8.1%。
- 3月11日收盘价对应公司2026-2028年PE分别为9.3、8.8、8.1倍。

制造业务：
- 收入56.48亿美元，同比增长0.5%。
- 出货量2.52亿双，同比下降1.2%；销售均价同比增长3.7%至21.00美元/双。
- 毛利率下滑1.7pct至18.2%，主因产能负载不均、新厂区爬坡、人工成本上升、关税分担。
- 经营利润率为6.7%，同比下滑1.1pct。
- 综合税务争议滞纳金回转，归母净利润同比增长3.7%至3.63亿美元，归母净利润率提升0.2pct至6.4%。
零售业务：
- 收入171.32亿元，同比下降7.2%。
- 实体店铺客流下滑及折扣加深导致同店销售下降中双位数。
- 公司继续精简店铺，截至2025年末，中国大陆直营门店为3310家，较年初净减少138家。
- 抖音渠道表现亮眼，同比增长超70%。
- 毛利率为33.5%，同比下滑0.7pct；销售、分销及行政开支占比为32.6%，同比提升0.7pct。
- 净其它收入占比为1.2%，同比下滑0.3pct；经营利润率为2.1%，同比下滑1.7pct。
- 归母净利润2.11亿元，同比下降57.0%，归母净利润率1.2%，同比下滑1.5pct。
2026年1-2月：零售业务营收同比增长0.9%。