深度报告-20221121-华创证券-康恩贝-600572.SH-深度研究报告_OTC及处方药齐头并进_着力打造_浙江中医药健康产业主平台__22页_1mb

康恩贝（600572）深度研究报告总结

核心内容概述

康恩贝是一家拥有五十多年历史的优秀中药企业，于2020年纳入浙江省国资体系，成为国有资本相对控股企业。公司通过混改方案落地、股权激励计划公布以及“瘦身健体、专注主业”的战略调整，逐步构建“浙江中医药健康产业主平台”。目前，公司资产减值风险已大幅释放，销售费用率由2018年的约50%下降至2021年的约39%，经营管理渐入佳境，业绩有望企稳回升。

主要观点与关键信息

1. 公司战略转型与治理优化

• 国资背景：2020年7月，康恩贝正式纳入浙江省国资体系，由民营控股企业转变为国有控股企业。
• 混改方案：2021年7月，公司出台浙江省国资系统首个混改试点方案，完善公司治理机制，厘清权责边界，加强分级分权管理。
• 股权激励：2022年9月，公司推出股票期权激励计划，授予约2.7%的股票期权，激励对象涵盖537人，目标明确，彰显公司信心。

2. 业务结构与增长潜力

• OTC业务：公司OTC业务已形成康恩贝、前列康、天保宁、金笛等多个知名品牌，2021年收入约20.66亿元，占营收34%。
  • 肠炎宁：销售收入由2016年的3.24亿元提升至2021年的8.53亿元，CAGR为21%，预计2022年销售收入将超10亿元。
  • 前列康普乐安：OTC前列腺中成药第1名，2021年收入2.48亿元，伴随老龄化趋势具备较好增长空间。
  • 金笛复方鱼腥草合剂：咽喉类中成药，2021年收入2.85亿元，后疫情时代业绩弹性巨大。
• 处方药业务：公司处方药收入约20.82亿元，占比34%。
  • 至心研麝香通心滴丸：中药二级保护品种，2021年收入2.28亿元，有望成长为5亿级大单品。
  • 金艾康汉防己甲素片：医保支付范围恢复至说明书，2021年收入2.63亿元。
  • 金康速力乙酰半胱氨酸泡腾片：2020年调入国家医保目录，2021年收入1.8亿元。
  • 必坦盐酸坦索罗辛缓释胶囊：集采见底，2021年收入1.78亿元。
  • 黄蜀葵花总黄酮口腔贴片：中药1.2类新药，预计2022年内取得生产注册批件，有望成为亿元品种。

3. 健康消费品、中药饮片与原料药业务

• 健康消费品：2021年实现销售收入11.07亿元，其中“珍视明”品牌眼健康产品实现7.24亿元，康恩贝健康食品实现3.6亿元。
• 中药饮片业务：公司于2022年受让中医药大学饮片公司66%股权，2021年实现营业收入4.3亿元，未来有望进一步增长。
• 原料药业务：2021年实现销售收入6.48亿元，随着募投项目投产，原料药业务有望进一步增长。

4. 财务预测与估值

• 盈利预测：预计2022-2024年公司归母净利润分别为2.66/6.22/7.44亿元，扣非归母净利润分别为4.74/5.65/6.7亿元，同比分别增长+200%、+19.3%、+18.5%。
• EPS预测：预计2022-2024年EPS分别为0.1/0.24/0.29元。
• PE预测：对应PE分别为46/20/16倍，参照可比公司给予2023年27倍目标PE，对应目标价6.5元。
• 首次覆盖：给予“推荐”评级。

风险提示

1. 疫情影响超预期，可能对咽喉类药品如金笛复方鱼腥草合剂造成业绩波动。
2. 医疗机构集采降价超预期，可能对处方药业务造成影响。
3. 资产减值风险尚未完全消除，截至2022年Q3，公司商誉及无形资产合计约5.4亿元。

关键假设

• OTC业务：预计2022-2024年整体增长约15%。
• 处方药业务：预计2022-2024年整体增长约10%。
• 健康消费品业务：预计2022-2024年整体增长约20%。
• 原料药与中药饮片业务：预计2022-2024年整体增长约15%。

财务指标概览

投资逻辑

康恩贝在OTC及处方药领域具备显著增长潜力，公司通过优化销售模式、降低费用率、强化品牌建设及推动新产品上市，有望实现业绩的持续回升。同时，公司通过混改、股权激励及资产整合，进一步提升治理效率与市场竞争力，未来增长空间广阔。

总结

康恩贝作为国内优秀的品牌中药企业，通过国资改革与战略调整，正在向“浙江中医药健康产业主平台”迈进。OTC与处方药业务增长潜力大，健康消费品、中药饮片及原料药亦具备增长动能。公司未来业绩有望触底回升，具备长期投资价值，首次覆盖给予“推荐”评级。