深度报告-20210111-华安证券-三一重工-600031.SH-三一重工深度报告系列二_剩者为王_强者恒强_111页_7mb

三一重工深度报告总结

核心内容概览

三一重工自1989年成立以来，仅用30年时间成长为工程机械行业龙头，2020年市值达3423亿，位列机械行业第一，全A股第37名。其成长路径体现了行业β与公司α的双重驱动，即宏观背景下的行业机遇与公司自身的核心优势。

主要观点

1. 行业β：宏观背景下的必然性

• 市场规模：全球工程机械行业市场规模庞大，2019年销售额超2000亿美元，中国为第二大需求国，市场空间充足。
• 时代红利：中国工业化和城镇化进程推动了工程机械行业快速发展，1990-2019年房地产投资与基建投资复合增速分别达24.08%和17.22%，带动行业需求释放。
• 产业链配套：国产主机厂与液压件龙头的协同，推动了行业整体升级，三一与恒立液压共同成长，体现产业链相互成就。

2. 公司α：核心优势带来强竞争力

三一重工的崛起得益于四大核心优势：管理、产品、渠道、服务，浓缩为“管理、产品、渠道、服务”八字方针。

• 管理：稳定的管理团队，如“铁三角”组合（唐修国、向文波、易小刚），推动公司战略发展。
• 产品：持续投入研发，每年将收入的5%用于研发，2019年专利数量国内第一，产品力不断提升。
• 渠道：通过参股经销商，与经销商建立深度绑定，销售佣金占比从29.33%提升至55.75%，提升销售稳定性。
• 服务：提供全时服务，2小时内到达，1天内排除故障，服务成为核心竞争力之一。

关键信息

1. 行业景气度持续超预期

• 本轮周期与上轮周期相比，景气度更持久，主要得益于需求多元化与参与主体专业化。
• 需求多元化包括新增需求（房地产、基建）、更新需求（环保标准趋严）、出口需求（“一带一路”带动）。
• 参与主体专业化体现在供给层与用户层，龙头崛起、理性采购、行业稳定性增强。

2. 三一与海外龙头对比

• 三一重工市值为3422.77亿元，约为卡特彼勒的一半，但增速更快，2020年业绩增速超40%，估值仍有提升空间。
• 三一在全球工程机械行业中占据重要地位，2019年市占率5.4%，排名第五，与卡特彼勒、小松等国际巨头相比，仍有成长潜力。

3. 产品结构与市场布局

• 三一的产品结构日益丰富，从最初的混凝土机械和路面机械扩展到挖掘机械、起重机械、桩工机械等。
• 挖掘机械成为公司第一大收入来源，2020年H1收入占比达37.9%，毛利率保持较高水平。
• 公司在2020年市占率提升至27.97%，国内市场份额持续扩大。

4. 未来路径：数字化与国际化

• 数字化转型：推动企业提质、降本、增效，促进制造服务化，成为新价值增长点。
• 国际化布局：公司海外市场份额提升，2019年出口占比达11.3%，海外经销商达175家，其中66家为直营，助力公司穿越周期。

未来展望

三一重工未来将从新机销售市场向售后服务、金融服务市场拓展，加速向制造服务业转型，实现“剩者为王，强者恒强”。

• 预计2020-2022年公司归母净利润分别为166亿、200亿、229亿，同比增速分别为48%、21%、14%。
• 估值有望提升至20倍以上，市值有望达到4000亿，给予“买入”评级。

风险提示

• 经济增速下滑：可能导致基建和房地产投资放缓，影响行业需求。
• 海外市场开拓受阻：疫情等因素可能影响出口表现。
• 市场竞争加剧：随着行业集中度提升，竞争将更加激烈。

行业分析

1. 工程机械赛道特征

• 市场巨大：全球市场规模超2000亿美元，中国为第二大需求国，市场空间充足。
• 品类繁多：包括挖掘机、铲土运输机械、起重机械等，细分龙头各不相同。
• 周期性与波动性收敛：行业景气度趋于稳定，龙头企业具备更强的抗风险能力。

2. 行业增长驱动因素

• 需求多元化：新增、更新、出口需求共同推动行业增长。
• 参与主体专业化：供给与用户层更加理性，行业稳定性增强。

投资建议

• 基于2020年挖机行业销量超预期，三一重工未来增长潜力巨大。
• 公司具备较强的盈利能力与抗风险能力，估值仍有上升空间。
• 推荐“买入”评级，预计2021年公司盈利稳定性提升，市值有望达到4000亿。

对标海外

• 三一与卡特彼勒、小松等国际龙头相比，市值和估值仍有较大提升空间。
• 卡特彼勒在2019年市值达6833.29亿元，三一为3422.77亿元，仅为卡特彼勒的一半。
• 三一在数字化与国际化战略下，有望实现全球领先地位。

结论

三一重工凭借强大的管理能力、产品力、渠道和售后服务，成为工程机械行业的领军企业。未来在数字化与国际化战略的推动下，公司将不断拓展市场份额，提升盈利能力，有望成为全球工程机械龙头。