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宝尊电商（美股BZUN）业绩更新及投资展望

报告日期：2025年8月29日
研究机构：CMB International Global Markets

1. 核心结论

维持买入评级，调整目标价至US$3.52，较此前目标价3.55略降。公司BEC（宝尊电商）和BBM（品牌管理）业务均显示出积极增长和利润改善趋势。

2. 业绩摘要

• 2Q25财报：总营收人民币26亿元，同比增长6.8%，优于预期（此前预期为3.3%）；非GAAP净利润亏损1800万元，计入一次性应收账款减记5330万元后，调整后净利润为3500万元，符合市场预期。
  • BEC业务：营收增长3.3%至22亿元，产品销售同比增14.2%，服务收入同比微增2.5%；调整后OP增至4110万元，较上季度改善。
  • BBM业务：营收增长35.4%，主要受益于Gap和Hunter两大品牌强劲表现；调整后OP亏损3500万元，但较上季度收窄。

3. 业务表现

• BEC（电商核心业务）：
  • 产品销售与服务收入增速分别为14.2%和2.5%，在线零售运营、仓储配送、数字营销等分业务均保持稳健增长。
  • 2025年OP增长预期从22%上调至25%，全年调整后OP预计达1.25亿元。
• BBM：
  • 门店扩张与同店增长拉动营收，2025年营收增长预期上调至21%；广告投入增加以提升品牌认知度，净利润亏损预期收窄至4400万元。

4. 未来展望（3Q25E）

• BEC：持续优化运营效率，预计调整后OP将达2300万元，OPM提升至1.3%。
• BBM：通过Gap品牌优化和Hunter增长，推动收入稳健扩张，亏损继续收窄至4400万元。

5. 估值与建议

• SOTP估值：
  • BEC：基于2025年EV/EBIT 5.0倍，估值11.24亿美元；
  • BBM：基于2025年EV/Sales 0.1倍，估值1.78亿元；
  • 现金25.19亿元，并加权折价60%后，总股权价值21.2亿美元，目标价3.52美元。
• 评级：BUY（预期12个月内回报率超15%）

附件：财务摘要（净资产收益率、毛利率、负债率等关键指标图表略）