休闲食品行业深度报告系列三：传统线下渠道企业跑马圈地正当时，管理团队和供应链是关键-20210121-广发证券-28页_1mb

休闲食品深度报告系列三总结

核心内容

休闲食品行业传统线下渠道占据市场主导地位，2019年零售额达11430亿元，占比为74.90%。尽管整体增速放缓，但市场空间依然巨大，龙头企业正通过全国化和低线城市扩张来提升竞争力。传统线下渠道企业多采用自主研发、采购和生产一体化模式，注重产品质量和性价比，形成了较高的渠道利润和净利率。CR5仅为14.38%，市场集中度低，表明行业仍有较大的增长潜力。

主要观点

• 传统线下渠道规模大、集中度低：2019年传统线下渠道规模达8561亿元，增速逐年放缓，主要由于市场趋于饱和和线上渠道分流。四线及以下城市消费者占比仅16.10%，具有较大的增长空间。
• 管理团队和供应链是核心竞争力：传统线下渠道依赖于高效的管理团队和供应链，以确保产品质量、降低成本、提高效率。优秀的管理团队能够推动企业战略执行和组织优化，而供应链一体化布局则有助于提质降费。
• 洽洽食品与盐津铺子的快速发展：两家公司通过优秀的管理团队和供应链布局实现了快速扩张。洽洽食品覆盖终端达40万，盐津铺子店中岛数量已达12000个，预计2020年将达16000个。其通过组织改革、薪酬激励和供应链优化实现了高效的运营和增长。

关键信息

传统线下渠道特点

• 覆盖广、人流量高：传统线下渠道包括商超、连锁便利店和个体零售店，2019年商超和便利店数量分别达15万和12万，个体零售店达600万，其中低线城市占比约80%。
• 渠道利润高：传统线下渠道的加价率在100%以上，高于线上和连锁门店的40%。其较高的毛利和净利率表明其具备较强的盈利能力。
• 扩张模式：龙头企业通过全国化和低线城市下沉提升渠道覆盖，同时优化渠道结构，如洽洽食品整合经销商至1000多家，盐津铺子推广店中岛模式，提升终端销售效率。

管理团队与供应链

• 管理团队：企业领导人、中高层和组织机制是传统线下渠道企业发展的核心。洽洽食品和盐津铺子通过改革和激励机制，提升了团队活力和效率。
• 供应链布局：研发、采购和生产一体化布局是传统线下渠道企业的重要策略。洽洽食品通过“公司+订单农业+种植户”模式确保原材料质量和成本优势；盐津铺子通过设立初加工子公司实现源头控制。

投资建议

• 行业前景：休闲食品传统线下渠道市场空间大，龙头企业通过扩张提升市场份额，未来集中度有望大幅提升。
• 重点公司：洽洽食品和盐津铺子在管理团队和供应链上具备强竞争力，预计将继续保持快速增长。
• 估值与盈利预测：根据2020年和2021年预测，盐津铺子和洽洽食品的每股收益和PE均显示出增长潜力。

风险提示

• 渠道扩张不达预期：若扩张进度不及预期，将影响收入增长。
• 管理层变动风险：企业对管理层依赖较大，变动可能影响战略执行。
• 疫情反复风险：疫情可能影响采购、生产、物流及销售，导致业绩不达预期。
• 食品安全问题：食品安全是行业持续发展的关键因素。

图表索引

• 图1：2019年我国休闲食品行业销售额为11430亿元
• 图2：2019年休闲食品传统线下渠道占比达74.7%
• 图3：传统线下渠道规模增速逐年放缓
• 图4：传统线下渠道规模占比逐年降低
• 图5：2019年传统线下渠道CR5为14.38%
• 图6：传统线下渠道企业拥有更高的毛利率
• 图7：传统线下渠道企业拥有更高的净利率
• 图8：低线及农村人口达11.63亿，人均零食消费量有较大提升空间
• 图9：2019年低线城市消费者占比仅为16.10%
• 图10：2019年全国商超数量达15万家，连锁便利店达12万家
• 图11：2018年全国传统零售店达600万，低线城市占比约80%
• 图12：传统线下渠道商业模式决定管理团队和供应链是核心竞争力
• 图13：休闲食品原料多为农产品，原材料质量直接影响产品质量
• 图14：商超和经销商均需要较高的渠道利润和周转率提高渠道ROE
• 图15：传统线下渠道企业经销商收入占比较高
• 图16：产品流转至消费者链条长，需要强管理
• 图17：传统线下渠道企业经销商家数较多
• 图18：传统线下渠道企业销售人员数量较多
• 图19：盐津铺子华中、华南以外市场收入占比提升
• 图20：洽洽食品完成全国布局，各大区收入相对均衡
• 图21：完善的管理体系是传统线下渠道扩张的保障
• 图22：洽洽食品事业部制+BU单元+阿米巴经营模式组织机制
• 图23：洽洽食品、有友食品人均创收能力高于可比公司均值
• 图24：洽洽食品、有友食品、达利食品人均创利能力高于其他企业
• 图25：洽洽食品管理费用从2014年的6.53%降低至2019年的5.77%
• 图26：盐津铺子2016-2019年人均薪酬、人均创收、人均创利增幅分别达90%、107%、51%
• 图27：传统线下渠道龙头企业随着规模增长，毛利率逐年提升
• 图28：传统线下渠道龙头企业中达利、洽洽、有友随着规模增长，净利率逐年提升
• 图29：优化供应链能提高效率，降低成本，改善盈利能力
• 图30：传统线下渠道龙头企业研发支出均保持较高速度增长
• 图31：盐津铺子研发营收占比领先于其他企业，洽洽食品、有友食品研发支出营收占比呈上涨趋势
• 图32：盐津铺子纵向一体化布局
• 图33：20年以来葵花籽平均价格变化较大
• 图34：洽洽食品全国布局生产基地
• 图35：盐津铺子烘焙、果干、辣条产值释放空间大
• 图36：休闲食品企业和经销商之间应分工协作、发挥各自比较优势，互利共赢
• 图37：洽洽食品组织改革后销售层级扁平化
• 图38：整合后洽洽经销商数量大幅下降至1000多家
• 图39：休闲食品企业和经销商之间应分工协作、发挥各自比较优势，互利共赢
• 图40：预计20年盐津铺子的店中岛可达16000个
• 图41：15-19年盐津铺子的经销渠道CAGR达29%

重点公司估值和财务分析

总结

传统线下渠道在休闲食品行业中占据主导地位，市场集中度低，为龙头企业提供了广阔的扩张空间。优秀的管理团队和供应链布局是传统线下渠道企业保持竞争优势和实现快速增长的关键因素。洽洽食品和盐津铺子凭借其高效的组织机制和供应链优化，展现了强劲的增长潜力，值得投资者关注。然而，投资者需注意潜在风险，如渠道扩张不及预期、管理层变动及疫情反复等因素，可能影响企业的发展和盈利表现。