航空行业2019年将迎景气拐点：乘势而上，一飞冲天-20190325-招商证券-30页_3mb

航空业2019年迎来景气拐点总结

核心内容

航空业作为强周期性行业，受到供需、油价和汇率三重因素影响。2019年，航空业迎来基本面改善的拐点，供需关系、油价温和以及人民币升值共同作用，推动行业盈利能力和景气度提升。

主要观点

• 供需关系改善：预计2019年航空RPK同比增长约12%，运力供给边际收缩，尤其是核心机场的航班起降架次增速仅为3.9%，而需求增长约8%，形成“供不应求”效应。
• 油价温和，成本压力缓解：2019年布油均价为62.88美元/桶，同比下降5.7%。航空煤油进口到岸完税价格也有所下降，预计全年航油成本同比下降13.2%。
• 汇率逆转，汇兑收益放大：人民币阶段性升值，会计新政使得美元负债增加，汇兑收益弹性翻倍。预计2019年航企汇兑收益超预期。
• 票价改革推动运价上行：2019年夏秋航季是票价改革的第三航季，票价弹性较大，预计运价继续上升，三季度有望创下过去三年最大盈利单季。
• 供给侧改革效果显现：民航局控总量调结构，航班正点率大幅提升，旅客投诉总量下降，服务质量提升。
• 波音737MAX停飞影响深远：空难事件导致全球运力增速收缩，国内运力损失约2.75%，短期内运力供给受限，中期运力引进受阻，复飞时间不确定。

关键信息

一、三重周期因子叠加，航空迎利润拐点

• 航空业受供需、油价、汇率三重周期影响。
• 2018年油价和汇率双重压力导致航空盈利下滑。
• 2019年油价温和，人民币升值，航空成本端压力缓解，盈利有望改善。

二、航空需求有极强韧性

• 2018年民航旅客运输量同比增长11%，旅客周转量增长12.5%。
• 中期来看，人均乘机次数有翻倍空间，2013-2017年复合增速达11.1%，高于人均可支配收入增速。
• 社融规模增速与航空需求存在4-5个月的滞后关系，预计2019年5-6月航空需求增速将逐步抬升。

三、运力供给边际收缩，波音空难成最大黑天鹅

• 2019年夏秋航季航班起降架次同比增加8.9%，但核心机场增长仅为3.9%，仍供不应求。
• 中国民航局实施控总量调结构政策，主协调机场时刻增量控制在3%以内，导致中小航司运力投放受限。
• 波音737MAX停飞，全球运力供应骤减，预计复飞时间短则2个月，长则2年，影响航司引进新运力的节奏。

四、票价改革第三航季，19年夏秋票价客座率弹性大

• 2017年9月开始实施票价改革，扩大市场调节价航线范围。
• 2018年11月，国内航线票价指数上涨24.8%，涨幅达23.96%。
• 2019年夏秋航季运价大概率继续上升，客座率有望改善，推动业绩提升。

五、油汇助攻，成本压力极大缓解

• 航油成本是航空公司最大的成本项，2018年航油成本同比上升28.2%，导致航司业绩下滑。
• 2019年油价温和，预计全年航油成本下降13.2%，对航空公司盈利能力形成支撑。
• 汇率逆转，人民币升值，汇兑收益弹性翻倍，三大航受益显著。

六、行业投资策略及风险提示

• 推荐组合：持续推荐中国国航、东方航空、南方航空，短期推荐春秋航空、吉祥航空。
• 风险提示：供给侧结构性改革力度低于预期；经济下滑影响航空需求；油价和汇率波动；重大民航安全事故等突发事件。

图表与数据

• 图1：航空业周期性影响因素
• 图2-4：民航旅客运输量、周转量及春运增速指引全年航空增速
• 表1-2：2017-2018年不同类型与区域机场航班起降架次增幅
• 图5-7：美国、加拿大及中国人均乘机次数对比
• 图8-10：航空出行需求结构及社会融资规模对航空需求的传导
• 图11-13：2019年1月社融创天量、航班正点率及旅客投诉下降
• 图14-19：全民航与三大航ASK、RPK及增速对比
• 图20：B737MAX8飞机MCAS系统
• 图21：3月10日国内航司执飞的737MAX航线网络图
• 图22-23：波音与空客订单及交付量对比
• 图24：国内航线票价指数
• 图25-29：航空煤油进口到岸完税价格及布油现货价格走势
• 图30-33：美元升值影响航空股价、中美国债收益率利差、美元指数走势
• 图34-37：三大航经营租赁占比、汇率敏感性及历史PE、PBBand

总结

2019年航空业面临多重利好因素，包括油价温和、人民币升值及供需改善，推动航空业景气度回升。供给侧改革进一步优化行业结构，提升航班正点率和旅客满意度。波音737MAX停飞虽对运力造成短期冲击，但预计未来两年运力将逐步恢复。票价改革下，航空运价有望继续上涨，提升行业盈利水平。综合来看，航空业迎来盈利拐点，具备良好的投资价值。