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圣莱达（002473）投资研究报告总结

核心内容

圣莱达拟通过重大资产重组变身为云南祥云飞龙再生科技股份有限公司，专注于再生锌冶炼与加工。祥云飞龙采用“有机溶剂萃锌与湿法炼锌的联合工艺”，该工艺具有显著的技术创新性和成本优势，使公司能够处理低品位、高杂质的电炉灰等二次锌资源，从而获得远高于行业平均水平的毛利。

主要观点

• 技术创新：祥云飞龙的萃取技术是其核心竞争力，能显著降低对原料品位的要求，并提高对氟、氯等杂质的容忍度。
• 成本优势：相较于欧美同行，祥云飞龙的锌冶炼成本显著低于其火法富集+湿法冶炼工艺，且原料采购成本更低。
• 市场空间广阔：全球再生锌市场约238万吨，其中96万吨未进入回收系统，具有较高的开发潜力。中国在2020年有望实现83万吨的再生锌市场规模。
• 盈利预测：公司2014~2016年预计净利润分别为5.85亿、9.25亿、13.54亿元，全面摊薄EPS分别为0.63元、0.99元、1.45元，年均增速达50.50%。
• 投资评级：首次覆盖给予“增持”评级，合理价格区间为23.77~27.53元，对应2014年38~44倍PE。

关键信息

公司概况

• 公司名称：云南祥云飞龙再生科技股份有限公司
• 产能情况：现有锌萃取产能15万吨/年，铅冶炼产能8万吨/年，硫酸产能18万吨/年，铟产能100吨/年
• 产品结构：主要产品为金属锌、铅、银、铟等，副产品包括冰铜等
• 原料来源：以电炉灰为主，辅以低品位氧化矿，原料成本低，毛利高

市场分析

• 再生锌来源：主要来自电炉灰（含锌量14%~40%）及高炉灰（含锌量0.5%~25%）
• 国际市场：美国、欧洲、日本等国因电炉灰品位较低，多数被掩埋处理，成为祥云飞龙可开发的蓝海市场
• 中国市场：当前废钢消费比例低，电炉灰市场尚未成熟，但预计2015年后逐步启动，2020年可回收锌量将达83万吨

工艺对比

• 传统工艺：火法富集+湿法冶炼，成本高，对原料品位要求高
• 祥云飞龙工艺：纯湿法+萃取，处理低品位原料，综合成本低，毛利率高
• 技术壁垒：多项专利技术，包括“有机溶剂萃锌与湿法炼锌的联合工艺”，短期内难以被模仿，长期具备竞争优势

盈利预测与估值

• 盈利预测：
  • 2014~2016年净利润分别为5.85亿、9.25亿、13.54亿元
  • 全面摊薄EPS分别为0.63元、0.99元、1.45元
• 估值：基于可比公司平均PE 41倍，给予2014年38~44倍PE，对应目标价格区间23.77~27.53元

风险提示

• 重组风险：重组方案尚需证监会审批通过
• 专利风险：核心技术可能被扩散，影响原料价格竞争力

未来展望

• 产能扩张：公司计划向原料产地靠近，优先布局钦州，未来可能扩展至全球多个地区
• 再生铅市场：公司正研发“硫酸铅湿法炼铅工艺”，若实现工业化将开辟再生铅市场，进一步提升盈利能力
• 市场潜力：公司凭借技术优势和成本控制能力，有望在再生锌及再生铅市场中占据主导地位

总结

祥云飞龙凭借其独创的“有机溶剂萃锌与湿法炼锌的联合工艺”，在再生锌市场中具备显著的竞争优势。公司能够处理低品位、高杂质的电炉灰，成本优势明显，毛利率远超传统企业。随着全球及中国市场再生锌需求的增长，公司有望实现快速增长。此外，公司正在探索再生铅市场，进一步拓展业务范围。投资方面，公司首次评级为“增持”，合理价格区间为23.77~27.53元，未来成长性值得期待。