> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 信用风险年度回顾与展望 非标篇 自2019年起，非标风险事件逐步成为金融市场关注的焦点，其暴露规模在2019-2023年间持续高位运行，并于2023年达到历史顶峰。2024年以来，随着化债政策的深入推进，非标风险呈现边际缓解态势，2025年全年违约事件创2019年以来新低。这一变化主要得益于化债资金的落地、银行对非标债务的置换，短期流动性压力得到一定缓解。 但需要正视的是，2025年非标风险的缓释并非呈现全面、均等的特征，而是伴随显著的结构性分化，局部区域与行业的风险仍存反复，非标信用风险的化解与出清仍任重道远：贵州、山东等历史高风险省份虽有所收敛但存量仍较多，同时陕西、云南等地仍新增较多风险事件。非标债务在整体债务偿付顺序中仍处于劣后地位，叠加部分区域经济基本面恢复缓慢，弱区域城投平台的存量债务接续难度依旧居高不下。局部反复表明风险化解仍需更多的时间，非标风险向债券等优先债务传染的潜在可能仍需重视。房地产行业的风险化解则高度依赖销售回款，若市场销售未能根本改善，除非获得实控人强力支持，否则债务风险难以彻底消弭。此外，产业控股、多元金融、建筑施工等行业的违约事件频发，凸显非标风险已蔓延至更广泛的领域，在经济未全面复苏的背景下，尾部风险仍需警惕。 # 目录 # 一、非标违约总体情况 1 1.1 按非标类型划分 ..... 2 1.2 按区域划分 3 1.3 按行业划分 ..... 4 # 二、城投非标风险事件分析 6 2.1按省份划分 6 2.2 按城投层级划分 ..... 7 2.3 按地级市（含地级市内开发区）划分 ..... 7 2.4 按区县级划分 ..... 8 2.5 多次发生非标违约的发债城投 ..... 9 2.6首次发生非标违约的发债城投 10 # 三、2025年非标风险事件特征分析 11 # 四、总结 16 # 一、非标违约总体情况 从我们近几年来不完全统计的所有非标风险事件（含已违约与风险提示）来看，2018-2025年累计已发生7,219频次非标风险事件，非标风险自2019年开始大幅暴露，在2019-2023年每年保持1,000次以上风险事件，其中“已违约事件”在2023年达到顶峰978次，2024年开始大幅减少，2025年较上年减少544次至165次，创2019年以来新低，2025年非标风险显著缓释。从不同融资方式下的风险事件变化来看，信托计划一直为非标中重要的融资类型，从2019年的319次事件增加至2023年的570次后，2024年开始大幅减少，2025年同比减少205次至210次。此外，定向融资发生频次在2023年以来有显著增长，2024年大幅增至152次定向融资风险事件，2025年较上年减少129次至23次，而融资租赁、私募基金、集合理财和基金专户融资方式这几年发生的非标事件频次均逐年下降，融资租赁降幅明显，从2024年的70次减少至2025年的0次，其余2025年发生非标事件分别为37次、4次和2次。 图近年来非标风险事件情况（次数） 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 发债主体方面，自2018年以来发债主体累计出现非标风险事件（包括非标违约和非标风险提示两类）已超过1,600次，其中2023年达到高点，2025年非标风险事件累计76次<sup>1</sup>，相对于2024年（218次）大幅下降。从发债主体涉及的非标违约频次上看，2023年事件达到高点245次，2024年开始减少，2025年同比减少86次，大幅缓解。从非标风险提示次数 上看，2019年事件达到高点178次后波动减少，2023年又有所增长，2024年开始减少，2025年较上年减少56次，同样有所缓解。2025年发债主体非标风险事件大幅减少，且数量仅在2018年之上，主要原因在于，一方面政策化债资金落地见效，另一方面在化债政策的“要求”下，城投平台对非标产品兑付的关注度与主动性显著提升，同时银行置换非标等也增加了兑付的来源。 图 发债主体非标风险事件情况（次数） 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 接下来我们将主要从非标类型、省份和行业的角度来分析发债主体非标风险情况。 # 1.1 按非标类型划分 近几年融资类型发生非标风险事件来看，2021年-2024年已违约的信托计划事件逐年增长，由2021年的50次增至2024年的80次，2025年信托计划已违约事件大幅减少至43次，而定向融资已违约事件2023年跳升至33次后，2024年进一步增加至50次，2025年则大幅降至8次；其他方式上，或持续维持在相对较低的水平，或在2024年出现明显的下降，2025年延续下降趋势；私募基金持续减少至2024年的0次，2025年则增至4次，是唯一增长的融资类型。非标风险提示方面，信托计划在2023年达到顶峰103次，2024年缩减至55次，2025年继续缩减至10次，私募基金、定向融资、集合理财和基金专户风险提示事件频次也逐年下降。 图 近四年融资类别下非标风险事件发生次数（次） 融资类型（已违约） 融资类型（风险提示） 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 1.2 按区域划分 从各个省级区域非标累计已违约次数来看（2018-2025年），贵州和山东的发债主体最高，分别高达179次和147次；其次，北京、湖北、河南和广东发债主体累计非标已违约事件均超过40次，并且北京和广东非标风险提示频次很高。从变化来看，2018-2024年贵州和山东的已违约和风险提示均明显下降，而陕西的已违约事件则明显增长；2025年已违约事件均有所下降，同时贵州省和湖北未新增风险提示事件。值得关注；辽宁、江西和山西省已违约事件2024年未新增，2025年则均又新增1次。单从2025年发生非标风险事件（已违约和风险 提示）来看，前五大省份分别为山东省、云南省、福建省、广东省和福建省，分别达到12次、9次、8次、7次和5次。 图 2018-2025年发债主体发生非标风险省级分布情况 <table><tr><td rowspan="2">重点省级</td><td colspan="2">2018年</td><td colspan="2">2019年</td><td colspan="2">2020年</td><td colspan="2">2021年</td><td colspan="2">2022年</td><td colspan="2">2023年</td><td colspan="2">2024年</td><td colspan="2">2025年</td><td colspan="2">合计</td></tr><tr><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td></tr><tr><td>贵州省</td><td></td><td>2</td><td>28</td><td>9</td><td>23</td><td>9</td><td>21</td><td>1</td><td>29</td><td>3</td><td>59</td><td>24</td><td>15</td><td>2</td><td>4</td><td></td><td>179</td><td>50</td></tr><tr><td>山东省</td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>2</td><td>11</td><td>4</td><td>7</td><td>3</td><td>4</td><td>87</td><td>20</td><td>40</td><td>14</td><td>11</td><td>1</td><td>147</td><td>60</td></tr><tr><td>北京市</td><td>1</td><td>1</td><td>17</td><td>38</td><td>17</td><td>23</td><td>2</td><td>17</td><td>3</td><td>13</td><td>4</td><td>4</td><td>5</td><td>17</td><td>3</td><td>1</td><td>52</td><td>114</td></tr><tr><td>湖北省</td><td>2</td><td>1</td><td>11</td><td>5</td><td>11</td><td>3</td><td>5</td><td>2</td><td>2</td><td>3</td><td>8</td><td>3</td><td>3</td><td>1</td><td>5</td><td></td><td>47</td><td>18</td></tr><tr><td>广东省</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>3</td><td>2</td><td>7</td><td>32</td><td>9</td><td>9</td><td>10</td><td>9</td><td>8</td><td>3</td><td>6</td><td>1</td><td>44</td><td>58</td></tr><tr><td>河南省</td><td></td><td></td><td>2</td><td>4</td><td>4</td><td>5</td><td>7</td><td>2</td><td>3</td><td>4</td><td>16</td><td>2</td><td>10</td><td>1</td><td></td><td>1</td><td>42</td><td>19</td></tr><tr><td>云南省</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td>3</td><td>1</td><td>2</td><td>13</td><td>6</td><td>11</td><td>2</td><td>9</td><td></td><td>36</td><td>16</td></tr><tr><td>上海市</td><td>1</td><td>4</td><td>3</td><td>6</td><td>3</td><td>5</td><td></td><td>4</td><td>20</td><td>2</td><td>6</td><td>6</td><td>1</td><td>4</td><td>1</td><td>1</td><td>35</td><td>32</td></tr><tr><td>江苏省</td><td>3</td><td>2</td><td>4</td><td>15</td><td>8</td><td>5</td><td>6</td><td>1</td><td>3</td><td>1</td><td>2</td><td>1</td><td>3</td><td>3</td><td>2</td><td></td><td>31</td><td>28</td></tr><tr><td>陕西省</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td>3</td><td>1</td><td>2</td><td>6</td><td>16</td><td>19</td><td>9</td><td>2</td><td>2</td><td>30</td><td>35</td></tr><tr><td>福建省</td><td></td><td>1</td><td>4</td><td>1</td><td>4</td><td>3</td><td></td><td>8</td><td>6</td><td>9</td><td>2</td><td>8</td><td>5</td><td>3</td><td>2</td><td>6</td><td>23</td><td>39</td></tr><tr><td>天津市</td><td></td><td></td><td>2</td><td>1</td><td>2</td><td>2</td><td>1</td><td>1</td><td>6</td><td>4</td><td>6</td><td>6</td><td>1</td><td>1</td><td>2</td><td></td><td>20</td><td>15</td></tr><tr><td>四川省</td><td>3</td><td>1</td><td>3</td><td>1</td><td>2</td><td></td><td></td><td>2</td><td>2</td><td>1</td><td>2</td><td>1</td><td>5</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>18</td><td>7</td></tr><tr><td>浙江省</td><td></td><td>3</td><td>1</td><td>2</td><td>1</td><td>5</td><td>6</td><td>3</td><td></td><td>3</td><td>3</td><td>5</td><td>5</td><td>3</td><td>2</td><td>2</td><td>18</td><td>26</td></tr><tr><td>安徽省</td><td>4</td><td>2</td><td>5</td><td>11</td><td>1</td><td>13</td><td>2</td><td></td><td>1</td><td>2</td><td>1</td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>16</td><td>28</td></tr><tr><td>河北省</td><td></td><td></td><td>1</td><td>2</td><td></td><td></td><td>11</td><td>12</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>15</td><td>16</td></tr><tr><td>黑龙江省</td><td>2</td><td></td><td>6</td><td>40</td><td>3</td><td>1</td><td>2</td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>15</td><td>43</td></tr><tr><td>内蒙古自治区</td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>9</td><td>1</td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>15</td><td>2</td></tr><tr><td>湖南省</td><td>1</td><td></td><td>2</td><td></td><td>2</td><td>11</td><td>1</td><td></td><td>3</td><td>1</td><td>3</td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>14</td><td>12</td></tr><tr><td>甘肃省</td><td></td><td></td><td></td><td>18</td><td>3</td><td>1</td><td>2</td><td></td><td>5</td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>12</td><td>19</td></tr><tr><td>吉林省</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>2</td><td>5</td><td>2</td><td>2</td><td>3</td><td>1</td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>11</td><td>8</td></tr><tr><td>辽宁省</td><td>1</td><td></td><td>2</td><td>5</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>9</td><td>2</td><td>1</td><td>2</td><td>29</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td></td><td>10</td><td>46</td></tr><tr><td>西藏自治区</td><td></td><td></td><td>1</td><td>2</td><td>7</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>9</td><td>3</td></tr><tr><td>重庆市</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>2</td><td>1</td><td>4</td><td>1</td><td></td><td>9</td><td>7</td></tr><tr><td>江西省</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>7</td><td>0</td></tr><tr><td>海南省</td><td></td><td>1</td><td>4</td><td>1</td><td></td><td>4</td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td>4</td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td>6</td><td>12</td></tr><tr><td>广西壮族自治区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>5</td><td>2</td></tr><tr><td>青海省</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>0</td></tr><tr><td>山西省</td><td></td><td>3</td><td>1</td><td>6</td><td></td><td>1</td><td></td><td>5</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td></td><td>2</td><td>16</td></tr><tr><td>宁夏回族自治区</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>6</td></tr><tr><td>新疆维吾尔自治区</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>3</td></tr><tr><td>合计</td><td>19</td><td>27</td><td>105</td><td>175</td><td>105</td><td>112</td><td>98</td><td>120</td><td>108</td><td>68</td><td>244</td><td>150</td><td>140</td><td>71</td><td>56</td><td>17</td><td>875</td><td>740</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 1.3 按行业划分 行业方面，2018-2025年发债主体发生非标风险事件主要分布在城投和房地产开发两大领域，已违约事件分别高达468次和146次，风险提示事件也在121次和159次。其他行业上，发债主体八年期间累计发生非标风险事件（已违约与风险提示）超过30次的分别为综合、商贸、零售、产业控股、能源、贸易和建筑施工。变化上看，2025年城投行业已违约事件数量较上年降幅明显，房地产开发已违约事件数量则相对稳定，贸易、出版传媒、证券及农林牧渔小幅增长，整体有所减少。从主要发生非标违约的行业（城投和房地产开发行业）来看，房地产开发行业新增发债主体1家，发生1次风险提示事件，为华南国际工业原料城（深圳）有限公司；城投主体发债主体新增6家，下文将进行详细分析。 图2018-2025年发债主体发生非标风险行业分布情况（次数、据不完全统计） <table><tr><td rowspan="2">重点行业</td><td colspan="2">2018年</td><td colspan="2">2019年</td><td colspan="2">2020年</td><td colspan="2">2021年</td><td colspan="2">2022年</td><td colspan="2">2023年</td><td colspan="2">2024年</td><td colspan="2">2025年</td><td colspan="2">合计</td></tr><tr><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td></tr><tr><td>城投</td><td>6</td><td>4</td><td>33</td><td>14</td><td>41</td><td>18</td><td>43</td><td>2</td><td>49</td><td>6</td><td>182</td><td>61</td><td>92</td><td>16</td><td>22</td><td>6</td><td>468</td><td>121</td></tr><tr><td>房地产开发</td><td>4</td><td>5</td><td>11</td><td>14</td><td>5</td><td>4</td><td>17</td><td>27</td><td>34</td><td>22</td><td>31</td><td>57</td><td>22</td><td>30</td><td>22</td><td>8</td><td>146</td><td>159</td></tr><tr><td>综合</td><td></td><td></td><td>10</td><td>10</td><td>12</td><td>12</td><td>1</td><td>11</td><td>2</td><td>16</td><td>5</td><td>3</td><td>7</td><td>9</td><td>3</td><td></td><td>40</td><td>61</td></tr><tr><td>商贸</td><td>5</td><td>3</td><td>6</td><td>23</td><td>5</td><td>10</td><td>5</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>22</td><td>37</td></tr><tr><td>零售</td><td></td><td></td><td>1</td><td>29</td><td>2</td><td>2</td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td>10</td><td>32</td></tr><tr><td>产业控股</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>15</td><td></td><td>14</td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td>2</td><td></td><td>2</td><td>1</td><td></td><td></td><td>5</td><td>35</td></tr><tr><td>能源</td><td>1</td><td>5</td><td>11</td><td>2</td><td>8</td><td>1</td><td>6</td><td>5</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>26</td><td>13</td></tr><tr><td>建筑施工</td><td></td><td></td><td>4</td><td>6</td><td></td><td>11</td><td>2</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>3</td><td>2</td><td>2</td><td>1</td><td></td><td>11</td><td>24</td></tr><tr><td>材料</td><td></td><td>2</td><td>6</td><td>5</td><td>2</td><td>4</td><td>4</td><td>4</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>12</td><td>15</td></tr><tr><td>多元金融</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td>16</td><td>2</td><td>2</td><td>2</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>8</td><td>19</td></tr><tr><td>通信</td><td></td><td></td><td>2</td><td>1</td><td>10</td><td>2</td><td>1</td><td>3</td><td>3</td><td>3</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>17</td><td>9</td></tr><tr><td>贸易</td><td></td><td></td><td>1</td><td>9</td><td>2</td><td>2</td><td></td><td>5</td><td></td><td>2</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>5</td><td>19</td></tr><tr><td>汽车</td><td></td><td></td><td></td><td>9</td><td>2</td><td>3</td><td></td><td>1</td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td>4</td><td>14</td></tr><tr><td>化工</td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>6</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>3</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>11</td><td>8</td></tr><tr><td>煤炭</td><td></td><td></td><td></td><td>7</td><td></td><td>1</td><td></td><td>5</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>13</td></tr><tr><td>工业</td><td></td><td></td><td>2</td><td>1</td><td>1</td><td>2</td><td>4</td><td>6</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>7</td><td>9</td></tr><tr><td>金属</td><td></td><td></td><td>3</td><td>2</td><td></td><td>7</td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>13</td></tr><tr><td>可选消费</td><td>1</td><td>2</td><td>3</td><td>3</td><td></td><td>1</td><td>3</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>7</td><td>7</td></tr><tr><td>出版传媒</td><td></td><td>1</td><td>2</td><td>2</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td></td><td>8</td><td>5</td></tr><tr><td>医疗保健</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td>4</td><td>2</td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>6</td><td>7</td></tr><tr><td>电力</td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td></td><td>2</td><td>1</td><td>4</td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>7</td></tr><tr><td>环保</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>2</td><td>3</td><td>1</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>7</td><td>4</td></tr><tr><td>金融租赁</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td>4</td><td></td><td>3</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>8</td></tr><tr><td>食品饮料</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>2</td><td>5</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>6</td><td>3</td></tr><tr><td>证券</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>1</td><td>2</td><td></td><td>2</td><td>1</td><td></td><td>2</td><td>7</td></tr><tr><td>石油天然气</td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>6</td></tr><tr><td>农林牧渔</td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>2</td><td>5</td></tr><tr><td>纺织</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>4</td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>0</td><td>7</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 近年来，随着隐债置换专项债等化债措施落地见效，非标风险整体呈现缓解态势。2025年非标违约事件大幅减少至165次，创2019年以来新低，尤其城投领域因政策推动与平台主动兑付增强，债务风险短期得到压制。然而，基本面隐忧不容忽视。区域上，贵州、山东等省份历史累计违约频次高，2025年虽整体下降，但山东、云南、福建等地仍新增较多风险事件。辽宁、江西、山西2024年无新增已违约事件后，2025年又现反复，但并非城投领域。行业层面，城投非标违约事件2025年显著减少，但房地产开发行业风险依存，其债务安全性核心依赖销售回款。若销售无改善，除非实控人强力支持，否则风险难消弭。其他行业如贸易、出版传媒等尾部风险在经济未全面复苏下仍需警惕，整体非标风险缓释但结构分化突出。 # 二、城投非标风险事件分析 近几年在财力弱化，区域基本面承压的背景下，城投行业已成为非标风险事件的高发行业，非标违约事件逐渐变成常态化，2023年城投已违约风险事件达到顶峰，2024年同比大幅缩减 $49.45\%$ ，2025年继续缩减 $76.09\%$ 至22次，仅高于2018年事件次数。本部分将对城投领域的非标风险事件的情况进行重点分析。 图2018-2025年城投发债主体非标风险事件分布情况（次数） 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 2.1 按省份划分 从省份来看，2018年以来，城投发债主体累计发生非标风险事件最多的前两大省份为贵州省和山东省。其中贵州省自2019年非标违约事件已开始频发，在2023年达违约峰值55次，2025年降至八年来最低水平，仅发生4次，大幅回落，体现政策化债的阶段性成效；山东省自2021年开始出现非标违约事件，2023、2024年陡增，2025年快速减少至9次；河南省、云南省和陕西省2023、2024年城投主体非标违约事件也陆续显现，2025年显著减少；内蒙古2025年则无新增非标风险事件。 图2018-2025年城投发债主体非标风险事件按省份分布情况（次数） <table><tr><td rowspan="2">重点省份</td><td colspan="2">2018年</td><td colspan="2">2019年</td><td colspan="2">2020年</td><td colspan="2">2021年</td><td colspan="2">2022年</td><td colspan="2">2023年</td><td colspan="2">2024年</td><td colspan="2">2025年</td><td colspan="2">合计</td></tr><tr><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td></tr><tr><td>贵州省</td><td></td><td>2</td><td>28</td><td>9</td><td>23</td><td>9</td><td>21</td><td>1</td><td>29</td><td>3</td><td>55</td><td>24</td><td>15</td><td>2</td><td>4</td><td></td><td>175</td><td>50</td></tr><tr><td>山东省</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td>1</td><td>82</td><td>18</td><td>35</td><td>5</td><td>9</td><td>1</td><td>130</td><td>25</td></tr><tr><td>河南省</td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>4</td><td></td><td>6</td><td></td><td>2</td><td></td><td>11</td><td>2</td><td>8</td><td></td><td></td><td>1</td><td>32</td><td>4</td></tr><tr><td>云南省</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>11</td><td>4</td><td>11</td><td></td><td>7</td><td></td><td>30</td><td>7</td></tr><tr><td>陕西省</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>6</td><td>12</td><td>18</td><td>8</td><td>2</td><td>2</td><td>27</td><td>27</td></tr><tr><td>内蒙古自治区</td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td>9</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>15</td><td>0</td></tr><tr><td>四川省</td><td>3</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>1</td><td></td><td>5</td><td></td><td></td><td>1</td><td>13</td><td>2</td></tr><tr><td>甘肃省</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>2</td><td></td><td>5</td><td></td><td>2</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>11</td><td>1</td></tr><tr><td>湖南省</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>3</td><td>2</td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>8</td><td>3</td></tr><tr><td>吉林省</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>6</td><td>2</td></tr><tr><td>广西壮族自治区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>0</td></tr><tr><td>湖北省</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>0</td></tr><tr><td>安徽省</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>0</td></tr><tr><td>辽宁省</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>0</td></tr><tr><td>天津市</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>2</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>2</td></tr><tr><td>江西省</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>青海省</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>福建省</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>0</td><td>1</td></tr><tr><td>广东省</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>0</td><td>1</td></tr><tr><td>上海市</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>0</td><td>1</td></tr><tr><td>重庆市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>0</td><td>1</td></tr><tr><td>合计</td><td>6</td><td>7</td><td>33</td><td>11</td><td>41</td><td>18</td><td>43</td><td>2</td><td>49</td><td>6</td><td>182</td><td>61</td><td>92</td><td>16</td><td>22</td><td>6</td><td>468</td><td>127</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 2.2 按城投层级划分 从城投平台的层级看，城投企业非标违约多发生在区县级和地级市，区县级城投近六年来累计已违约253次，风险提示48次，其中已违约事件由2020年的21次逐年增长至2023年的110次，2024年缩减近一半至56次，2025年继续减少至12次；此外，地级市城投平台2019-2025年合计已违约非标事件达114次，风险事件也达30次，主要包括昆明市、遵义市和黔南布依族苗族自治州等；此外，地级市内开发区发生非标违约主体数量也达61次，主要包括西安市曲江新区、潍坊高新区和遵义新蒲新区等。2025年除区县级内开发区和国家级新区未发生变化外，其余层级非标违约数量均有明显缩减，省级则无新增非标违约事件。 图 2018-2025年城投非标违约平台层级分布情况次数（次） <table><tr><td rowspan="2">重点层级</td><td colspan="2">2018年</td><td colspan="2">2019年</td><td colspan="2">2020年</td><td colspan="2">2021年</td><td colspan="2">2022年</td><td colspan="2">2023年</td><td colspan="2">2024年</td><td colspan="2">2025年</td><td colspan="2">合计</td></tr><tr><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td></tr><tr><td>区县级</td><td>6</td><td>4</td><td>23</td><td>7</td><td>21</td><td>7</td><td>27</td><td>1</td><td>27</td><td>1</td><td>110</td><td>30</td><td>56</td><td>7</td><td>12</td><td>2</td><td>282</td><td>59</td></tr><tr><td>地级市</td><td></td><td></td><td>10</td><td>5</td><td>14</td><td>7</td><td>15</td><td></td><td>18</td><td>3</td><td>31</td><td>13</td><td>21</td><td>1</td><td>5</td><td>1</td><td>114</td><td>30</td></tr><tr><td>地级市内开发区</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>3</td><td>3</td><td></td><td>1</td><td>4</td><td>1</td><td>35</td><td>13</td><td>17</td><td>9</td><td>2</td><td>1</td><td>61</td><td>29</td></tr><tr><td>国家级新区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>5</td><td>2</td><td></td><td>2</td><td>2</td><td>5</td><td>8</td></tr><tr><td>区县级内开发区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td>5</td><td>0</td></tr><tr><td>省级</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>2</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 2.3 按地级市（含地级市内开发区）划分 从历史累计数据来看，发生城投非标违约的前五大地级市分别为遵义市、潍坊市、西安市、昆明市和黔南布依族苗族自治州。从变化趋势来看，2023年各地级市城投明显暴露，潍坊市和遵义市市级城投非标风险事件显著上升，2024年小幅减少，西安市则大幅增长，而潍坊市未新增非标违约事件；2025年潍坊市和昆明市新增非标违约事件，分别发生4次和3次；洛阳市和延安市均新增1起非标风险提示事件；此外26个地级市未再新发生非标风险事件。2025年首次出现地级市层级非标违约城投主体为红河哈尼族彝族自治州。 图2018-2025年主要地级市发生非标违约分布情况 <table><tr><td rowspan="2">重点地级市</td><td colspan="2">2019年</td><td colspan="2">2020年</td><td colspan="2">2021年</td><td colspan="2">2022年</td><td colspan="2">2023年</td><td colspan="2">2024年</td><td colspan="2">2025年</td><td colspan="2">合计</td></tr><tr><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td></tr><tr><td>遵义市</td><td></td><td>1</td><td>4</td><td>2</td><td></td><td></td><td>6</td><td>1</td><td>11</td><td>6</td><td>7</td><td>1</td><td></td><td></td><td>28</td><td>11</td></tr><tr><td>西安市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td></td><td>5</td><td>6</td><td>14</td><td>7</td><td></td><td>20</td><td>14</td></tr><tr><td>潍坊市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>19</td><td>6</td><td></td><td>1</td><td>2</td><td>1</td><td>22</td><td>8</td></tr><tr><td>昆明市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>3</td><td>7</td><td></td><td>4</td><td></td><td>15</td><td>3</td></tr><tr><td>黔南布依族苗族自治州</td><td>2</td><td></td><td>2</td><td>2</td><td>2</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>6</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>13</td><td>4</td></tr><tr><td>安顺市</td><td>3</td><td>1</td><td>2</td><td></td><td>4</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>9</td><td>1</td></tr><tr><td>湘潭市</td><td></td><td></td><td>3</td><td>3</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>7</td><td>3</td></tr><tr><td>六盘水市</td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>4</td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>7</td><td>2</td></tr><tr><td>呼和浩特市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>7</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>7</td><td>0</td></tr><tr><td>兰州市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>1</td></tr><tr><td>平凉市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>2</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>0</td></tr><tr><td>松原市</td><td></td><td></td><td>3</td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>2</td></tr><tr><td>黔东南苗族侗族自治州</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>0</td></tr><tr><td>巴彦淖尔市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>0</td></tr><tr><td>柳州市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>0</td></tr><tr><td>洛阳市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td>1</td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>铜仁市</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>1</td></tr><tr><td>保山市</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>0</td><td>3</td></tr><tr><td>毕节市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>大连市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>钦州市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>庆阳市</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>许昌市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>郑州市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>宝鸡市</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>0</td><td>2</td></tr><tr><td>阿拉善盟</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>通化市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>西宁市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>延安市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td>0</td></tr><tr><td>深圳市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>0</td><td>1</td></tr><tr><td>红河哈尼族彝族自治州</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td>0</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 2.4 按区县级划分 从累计数据来看，城投主体发生非标违约次数最高的前五大区县级区域分别为潍坊寒亭区、青岛李沧区、淄博博山区、黔南布依族苗族自治州独山县和遵义市汇川区。整体来看，潍坊市、六盘水市以及遵义市的区县级城投平台出现非标违约频次及个数相对较高。从变化趋势来看，2023年各区县城投明显暴露，2024年有9个区县非标违约次数有所增长，2025年除独山县、汇川区、东港区和即墨区新增1次非标违约事件外，寒亭区和李沧区非标违约事件分别降至3次和2次，其余区县非标违约事件均有所减少，呈现回落趋势，此外2025年50个区县未再新发生非标风险事件。 图 2018-2025年城投主体所在主要区县发生非标违约分布情况 <table><tr><td rowspan="2">重点区县</td><td colspan="2">2018年</td><td colspan="2">2019年</td><td colspan="2">2020年</td><td colspan="2">2021年</td><td colspan="2">2022年</td><td colspan="2">2023年</td><td colspan="2">2024年</td><td colspan="2">2025年</td><td colspan="2">合计</td></tr><tr><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td><td>已违约</td><td>风险提示</td></tr><tr><td>寒亭区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>12</td><td>2</td><td>12</td><td></td><td>3</td><td></td><td>27</td><td>2</td></tr><tr><td>李沧区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>10</td><td>5</td><td>2</td><td>2</td><td>2</td><td></td><td>15</td><td>7</td></tr><tr><td>博山区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>8</td><td></td><td>6</td><td>2</td><td></td><td></td><td>14</td><td>2</td></tr><tr><td>魏山县</td><td></td><td></td><td>3</td><td>3</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>9</td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>14</td><td>5</td></tr><tr><td>汇川区</td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td>4</td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>2</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>13</td><td>2</td></tr><tr><td>盘州市</td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>6</td><td></td><td>4</td><td></td><td>2</td><td></td><td>13</td><td>2</td></tr><tr><td>青州市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>11</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>12</td><td>0</td></tr><tr><td>高密市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>10</td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>11</td><td>2</td></tr><tr><td>播州区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td>4</td><td></td><td>4</td><td>6</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>10</td><td>8</td></tr><tr><td>齐河县</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>1</td><td>8</td><td></td><td></td><td></td><td>10</td><td>1</td></tr><tr><td>水城区</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td>2</td><td></td><td>4</td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>10</td><td>2</td></tr><tr><td>红花岗区</td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>5</td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>9</td><td>1</td></tr><tr><td>钟山区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>9</td><td>0</td></tr><tr><td>金寨县</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>0</td></tr><tr><td>蒙自市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td>2</td><td></td><td>5</td><td>0</td></tr><tr><td>七星关区</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>0</td></tr><tr><td>汝州市</td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>4</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>1</td></tr><tr><td>瑞酒市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>5</td><td>1</td></tr><tr><td>宝丰县</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>1</td></tr><tr><td>东昌府区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>0</td></tr><tr><td>凯里市</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>1</td></tr><tr><td>平昌县</td><td>2</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>1</td></tr><tr><td>西秀区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>1</td><td>1</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td>4</td><td>2</td></tr><tr><td>登封市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>0</td></tr><tr><td>老河口市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>0</td></tr><tr><td>兴仁市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>4</td></tr><tr><td>催师区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>3</td><td>0</td></tr><tr><td>润西区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>金沙县</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>老城区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>1</td></tr><tr><td>孟州市</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>黔东南苗族侗族自治州</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>天长市</td><td></td><td></td><td>1</td><td></td><td>1</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>湘潭县</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>娄城县</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>薛城区</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr><tr><td>伊川县</td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td></td><td></td><td></td><td>2</td><td>0</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 2.5 多次发生非标违约的发债城投 无论是作为融资方还是担保方，均有多家发债城投存在多起非标风险事件。重点观察2025年，陕西省、山东省和云南省仍是城投非标违约重灾区；其中，云南省昆明市、青岛李沧区、潍坊寒亭区、红河哈尼族彝族自治州蒙自市以及潍坊市潍坊滨海经济技术开发区的城投发生2起及以上非标违约事件。从这些城投主体的存量债情况来看，规模最大的为潍坊滨城投资开发有限公司，达到20.69亿元，并且一年内到期规模为20.69亿元，货币资金对其无法进行有效覆盖，对借新还旧高度依赖；其余主体存续债规模均在10.00亿元以下，其中货币资金对短期债务覆盖度小于0.10倍的主体青岛融海国有资本投资运营有限公司，其余2家货币资金均可对短期债务进行覆盖。 表 2025年多次发生非标风险事件及违约的城投发债主体情况(单位：亿元) <table><tr><td>主体名称</td><td>所在区域</td><td>城投层级</td><td>存续债</td><td>一年内到期债务余额</td><td>货币资金对一年内到期债务覆盖度</td></tr><tr><td>潍坊滨城投资开发有限公司</td><td>潍坊市寒亭区</td><td>区县级</td><td>20.69</td><td>20.69</td><td>0.47</td></tr><tr><td>昆明交投资产运营集团有限公司</td><td>云南省昆明市</td><td>地级市</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr><tr><td>蒙自新型城镇化开发投资有限责任公司</td><td>红河哈尼族彝族自治州蒙自市</td><td>区县级</td><td>3.20</td><td>1.60</td><td>1.04</td></tr><tr><td>青岛融海国有资本投资运营有限公司</td><td>青岛市李沧区</td><td>区县级</td><td>5.00</td><td>5.00</td><td>0.21</td></tr><tr><td>潍坊滨城建设集团有限公司</td><td>潍坊市潍坊滨海经济技术开发区</td><td>地级市内开发区</td><td>5.20</td><td>0.40</td><td>1.55</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 2.6 首次发生非标违约的发债城投 2025年首次发生非标违约的城投发债主体5家，分别位于陕西、山东、四川、福建和云南省，其中日照市东港区、绵阳市江油市、莆田涵江区和红河哈尼族彝族自治州为新增区域。 具体来看，西安市西咸新区城投主体陕西省西咸新区沣西新城开发建设(集团)有限公司（以下简称“沣西新开”）控股股东为陕西西咸新区发展集团有限公司（持股 $51.00\%$ ），实际控制人为陕西省西咸新区开发建设管理委员会，目前存续1只债，金额12.00亿元，回售日期为2026年3月18日。日照市东港区城投主体新东港控股集团有限公司（以下简称“新东港控股”）控股股东日照新东港城市发展集团有限公司（ $71.12\%$ ），实际控制人为日照市东港区国有资产监督管理局，目前存续1只债，金额5.68亿元，以行权计一年以内到期债券1.42亿元，期末现金及现金等价物余额0.75亿元。绵阳市江油市城投主体江油城市投资发展有限公司控股股东日和实际控制人均为江油市财政局(持股 $57.00\%$ ，目前存续1只债，金额4.00亿元，到期日期为2027年1月17日。莆田涵江区城投主体莆田市高新技术产业园开发有限公司控股股东和实际控制人均为莆田市涵江区财政局（持股 $51\%$ ），目前存续1只债，金额2.46亿元，到期日为2026年8月12日，期末现金及现金等价物余额5.63亿元。红河哈尼族彝族自治州城投主体红河哈尼族彝族自治州水利水电投资有限公司控股股东为红河哈尼族彝族自治州水利水电投资有限公司（持股 $98.69\%$ ），实际控制人为红河哈尼族彝族自治州财政局，目前无存续债。 表 2025年首次发生非标风险事件及违约的城投发债主体情况(单位：亿元) <table><tr><td>主体名称</td><td>所在区域</td><td>角色</td><td>存续债</td><td>一年内到期债务余额</td><td>货币资金对一年内到期债务覆盖度</td></tr><tr><td>陕西省西咸新区沣西新城开发建设(集团)有限公司</td><td>西安市西咸新区</td><td>融资方</td><td>12.00</td><td>12.00</td><td>0.65</td></tr><tr><td>新东港控股集团有限公司</td><td>日照市东港区</td><td>担保方</td><td>5.68</td><td>1.42</td><td>1.49</td></tr><tr><td>江油城市投资发展有限公司</td><td>绵阳市江油市</td><td>融资方</td><td>4.00</td><td>4.00</td><td>1.26</td></tr><tr><td>莆田市高新技术产业园开发有限公司</td><td>莆田市涵江区</td><td>融资方</td><td>2.46</td><td>2.46</td><td>2.29</td></tr><tr><td>红河哈尼族彝族自治州水利水电投资有限公司</td><td>红河哈尼族彝族自治州</td><td>融资方</td><td>-</td><td>-</td><td>-</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 三、2025年非标风险事件特征分析 我们对2025年记录的所有非标事件逐条分析，去除未有实质性变化的事件后，全年共发生非标风险事件82次（下文均以该数据进行分析），另有偿还事件69次，将事件分类为已违约、展期、已偿还和部分偿还。从融资类型来看，2025年信托计划发生非标风险事件合计最多（44次），其中涉及已违约事件30次，定向融资、其他以及私募基金发生非标风险事件分别为16次、15以及6次，此外，债权计划发生1次非标风险事件。从已披露违约金额来看，川信·宁智10号集合资金信托计划最多为39.95亿元，其次为华宝·宝洛丰盈集合资金信托计划和新华-万科武汉不动产债权投资计划分别为25.11亿元和20.40亿元，其余违约金额均在二十亿以下。发债主体方面，2025年发债主体非标风险事件合计23次，其中已违约非标事件19次，展期4次；已偿还事件12次，部分偿还事件9次。下面从各个方面分析发债主体非标风险事件（含已违约和展期）情况。 图2025年非标风险事件情况（次数） 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 从非标类型来看，2025年信托计划、定向融资、其他和私募基金已违约次数分别为10次、4次、2次和3次，信托计划展期次数为4次；信托计划部分偿还次数6次，定向融资、其他和私募基金部分偿还次数均为1次，信托计划、定向融资和期货资管已偿还事件次数分别为9次、2次和1次。 图2025年发债主体非标风险事件情况（次数） 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 从区域划分来看，2025年山东省发债主体发生非标风险事件频次最高6次，其次是陕西省和福建省均为4次，涉及发债主体合计19家，山东省和陕西省已违约主体均有3家，其次是湖北省、福建省和云南省均为2家，北京市、贵州省和山西省均有1家；另外山东省、陕西省、北京市和浙江省各有1家发生展期事件。从行业划分来看，2025年发生非标风险事件的行业亦在城投和房地产开发，两大行业占比分别在 $48\%$ 和 $30\%$ ，其余行业相对较少。具体来看，城投行业已违约事件为9次，展期事件2次，房地产开发行业已违约事件为6次，展期事件1次，其余行业发生频次较少，城投和房地产开发涉及发债主体分别为到9家和6家，其余行业均为1家。 图 2025年发债主体发生非标风险事件（个数） 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 具体看城投非标风险事件，2025年城投发债主体发生违约事件9次，展期事件2次，涉及城投发债主体8家。从省份分布来看，2025年城投违约事件分布在山东省、陕西省和贵州省，分别发生非标风险事件6次、4次、1次。从涉及发债城投个数来看，2025年山东省涉及发债主体包括青岛融海国有资本投资运营有限公司、新东港控股、潍坊滨城投资开发有限公司（以下简称“潍坊滨投”）和青岛海洋科技投资发展集团有限公司4家，陕西省和贵州省涉及非标风险主体个数分别为3个和1个。从主体发生频次上看，除陕西省西咸新区泾河新城开发建设(集团)有限公司和潍坊滨投非标风险事件分别发生2次和3次外，其余主体均发生1次。从城投层级看，2025年城投企业非标风险事件均发生在区县级和国家新区级，区县级城投已 违约6次，展期1次，国家新区级已违约事件发生3次，展期1次。其中，沣西新开和新东港控股为2025年新增城投主体；新东港控股所在山东省日照市东港区为新增城投非标违约区域。 表 2025年城投发债主体情况 (单位：次) <table><tr><td>主体名称</td><td>城投层级</td><td>所在区域</td><td>风险类型</td><td>发生频次</td></tr><tr><td>贵州盘州旅游文化投资有限责任公司</td><td>区县级</td><td>六盘水市盘州市</td><td>已违约</td><td>1</td></tr><tr><td>青岛融海国有资本投资运营有限公司</td><td>区县级</td><td>青岛市李沧区</td><td>展期</td><td>1</td></tr><tr><td>陕西省西咸新区沣西新城开发建设(集团)有限公司</td><td>国家级新区</td><td>西安市西咸新区</td><td>已违约</td><td>1</td></tr><tr><td>陕西省西咸新区泾河新城开发建设(集团)有限公司</td><td>国家级新区</td><td>西安市西咸新区</td><td>已违约</td><td>2</td></tr><tr><td>新东港控股集团有限公司</td><td>区县级</td><td>日照市东港区</td><td>已违约</td><td>1</td></tr><tr><td>陕西省西咸新区空港新城开发建设集团有限公司</td><td>国家级新区</td><td>西安市西咸新区</td><td>展期</td><td>1</td></tr><tr><td>潍坊滨城投资开发有限公司</td><td>区县级</td><td>潍坊市寒亭区</td><td>已违约</td><td>3</td></tr><tr><td>青岛海洋科技投资发展集团有限公司</td><td>区县级</td><td>青岛市即墨区</td><td>已违约</td><td>1</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 下面来看城投发债主体非标偿还（包括已偿还和部分偿还）事件，全年共发生16次，显著增长。具体来看10笔已偿还事件。从省份分布来看，山东省和贵州省分别涉及4笔和3笔，四川、天津和云南省均涉及1笔。其中，发债主体天津东方财富投资集团有限公司、成都花园水城城乡建设投资有限责任公司和潍坊三农创新发展集团有限公司涉及产品均于2024年发生过部分偿还，并于2025年全部偿还。 表 2025年城投发债主体已偿还情况 (单位：亿元) <table><tr><td>产品名称</td><td>层级</td><td>所在区域</td></tr><tr><td>天津东方财富信投资集团有限公司</td><td>区县级</td><td>天津市东丽区</td></tr><tr><td>成都花园水城城乡建设投资有限责任公司</td><td>区县级</td><td>成都市金堂县</td></tr><tr><td>青岛海洋科技投资发展集团有限公司</td><td>区县级</td><td>青岛市即墨区</td></tr><tr><td>青岛华澜发展集团有限公司</td><td>区县级</td><td>青岛市李沧区</td></tr><tr><td>贵州省盘州市红腾开发投资有限公司</td><td>区县级内开发区</td><td>六盘水市盘州市</td></tr><tr><td>青岛海洋科技投资发展集团有限公司</td><td>区县级</td><td>青岛市即墨区</td></tr><tr><td>昆明市土地开发投资经营有限责任公司</td><td>地级市</td><td>云南省昆明市</td></tr><tr><td>潍坊三农创新发展集团有限公司</td><td>区县级</td><td>潍坊市寒亭区</td></tr><tr><td>安顺市交通建设投资有限责任公司</td><td>地级市</td><td>贵州省安顺市</td></tr><tr><td>遵义市投资(集团)有限责任公司</td><td>地级市</td><td>贵州省遵义市</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 城投发债主体6笔部分偿还事件，山东省涉及2笔部分偿还事件，贵州、福建、四川、天津4个省份均涉及1笔。其中，潍坊滨海旅游集团有限公司和昆明市交通投资集团有限责任公司均于2024年及以前发生过违约非标的部分偿还，其余主体均为首次发生部分偿还。 表 2025年城投发债主体部分偿还情况 (单位：亿元) <table><tr><td>主体名称</td><td>层级</td><td>所在区域</td><td>涉及金额</td></tr><tr><td>昆明市交通投资集团有限责任公司</td><td>地级市</td><td>云南省昆明市</td><td>2.08</td></tr><tr><td>遵义市汇川区城市建设投资经营有限公司</td><td>区县级</td><td>遵义市汇川区</td><td>-</td></tr><tr><td>潍坊滨城建设集团有限公司</td><td>地级市内开发区</td><td>潍坊市潍坊滨海经济技术开发区</td><td>1.68</td></tr><tr><td>潍坊滨海旅游集团有限公司</td><td>地级市内开发区</td><td>潍坊市潍坊滨海经济技术开发区</td><td>-</td></tr><tr><td>洛阳城市发展投资集团有限公司</td><td>地级市</td><td>河南省洛阳市</td><td>1.37</td></tr><tr><td>陕西省西咸新区空港新城开发建设集团有限公司</td><td>国家级新区</td><td>西安市西咸新区</td><td>2.52</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 其他行业方面，2025年合计发生12笔非标风险事件，包括10笔已违约事件，2笔展期事件；涉及主体9家，主要集中在房地产行业，武汉明诚文化体育集团股份有限公司和泰禾集团股份有限公司主体发生非标违约频次分别为3次和2次，其余均发生1次。 表 2025年其他行业发债主体非标风险事件情况(单位：亿元) <table><tr><td>主体名称</td><td>行业</td><td>所在区域</td><td>频次</td></tr><tr><td>融创房地产集团有限公司</td><td>房地产开发</td><td>天津市</td><td>1</td></tr><tr><td>广东海伦堡地产集团有限公司</td><td>房地产开发</td><td>广东省广州市</td><td>1</td></tr><tr><td>重庆市迪马实业股份有限公司</td><td>房地产开发</td><td>重庆市</td><td>1</td></tr><tr><td>武汉明诚文化体育集团股份有限公司</td><td>出版传媒</td><td>湖北省武汉市</td><td>3</td></tr><tr><td>泰禾集团股份有限公司</td><td>房地产开发</td><td>福建省三明市</td><td>2</td></tr><tr><td>华晨汽车集团控股有限公司</td><td>汽车</td><td>辽宁省沈阳市</td><td>1</td></tr><tr><td>融侨集团股份有限公司</td><td>房地产开发</td><td>福建省福州市</td><td>1</td></tr><tr><td>佳源创盛控股集团有限公司</td><td>房地产开发</td><td>浙江省嘉兴市</td><td>1</td></tr><tr><td>融信(福建)投资集团有限公司</td><td>房地产开发</td><td>福建省福州市</td><td>1</td></tr></table> 数据来源：企业预警通、胜遇研究团队整理 # 四、总结 非标风险事件自2019年开始大幅暴露，2023年达到顶峰后，2024年出现边际缓解，2025年进一步显著改善，创2019年以来新低。这一变化主要得益于政策化债措施的落地见效；在化债政策的“要求”下，城投平台对非标产品兑付的关注度与主动性显著提升，同时银行置换非标等也增加了兑付的来源。然而，风险缓释具有结构性特征，同时非标债务在偿付顺序中仍处于劣后地位，叠加区域经济基本面恢复缓慢，弱区域的存量债务接续难度仍大。2025年非标风险事件虽整体减少，但局部反复表明，风险化解仍需更多的时间。 发债城投的非标风险上，从省级分布看，贵州和山东是历史累计违约频次最高的省份，2025年虽整体违约事件减少，但山东、云南、福建等地仍新增较多风险事件，另一方面，改善的情况也在增加，山东等多个省份实现多笔偿还及部分偿还事件。重点地级市中，遵义、潍坊、西安、昆明等地仍时有发生，2025年昆明市和潍坊市仍为频繁违约区域。在新增融资渠道受限背景下，非标债务接续压力向区县级下沉。同时，2025年虽整体减少，但个别区域首次暴露风险，表明非标风险仍不忽视。化债政策短期缓解了区域风险，长效机制建立尚需时间。财政乏力区域的城投平台继续面临“非标劣后”困境，新增融资渠道受限可能使债务接续压力长期化。同时，非标风险向债券等优先债务传染的潜在可能仍需重视。 房地产方面，尽管发生频次相对稳定，但考虑到多数主体并无实质缓解的情况，债务安全性核心依赖销售回款。若销售无改善，除非实控人强力支持，否则风险难以根本性化解。同时，产业控股、多元金融和建筑施工等领域尾部风险仍需警惕， # 报告声明 1. 本报告仅供丝路海洋（北京）科技有限公司（本公司）客户使用。 2. 本报告所载的所有内容均不构成投资建议，任何投资者须对任何自主决定的行为负责。任何投资者因信赖本报告而进行的投资或其他行动并由此产生的任何损失，均由投资者自行承担，本公司不承担任何法律责任。 3. 本报告所载的所有信息均以本公司认为准确、可靠的来源获取，但本公司不保证本报告所述信息的准确性和完整性，本报告的使用者不应认为本报告所载的信息是准确和完整的而加以依赖，本公司不对因本报告所载信息的不合理、不准确或遗漏导致的任何损失或损害承担任何责任。 4. 本报告是本公司依据合理的内部程序独立做出的，所载的观点仅是报告当日的观点，且上述观点后续可能发生变化，在不同时期，本公司可能会发出与本报告观点不一致的研究报告，本公司不承担及时更新和通知的义务。 5. 本公司对本报告的所有信息表达与本公司业务利益存在直接或间联不做任何保证，相关风险请本报告的使用者独立做出评估，本公司不承担由此可能引起的任何法律责任。 6. 本报告的版权归本公司所有，未经本公司书面许可任何个人和机构不得以任何形式复制、翻版、篡改、引用、刊登或发表等。 7. 本公司发布的报告和信息适用法律法规规定的其它有关免责声明。 8. 以上声明内容的最终解释权归本公司所有。