20160927-申万宏源-西水股份-600291.SH-华丽转型保险业_资本实力提升利好长期发展_20页_1mb

西水股份 (600291) 投资报告总结

核心内容

西水股份（600291）是一家历经战略转型的上市公司，其主营业务从水泥行业转向财产保险业务。公司通过定增收购天安财险26.96%的股权并增资，成为天安财险的控股股东，持有其50.87%的股份，从而实现了业务结构的调整与升级。

主要观点

• 战略转型：西水股份通过剥离水泥业务，完成向保险业的转型，成为专注于财产保险的公司。
• 资本实力增强：天安财险在2016年3月完成135.56亿元的增资，西水股份及其有限合伙企业认购69亿元，提升了天安财险的净资产规模、偿付能力和抗风险能力。
• 双轮驱动模式：天安财险采用“传统财险+投资型理财险”双轮驱动模式，传统险业务保持盈利，理财险业务则迅速扩张，为公司带来大量资金。
• 市场地位稳固：天安财险在2015年市场份额为1.55%，行业排名第十，市场份额稳定。
• 投资收益优异：天安财险投资收益率连续三年高于行业平均水平，2015年为8.15%，主要得益于理财险带来的资金支持。
• 互联网渠道拓展：公司重视互联网渠道的发展，通过“创盈平台”丰富产品种类，降低销售成本，提升业务效率。
• 政策红利支持：受益于国家政策支持，如《关于加快发展现代保险服务业的若干意见》，财险行业有望实现11%的年复合增长率，天安财险增速预计高于行业平均水平。

关键信息

• 公司背景：西水股份原为水泥企业，2013年起战略性剥离水泥业务，2015年通过定增收购天安财险，转型为保险企业。
• 天安财险数据：
  • 最新注册资本：177.64亿元
  • 2015年保险业务收入：129亿元
  • 2015年投资收益：105.2亿元
  • 投资收益率：8.15%
• 公司股权结构：
  • 明天控股及其一致行动人持有公司19.13%的股权
  • 肖卫华为实际控制人
  • 正元投资直接持股10.45%，间接持股8.2%
• 财务预测：
  • 2016-2018年EPS分别为0.54、0.86、1.16元
  • 2016-2018年BVPS分别为11.35、13.5、15.93
  • 2016年归母净资产预计为124.04亿元，同比增长19%
• 投资建议：
  • 首次覆盖给予“增持”评级
  • 参考可比公司估值，给予2倍PB，对应每股价值为23元

股价表现催化剂

• 股票或债券市场上涨，提升投资收益并缓解估值压力
• 月度保费增速好于市场预期

核心假设风险

• 资本市场大幅下跌，可能影响投资收益和盈利水平

估值与投资建议

• PE与PB：2016年EPS为0.54元，对应PE为35倍；2016年BVPS为11.35，对应PB为1.7
• 可比公司：中国人寿（PB 2.01）、中国平安（PB 1.78）、中国太保（PB 2.23）、新华保险（PB 2.22），平均PB为2倍
• 评级依据：基于天安财险的业务增长潜力、投资收益及资本实力提升，给予“增持”评级

行业前景

• 财险行业增长潜力大：预计2016-2020年原保费收入复合增长率11%，远低于“国十条”设定的5%保险深度和3500元/人保险密度目标
• 政策支持：商业车险改革推动行业转型升级，提升市场活力和结构优化
• 市场集中度下降：财险市场由多主体构成，行业竞争加剧，但大型保险公司仍具明显优势

投资亮点

• 双轮驱动策略：传统险与理财险协同发展，提升盈利能力和抗风险能力
• 互联网渠道创新：通过“创盈平台”拓展互联网销售，降低人力成本
• 政策红利：国家支持保险业发展，推动行业整体增长

总结

西水股份通过战略转型，从水泥行业转向保险行业，成为天安财险控股股东，其资本实力和业务结构得到显著改善。天安财险在传统财险与投资理财险“双轮驱动”下，市场份额稳定，投资收益率持续提升，具备良好的增长潜力。首次覆盖给予“增持”评级，基于其资本实力增强、行业政策红利及互联网渠道拓展等多重因素。公司未来有望受益于行业增长和投资收益提升，实现盈利增长和估值修复。