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云开雨雾，待而后生：2023年宏观经济展望总结

核心内容概述

2023年，中国经济在防疫政策调整后有望迎来疫后复苏。政策和经济走势对全年大类资产价格形成重要驱动。国内经济表现预期好于海外，宏观环境逐步回归正常化。海外经济下行压力增加，全球流动性紧缩周期接近尾声。货币政策保持宽松，财政政策积极，扩内需成为重要方向。大类资产方面，股票、债券、大宗商品和外汇均呈现结构性机会。

主要观点与关键信息

1. 国内经济

• 投资：

  • 房地产投资拖累减少，但仍在偏弱周期，增速预计由-10%回升至-4%。
  • 基建投资增速预计回落，财政支持力度边际减弱。
  • 制造业投资保持高景气，但出口回落带来一定拖累，全年增速预计在6%-8%之间。
  • 政策持续向新兴产业倾斜，支持制造业升级。

• 消费：

  • 消费托举作用加强，但居民消费意愿和信心仍需提振。
  • 防疫政策放开后，消费有望逐步修复，但恢复时间存在不确定性。
  • 政策推动绿色消费、消费券投放，助力餐饮、旅游等行业复苏。

• 贸易：

  • 出口增速承压，全年或出现负增长。
  • 对东盟出口支撑延续，对欧美出口面临较大挑战。
  • 随着生产、消费修复，进口增速有望低位回暖，走势前低后高。

• 就业：

  • 就业压力逐步缓解，但疫情和地产拖累仍存。
  • 接触性服务业为主要新增就业方向，政策支持有助于就业修复。

2. 核心CPI压力小于海外，服务项通胀边际回升

• CPI：

  • 全年维持在3%以下，非食品项通胀处于低位。
  • 服务项通胀预期回升，但整体通胀对政策掣肘有限。

• PPI：

  • 2023年PPI预计前低后高，全年维持低位。
  • 工业品通胀压力可控，PPI-CPI剪刀差转负，上游价格回落，中下游企业压力减轻。

3. 海外经济下行压力增加，流动紧缩周期步入尾声

• 美国：

  • 美联储加息接近尾声，政策利率维持高位至2023年四季度。
  • 美国经济或进入浅衰退阶段，实现“软着陆”。
  • 消费需求减弱，工资通胀粘性较强。

• 欧洲：

  • 衰退压力大于美国，预计年中停止加息。
  • 能源危机和通胀粘性制约经济复苏。

• 日本：

  • 货币政策或转向收紧，国债收益率目标上调。
  • 流动性、贬值和通胀压力下，政策调整诉求显现。

4. 政策助力扩内需，货币与财政保持宽松

• 货币政策：

  • 保持宽松，结构性工具投放更加精准。
  • 降准可期，房贷利率对降息依赖减弱。
  • 社融-M2剪刀差有望收窄，宽信用稳步落地。

• 财政政策：

  • 保持积极，赤字率有望提升。
  • 中央政府加杠杆空间更大，对地方转移支付力度增加。
  • 专项债继续发挥投资拉动力，投向民生、科技、绿色等重点领域。

5. 大类资产表现与配置

• 股票：

  • A股有望迎来小牛市，全年呈现N型走势。
  • 投资主线包括疫后修复、成长板块、地产链条。
  • 外资吸引力增强，港股具备较好弹性。

• 债券：

  • 利率债牛市接近尾声，利率中枢上行。
  • 信用债表现好于利率债，关注资质较好的区域和城投债。

• 大宗商品：

  • 贵金属（黄金、白银）迎来上行周期，配置价值凸显。
  • 工业品情绪修复，铜、铝等价格或阶段性反弹。

• 外汇：

  • 人民币汇率有望转向升值，美元指数高位回落。

风险因素

• 房地产销售持续偏弱。
• 海外流动性超预期收紧。
• 地缘政治冲突发展超预期。
• 疫情出现新变种毒株，带来致死率、传播率攀升。

图表目录（关键指标）

• 图表1：房企新开工、施工面积增速低迷。
• 图表2：商品房销售放缓，库存上行。
• 图表3：政策预期从激励机制、需求端等方面进一步放宽。
• 图表4：房企销售低迷情况有待好转。
• 图表5：首套平均房贷利率持续下探。
• 图表6：企业销售和利润有待进一步修复。
• 图表7：工业企业进入去库存阶段。
• 图表8：出口回落给制造业投资带来一定影响。
• 图表9：制造业投资与产成品库存回落。
• 图表10：2022年基建投资逆周期调节作用加强。
• 图表11：电热气水供应、交运仓储业增速上行。
• 图表12：消费信心受疫情和防控政策影响较大。
• 图表13：餐饮、地产下游消费偏弱。
• 图表14：新增存款持续攀升，防御储蓄增加。
• 图表15：居民可支配收入增速较疫情前放缓。
• 图表16：美国制造业进入主动去库存阶段。
• 图表17：发达经济体经济增速预计放缓。
• 图表18：WTO分区域商品进口增速预测。
• 图表19：出口增速预测。
• 图表20：大宗商品价格给进口带来的支撑减弱。
• 图表21：人民币贬值压力有望缓释。
• 图表22：疫情导致就业压力增加。
• 图表23：城镇新增就业速度放缓。
• 图表24：CPI全年位于3%以下。
• 图表25：CPI非食品项通胀处于低位。
• 图表26：燃料类通胀随油价下跌。
• 图表27：服务项通胀。
• 图表28：PPI-CPI剪刀差转负。
• 图表29：上游价格回落，中下游企业压力减轻。
• 图表30：M1走势领先通胀指标。
• 图表31：海外出口需求回落，输入性通胀减弱。
• 图表32：美国CPI、PPI已经由高点回落。
• 图表33：美国房地产价格增速放缓。
• 图表34：消费增速缓步回落。
• 图表35：制造业持续去库存。
• 图表36：失业率降至低位，劳动参与率提升。
• 图表37：接触性服务业为主要新增就业方向。
• 图表38：联邦目标基金利率持续上行。
• 图表39：长短端利差倒挂压力延续。
• 图表40：制造业PMI表现疲弱。
• 图表41：OECD领先指标持续低位。
• 图表42：通胀下行仍存在粘性。
• 图表43：ZEW景气指数在12月下滑至低点。
• 图表44：欧央行开启加息晚于美国、英国。
• 图表45：意大利、德国债券利差走扩。
• 图表46：原油输入性通胀效果显现。
• 图表47：日本国债长短端利差明显走扩。
• 图表48：央行结构性工具投放更加精准。
• 图表49：社融-M2剪刀差有望收窄。
• 图表50：企业贷款利率中枢有望继续下移。
• 图表51：财政收支走势。
• 图表52：财政支出投向民生领域增长。
• 图表53：股债走势和年度事件回顾。
• 图表54：中国企业经营状况好转。
• 图表55：企业融资环境改善。
• 图表56：社融-M2预期上行，国债中枢走高。
• 图表57：信贷脉冲预期反弹上行。
• 图表58：不同等级期限利差走势缩窄。
• 图表59：信用利差有所走高。
• 图表60：随美国通胀下行，金银比价有望回落。
• 图表61：钢材需求企稳有待进一步验证。
• 图表62：美元指数已从高点回落。
• 图表63：中美利差倒挂压力减轻。

总结

2023年，中国经济将在防疫政策调整和政策支持下迎来疫后复苏。房地产投资拖累减弱，制造业和基建仍是重要支撑。消费信心和意愿有待提振，出口面临逆风，但进口支撑增强。海外经济下行压力增加，流动性紧缩周期接近尾声，中国与海外呈现明显周期错位。货币政策保持宽松，财政政策积极，扩内需成为核心方向。大类资产方面，股票、债券、大宗商品和外汇均存在结构性机会。需警惕房地产销售疲弱、海外流动性收紧、地缘政治冲突和疫情反复等风险。