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大类资产配置——从配置风险出发构建组合

核心内容概述

本文探讨了以风险配置为核心的大类资产配置方法，提出通过主成分分析（PCA）识别资产风险来源，并结合宏观因子和时序风险集中度调整资产权重，从而构建更稳健、更具收益潜力的投资组合。

主要观点

1. 配置目标与资产选择

• 配置目标包括收益目标（绝对基准、相对基准）、风险目标（控制波动、控制回撤）、时间目标（短期、长期）以及其他目标（如退休计划、抗通胀）。
• 资产选择涵盖传统资产（股票、债券）和非传统资产（商品、PE/VC、非标等）。
• 资产范围包括国内配置和全球配置（发达市场、发展中市场）。
• 资产细分包括股票（大/小盘、成长/价值）、债券（利率/信用、久期）、商品（贵金属、工业品、能源化工、REITs）。

2. 风险度量与配置策略

• 风险度量分为基于历史数据（历史平均、加权平均、GARCH）和基于资产在不同风险因素上的风险占比两种方式。
• 战略配置策略包括基于风险收益的模型（均值方差、BL、ABL）和基于风险的模型（风险平价）。
• 经典风险平价方法以波动率度量风险，权重主要分配给波动率较低的债券类资产，占比约90%。

3. 主成分分析分解资产风险

• 利用主成分分析（PCA）将资产风险分解为四个主成分：
  • 主成分1：成长风险（由沪深300、中证500、Wind商品组成）
  • 主成分2：通胀风险（由Wind商品主导）
  • 主成分3：大小盘轮动风险（由沪深300、中证500组成）
  • 主成分4：利率风险（由债券主导）
• 主成分1的风险占比接近80%，是组合风险的主要来源，可作为系统性风险的参考指标。

4. 资产风险占比计算

• 通过回归模型计算资产在不同风险上的占比：
  $$
  RE_{j,i} = \frac{\sigma_i^2 \cdot \beta_{j,i}^2}{\sigma_p^2}
  $$
• 股票类资产（沪深300、中证500）主要承担成长风险和通胀风险，其中成长风险占比超过90%。
• 商品类资产主要承担通胀风险，占比超过75%。
• 债券类资产（国债、信用债）主要承担利率风险，占比超过90%，其中信用债承担更高比例的成长风险。

5. 风险配置策略

• 平均分配风险策略（成长、通胀、利率各33%）相比平均分配资产策略，具有更低的波动率和回撤，更高的夏普比率。
• 宏观因子调整策略：
  • 主成分1（成长风险）与PMI相关性较高。
  • 主成分2（通胀风险）与CPI同比相关性较高。
  • 根据宏观因子变化调整风险配置比例，策略获得8.71%的年化收益率，夏普比率为0.72，相比固定比例策略超额收益超过30%。

6. 时序AR调整策略

• 通过计算滚动一年的日频AR（成长风险占比），调整股票和商品的权重：
  • 若AR的5日均线高于20日均线，则减少股票和商品的权重。
  • 若AR的5日均线低于20日均线，则增加股票和商品的权重。
• 该策略年化收益率为14.04%，夏普比率为0.92，相比资产等权配置策略超额收益显著。

7. 综合策略回测表现

• 结合截面风险分配和时序AR调整的综合策略，年化收益率为11.51%，夏普比率为1.03，且在9年间有7年获得正收益。
• 两种策略的超额收益存在互补性，使组合表现更加平稳。

关键信息

资产风险占比

策略表现对比

风险配置比例

• 传统风险平价：成长风险：通胀风险：利率风险 ≈ 0.3:0.2:0.5
• 调整策略：根据宏观因子（PMI、CPI同比）和时序AR（成长风险占比）动态调整风险配置比例。

总结

本文通过主成分分析将大类资产的风险来源分解为成长、通胀、利率和大小盘轮动风险，并利用宏观因子和时序风险集中度进行资产权重的动态调整，构建出一个更具风险控制能力和收益潜力的资产配置策略。综合策略在2009.1-2017.7期间表现出色，年化收益率为11.51%，夏普比率为1.03，且在多数年份获得正收益。该方法强调从风险出发配置资产，相比传统方法更具优势。