核心内容概述
正泰电器在2021年年报及2022年一季报中表现出显著的业务增长和战略调整。公司营业收入同比增长16.88%，达到388.65亿元，但归母净利润同比下降47.09%，至34.01亿元。若剔除中控技术股份公允价值变动影响，净利润则同比增长8.19%至40亿元。2022年第一季度，公司营业收入同比增长54.91%，归母净利润同比大幅增长384.10%至5.87亿元。
主要观点
- 低压电器业务稳健增长：公司通过区域总部和本土化子公司推动全球业务发展，2021年国际业务收入增长30.52%，带动低压电器板块收入增长6.69%。
- 光伏业务持续高增：光伏板块收入同比增长28.76%至181.97亿元，2022年一季度继续增长113%至49.78亿元，显示业务景气度提升。
- 盈利能力改善：公司自持运营电站规模扩大至8.63GW，电费收入增加至9.55亿元。剥离光伏组件制造业务，聚焦核心主业，以改善盈利质量和资产结构。
- 剥离计划：公司计划出售光伏组件制造业务相关资产，交易总对价22.5亿元，以回笼资金并强化户用光伏开发运营能力。
- 盈利预测：假设剥离顺利完成，公司2022-2024年预计归母净利润分别为54.88亿元、61.84亿元、68.78亿元，对应EPS分别为2.55元、2.88元、3.20元，当前股价对应PE为12-10倍。
关键信息
业务发展
- 低压电器：2021年收入196.54亿元，同比增长6.69%；毛利率下降至28.94%。
- 光伏业务：2021年收入181.97亿元，同比增长28.76%；毛利率降至19.55%；2022年一季度收入49.78亿元，同比增长113%。
- 自持电站：2021年自持运营电站规模达8.19GW，其中户用光伏达5.4GW，全球第一；2022年一季度提升至8.63GW。
财务表现
- 净利润：2021年归母净利润34.01亿元，同比下降47.09%；剔除影响后为40亿元，同比增长8.19%。
- 经营现金流：2022年一季度经营性现金流同比增长显著，达到6.365亿元。
- 资产负债情况：2021年资产负债率维持在55%，流动比率和速动比率分别为1.29和1.07，显示流动性风险可控。
估值与评级
- PE：2022年一季度PE为12倍，2024年预计降至10倍。
- PB：2022年一季度PB为1.9倍，2024年预计降至1.5倍。
- 评级：维持“买入”评级，认为公司将在光伏行业高景气度下持续受益，同时低压电器业务在新能源和电力设备领域保持增长。
风险提示
- 光伏新增装机量不及预期
- 电网投资不及预期
- 海外业务经营风险
财务指标简表
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 营业收入(百万元) |
33,253 |
38,865 |
38,819 |
45,160 |
51,278 |
| 净利润(百万元) |
6,427 |
3,401 |
5,488 |
6,184 |
6,878 |
| EPS(元) |
2.99 |
1.58 |
2.55 |
2.88 |
3.20 |
盈利能力指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 毛利率 |
27.8% |
24.7% |
28.0% |
27.4% |
26.9% |
| 归母净利润率 |
19.3% |
8.7% |
14.1% |
13.7% |
13.4% |
| ROE(摊薄) |
26.5% |
11.4% |
16.0% |
15.9% |
15.7% |
资产负债表概览
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 总资产(百万元) |
55,277 |
69,270 |
73,852 |
80,570 |
87,313 |
| 股东权益(百万元) |
24,221 |
29,913 |
34,326 |
38,819 |
43,781 |
| 负债总额(百万元) |
30,326 |
38,088 |
38,107 |
40,132 |
41,712 |
费用率概览
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| 销售费用率 |
4.85% |
4.36% |
4.20% |
4.10% |
4.00% |
| 管理费用率 |
4.81% |
3.98% |
4.00% |
3.90% |
3.80% |
| 财务费用率 |
2.44% |
3.26% |
2.51% |
2.26% |
2.08% |
| 研发费用率 |
3.10% |
2.89% |
2.89% |
2.70% |
2.70% |
估值指标
| 指标 |
2020 |
2021 |
2022E |
2023E |
2024E |
| PE |
10 |
20 |
12 |
11 |
10 |
| PB |
2.8 |
2.2 |
1.9 |
1.7 |
1.5 |
| EV/EBITDA |
11.8 |
11.2 |
9.2 |
8.2 |
7.4 |
评级说明
- 买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上。
- 基准指数：A股主板基准为沪深300指数，中小盘为中小板指，创业板为创业板指，港股为恒生指数。
分析师声明
本报告由光大证券研究所发布，分析师具备证券投资咨询执业资格，分析基于合法合规信息，独立、客观，不构成投资建议。投资者应自行决策并承担风险。
