20180827-招银国际-Momentum_continues,_with_Tantan___VAS_acceleration_10页_948kb
报告摘要
Securities Analysis: Momo (MOMO US)
核心内容
本报告分析了Momo（MOMO US）在2018年第二季度的财务表现及未来增长预期，同时评估了其市场地位和投资价值。
主要观点
- 2Q18财务表现强劲：Momo在2018年第二季度实现了收入同比增长58%至4.94亿美元，超出预期和共识。非GAAP净利润同比增长90%至2.82亿美元，超出共识10%。
- 用户增长良好：截至2018年第二季度，Momo的月活跃用户（MAUs）达到1.08亿，同比增长4.5%。直播付费用户增长至460万，环比增长0.2万。
- VAS收入加速增长：由于整合了Tantan，VAS收入同比增长124%至5,500万美元。预计VAS在FY18E将同比增长148%，占总收入的13%。
- 3Q18毛利率温和上升，但运营利润率可能下降：预计3Q18的毛利率将增加1个百分点，但运营利润率可能为FY18E最低，主要由于S&M费用比例上升和Tantan的影响。
- 全年运营利润率保持稳定：预计FY18E的运营利润率将保持不变，而4Q18E运营利润率将有所回升，主要由于Tantan亏损缩小和Phantacity成本下降。
- 调整后每股收益上调：基于其良好的财务指引和用户增长，调整后的每股收益（EPS）在FY18/19E上调3%/2%，预计FY18-20E的EPS复合年增长率（CAGR）为27%。
- 估值维持：基于DCF模型，目标价为60.3美元，对应FY19E的市盈率（P/E）为18.6倍，市盈增长（PEG）为0.7倍，维持“买入”评级。
- 未来增长催化剂：健康的用户指标、Phantacity活动和算法优化，以及Tantan的协同效应和增强变现能力。
关键信息
财务数据概览（YE Dec 31）
| 指标 | FY16A | FY17A | FY18E | FY19E | FY20E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营收（百万美元） | 553 | 1,318 | 2,041 | 2,705 | 3,263 |
| 调整后净利润（百万美元） | 177 | 373 | 537 | 696 | 875 |
| 调整后每股收益（美元） | 0.87 | 1.79 | 2.54 | 3.25 | 4.08 |
| 每股收益增长率（%） | 462% | 106% | 42% | 28% | 26% |
| 市盈率（x） | 50.4 | 24.4 | 17.2 | 13.5 | 10.8 |
| 市净率（x） | 10.4 | 6.4 | 4.2 | 3.1 | 2.9 |
| 净资产收益率（ROE）（%） | 24% | 37% | 35% | 33% | 40% |
2Q18收入构成
| 收入类别 | 1Q17 | 2Q17 | 3Q17 | 4Q17 | 1Q18 | 2Q18 | QoQ | YoY |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 总收入（百万美元） | 265.2 | 312.2 | 354.5 | 386.4 | 435.1 | 494.3 | 14% | 58% |
| 直播收入（百万美元） | 212.6 | 259.4 | 302.6 | 328.0 | 371.5 | 411.0 | 11% | 58% |
| VAS收入（百万美元） | 22.9 | 24.6 | 26.3 | 29.4 | 37.0 | 55.2 | 49% | 124% |
| 移动游戏收入（百万美元） | 11.6 | 19.0 | 17.4 | 21.8 | 6.6 | 22.3 | 235% | 17% |
| 移动营销收入（百万美元） | 17.9 | 9.1 | 8.0 | 6.9 | 18.7 | 5.5 | -71% | -40% |
| 其他服务收入（百万美元） | 0.3 | 0.0 | 0.1 | 0.3 | 1.3 | 0.4 | -72% | 3440% |
2Q18调整后利润率
| 指标 | 2017A | 2018E | Diff (%) |
|---|---|---|---|
| 毛利率 | 54.7% | 45.6% | -9.1% |
| 调整后运营利润率 | 37.9% | 32.7% | -5.2% |
| 调整后净利率 | 34.2% | 28.1% | -6.1% |
估值与市场比较
| 公司 | 股票代码 | 货币 | 最新股价（美元） | CMBI评级 | 市值（百万美元） | FY0E EPS | FY1E EPS | FY2E EPS | FY0E PE | FY1E PE | FY2E PE | FY0-2E EPS CAGR | PEG |
|--------------|----------|------|------------------|----------|------------------|----------|----------|----------|---------|---------|---------|----------|---------------|-----|
| 阿里巴巴 | BABA US | USD | 174.2 | BUY | 451,636 | 39.5 | 52.5 | 67.6 | 30.1 | 22.7 | 17.6 | 31% | 0.73 |
| 百度 | BIDU US | USD | 224.4 | BUY | 78,550 | 70.2 | 80.1 | 96.7 | 21.8 | 19.1 | 15.8 | 17% | 1.10 |
| Facebook | FB US | USD | 174.6 | NR | 504,238 | 8.0 | 9.5 | 10.5 | 21.7 | 18.5 | 16.6 | 14% | 1.29 |
| YY | YY US | USD | 77.1 | BUY | 4,875 | 51.6 | 60.9 | 71.9 | 10.2 | 8.6 | 7.3 | 18% | 0.48 |
| Sina | SINA US | USD | 69.9 | NR | 4,992 | 3.1 | 4.5 | 7.0 | 22.6 | 15.5 | 10.1 | 50% | 0.31 |
| Weibo | WB US | USD | 78.6 | NR | 17,533 | 2.8 | 3.8 | 5.1 | 28.5 | 20.6 | 15.3 | 37% | 0.56 |
| Momo | MOMO US | USD | 43.8 | BUY | 8,931 | 2.5 | 3.2 | 4.0 | 17.4 | 13.7 | 10.9 | 26% | 0.52 |
| 平均 | - | - | - | - | - | - | - | - | 21.8 | 17.0 | 13.4 | - | 0.84 |
财务预测（2018E vs. 2017A）
| 指标 | New (2018E) | Old (2018E) | Diff (%) |
|---|---|---|---|
| 收入（百万美元） | 2,041 | 1,986 | 2.8% |
| 毛利（百万美元） | 978 | 973 | 0.6% |
| 运营利润（百万美元） | 538 | 508 | 5.8% |
| 净利润（百万美元） | 537 | 521 | 3.2% |
| 调整后每股收益（美元） | 2.54 | 2.49 | 2.1% |
| 毛利率 | 47.9% | 49.0% | -1.0ppts |
| 运营利润率 | 26.4% | 25.6% | +0.8ppts |
| 净利润率 | 26.3% | 26.7% | -0.3ppts |
| 调整后净利润率 | 26.3% | 26.2% | +0.1ppts |
增长预期
- 收入增长：预计FY18E收入为20.41亿美元，FY19E为27.05亿美元，FY20E为32.63亿美元。
- VAS增长：预计FY18E VAS收入将同比增长148%，达到420万美元，占总收入的13%。
- 运营利润率：预计FY18E运营利润率将保持稳定，而4Q18E将有所回升。
投资建议
- 评级：维持“买入”评级。
- 目标价：60.3美元，对应FY19E市盈率（P/E）为18.6倍，市盈增长（PEG）为0.7倍。
结论
Momo在2018年第二季度表现出色，收入和利润均大幅增长，用户基础持续扩大。VAS收入加速增长，并通过整合Tantan进一步增强了其变现能力。尽管3Q18E的运营利润率可能下降，但全年运营利润率将保持稳定。公司估值合理，未来增长潜力较大，维持“买入”评级。
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