20170227-华创证券-纯碱行业深度研究：周期专题之纯碱：供需持续紧平衡，行业有望维持高景气_18页_1mb

纯碱行业分析总结

核心内容

纯碱行业自2014-2015年经历产能退出后，行业进入紧平衡状态。2015-2016年，行业开工率回升至90%以上，供需关系趋于紧张，行业景气度较高。2017年，行业仅少量扩产，环保因素可能影响部分氨碱法产能的开工率，而需求端主要受玻璃和氧化铝行业带动，预计小幅增长。由于供需持续紧平衡，纯碱价格存在超预期上涨的可能性。

主要观点

1. 历史回顾

• 2008年为分水岭：2008年以前，行业供给小于需求，产能快速增长仍无法满足需求，行业维持高景气，开工率普遍在90%以上。
• 2008年以后：行业走向供大于求，整体开工率下滑至90%以下。
• 2014-2015年产能退出：行业淘汰300万吨落后产能，产能降至约2900万吨，行业进入紧平衡状态。
• 2015-2016年开工率回升：开工率维持在90%以上，行业景气度提高。

2. 供给端分析

• 未来两年少量扩产：2017年仅少数企业技改增加约90万吨产能，晶昊100万吨产能预计2018年投产。
• 环保政策限制：国家提高了新建厂的规模门槛，联碱法60万吨/年，氨碱法100万吨/年，限制行业新增产能。
• 氨碱法污染严重：650万吨氨碱法产能分布在山东和河北两个环保敏感区，未来开工可能受影响。
• 联碱法成本较高：联碱法每吨纯碱制造成本比氨碱法高400-700元，但氯化铵价格的波动对联碱法开工率影响较大。

3. 需求端分析

• 2017年需求小幅增长：预计纯碱需求量较2016年小幅增长，主要受玻璃行业增长推动。
• 主要下游：
  • 玻璃：占纯碱消费的30%-40%，以房地产为主，房地产需求占玻璃需求的70%-80%。
  • 氧化铝：占纯碱消费的20%-23%，近年增速维持在0%-5%之间，整体平稳。
• 需求增长逻辑：商品房销售面积是平板玻璃产量的先验指标，预计17年玻璃产量增长可带动纯碱需求增加。

4. 投资建议

• 重点推荐公司：三友化工（600409.SH）、山东海化（000822.SZ）、双环科技（000707.SZ）、远兴能源（000683.SZ）。
• 业绩弹性：纯碱价格每上涨100元/吨，上述公司EPS分别增长0.12、0.20、0.14、0.02元。
• 行业评级：推荐，预计未来3-6个月内行业指数涨幅超过基准指数5%以上。

关键信息

• 行业现状：当前纯碱总产能约2900万吨，2015-2016年开工率维持在90%以上，行业处于紧平衡状态。
• 主要工艺：联碱法和氨碱法为国内主流，分别占产能的46%和47%，天然碱法占比7%。
• 环保影响：氨碱法产能集中分布在环保敏感区，未来可能因环保政策影响开工率。
• 价格走势：2016年10月后纯碱价格快速上涨，从1300元/吨涨至2025元/吨，涨幅54%。
• 成本结构：氨碱法每生产1吨纯碱，产生约10立方米废液、300kg废渣、1700立方米废气。

图表目录（关键图表）

• 图表1：联碱法价格与价差
• 图表2：氨碱法价格与价差
• 图表3：纯碱历史产能及开工率数据
• 图表4：历年需求与增速
• 图表5：联碱法副产品为氯化铵
• 图表6：氨碱法副产品氯化钙，液氨可循环使用
• 图表7：2015-2016年行业开工率维持在90%的高水平
• 图表8：纯碱现有产能情况
• 图表9：行业未来两年少量产能扩张
• 图表10：纯碱产能以联碱法和氨碱法为主
• 图表11：氨碱法产能地域分布
• 图表12：氯化铵价格14年跌入底部
• 图表13：相关上市公司纯碱或联碱业务毛利率
• 图表14：氨碱法污染严重
• 图表15：联碱法、氨碱法和天然碱法三种工艺的单耗情况
• 图表16：氯化铵价格与尿素价格走势高度相关
• 图表17：纯碱主要下游消耗测算
• 图表18：纯碱年产量及增速
• 图表19：纯碱年消费量及增速
• 图表20：纯碱进出口量
• 图表21：平板玻璃年产量及增速
• 图表22：商品房销售面积是平板玻璃产量的先验指标
• 图表23：氧化铝年产量及增速
• 图表24：纯碱上市公司业绩弹性表

分析师信息

• 组长/首席分析师：曹令，理学硕士，2011年加入华创证券研究所，2013年、2016年新财富最佳分析师第四名，2016年金牛最佳分析师第三名。
• 高级分析师：柳强，清华大学工学硕士，曾任职于中国寰球工程公司，2016年加入华创证券研究所。
• 分析师：刘和勇，复旦大学经济学硕士，2014年加入华创证券研究所。
• 分析师：陈凯茜，上海财经大学经济学硕士，2016年加入华创证券研究所。
• 助理分析师：冯自力，中国科学院管理科学与工程硕士，2015年加入华创证券研究所。

投资评级说明

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%—10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间。

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%—5%；
  • 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。

免责声明

• 本报告仅供华创证券有限责任公司客户使用。
• 报告信息来源于公开资料，不保证其准确性和完整性。
• 报告内容仅为观点参考，不构成投资建议。
• 报告版权归华创证券所有，未经许可不得翻版、复制、发表或引用。