20251215-交银国际证券-AI网络和加速器持续推进_上调目标价_7页_367kb
报告摘要
博通（AVGO US）总结
核心内容
博通在FY4Q25业绩超预期，AI相关半导体业务表现强劲，推动公司整体收入和利润增长。公司上调了对FY26E和FY27E的目标价至460美元，维持买入评级。
主要观点
- 业绩表现：FY4Q25营收为180亿美元，调整后EBITDA利润率68%，高于预期。AI相关半导体业务收入达64.4亿美元，为主要增长动力。
- 未来指引：管理层指引FY1Q26营收为191亿美元，调整后EBITDA利润率67%。AI相关半导体业务收入预计达到82亿美元，同比翻番。
- 未交付订单：公司预计未来六个季度AI芯片收入不低于730亿美元，其中网络通信相关订单为200亿美元，符合之前指引。
- 客户情况：Anthropic成为博通AI芯片第二大客户，贡献约210亿美元的订单。第五个客户（非OpenAI）预计在2026年贡献10亿美元订单。
- 估值调整：上调FY26E和FY27E的AI相关收入预测至463亿和754亿美元，总收入预测至919亿和1231亿美元。EPS预测上调至9.69美元和13.13美元，维持35倍FY27E市盈率的估值，上调目标价至460美元。
关键信息
财务预测
| 年份 | 收入（百万美元） | 同比增长（%） | 净利润（百万美元） | 每股盈利（美元） | 同比增长（%） | 市盈率（倍） | 每股账面净值（美元） | 市账率（倍） |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 2024 | 51,574 | - | 6,168 | 4.87 | - | 74.0 | 14.16 | 25.41 |
| 2025 | 63,887 | 23.9 | 23,126 | 6.90 | 41.8 | 52.2 | 16.63 | 21.65 |
| 2026E | 91,902 | 43.9 | 36,069 | 9.69 | 40.5 | 37.1 | 19.76 | 18.21 |
| 2027E | 123,141 | 34.0 | 54,880 | 13.13 | 35.5 | 27.4 | 26.31 | 13.68 |
| 2028E | 145,594 | 18.2 | 69,727 | 15.65 | 19.2 | 23.0 | 35.87 | 10.03 |
股价表现
- 52周高位：412.97美元
- 52周低位：146.29美元
- 市值：1,699,722.63百万美元
- 日均成交量：95.59百万股
- 年初至今变化：+55.25%
- 200天平均价：317.75美元
个股评级
- 评级：买入
- 目标价：460美元
- 潜在涨幅：+13.2%
股价思考
- 股价在首次覆盖后因TPU芯片销售和新客户消息上涨约20%。
- 股价回调可能由于市场对更多利好消息的预期未被满足，以及部分投资者止盈。
- 基本面仍强劲，AI相关业务收入增长显著，且未来增长潜力大。
投资者关注点
- 估值方法：部分投资者认为分部估值（SOTP）更适合公司，但分析师坚持整体估值方法。
- ASIC芯片前景：TPU芯片目前仅限于Anthropic和谷歌使用，管理层澄清其适用范围和推广进度。
- 客户发展：Anthropic已成为博通AI芯片第二大客户，第五个客户预计在2026年贡献订单，可能比OpenAI更快。
财务比率
| 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E |
|---|---|---|---|---|---|
| 毛利率 | 63.0% | 67.8% | 67.1% | 67.1% | 67.5% |
| 净利率 | 12.0% | 36.2% | 39.2% | 44.6% | 47.9% |
| Non-GAAP经营利润率 | 59.6% | 65.7% | 63.4% | 62.4% | 62.3% |
| 流动比率 | 1.2 | 1.7 | 1.9 | 2.8 | 3.9 |
| 净负债权益比 | 86.0% | 60.2% | 25.8% | - | - |
行业比较
| 公司 | 评级 | 收盘价 | 目标价 | 潜在涨幅 | 子行业 |
|---|---|---|---|---|---|
| 小米集团 | 买入 | 42.96 | 50.00 | 16.4% | 消费电子 |
| 华虹半导体 | 买入 | 71.90 | 91.00 | 26.6% | 晶圆代工 |
| 台积电 | 买入 | 304.85 | 360.00 | 18.1% | 晶圆代工 |
| 中芯国际 | 买入 | 67.70 | 90.00 | 32.9% | 晶圆代工 |
| 博通 | 买入 | 406.37 | 460.00 | 13.2% | 半导体设计 |
| 英伟达 | 买入 | 180.93 | 245.00 | 35.4% | 半导体设计 |
| 超微半导体 | 买入 | 221.43 | 275.00 | 24.2% | 半导体设计 |
评级定义
- 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。
- 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。
- 活出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业。
- 无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并无确信观点。
分析员披露
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- 分析员及有联系者未担任相关公司的高级人员。
- 分析员及有联系者未拥有相关公司的证券财务利益。
免责声明
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