20140414-中投证券-海大集团-002311.SZ-成长性仍然突出_王者归来可期_24页_2mb

海大集团（002311）总结

核心内容

海大集团是中国领先的饲料企业，专注于水产预混料、水产配合料及畜禽配合料的生产与销售。公司成立于1998年，经过多年的积累，已形成覆盖猪、鸡、鸭、鱼、虾料的复合型产品结构。尽管2013年因阴雨天气及EMS病害影响，水产料业务增长受挫，但公司认为其未来三年成长性依然突出，主要依赖商品化率提升及市场扩张。

主要观点

• 对虾产业风险被高估：虽然对虾养殖受到EMS及天气影响，但需求端依然稳定，市场对产业前景的担忧过度。随着病害防治技术的提升，对虾产业有望恢复增长。
• 水产料市场仍有增长空间：未来三年，水产料市场将保持约10%的年均增速，公司有望通过提升市占率实现翻番增长。华中、华东及海外市场是主要增长区域，预计年均复合增长率约20%。
• 猪料业务进入跨越式增长期：猪料市场集中度提升，公司凭借技术与营销优势，已形成“广东为核心区域，两湖为第二核心”的格局。预计2014-2016年销量分别为130、200、300万吨，年均复合增长率约50%。
• 苗种及微生态制剂业务增长可期：苗种业务将稳定发展，鱼苗市场迎来快速增长；微生态制剂业务潜在市场空间为当前规模的4倍，未来将受益于养殖模式的升级与投料量的增加。
• 公司成长基石稳固：管理团队优秀而稳定，服务营销能力业内领先，重视研发与成本控制，长期战略清晰，具备持续增长潜力。

关键信息

一、公司简介

• 主营产品：水产预混料、水产配合料、畜禽配合料。
• 饲料产能：约900万吨。
• 市场地位：水产料行业龙头，2012年水产料销量195万吨，市场占有率约25%。
• 增长战略：从技术领先到服务领先，构建“苗种—养殖模式—水质调控—饲料投喂”的整套解决方案。

二、对虾产业分析

• 需求端：国内对虾消费需求平稳上升，我国已成为世界最大对虾消费国。
• 养殖端：EMS等病害虽影响产量，但并非种质退化所致，未来可通过选育与弧菌控制改善。
• 市场空间：虾料是公司利润主要来源，预计未来虾料销量将有所回升。

三、公司未来成长空间

• 水产料：未来三年水产料销量预计年均增长10%，主要依赖商品化率提升。
• 猪料：进入快速增长阶段，2014-2016年销量分别为130、200、300万吨，年均复合增长率约50%。
• 苗种与微生态制剂：苗种业务将稳定发展，鱼苗市场增长显著；微生态制剂业务增长潜力大，预计未来将实现4倍规模扩张。

四、成长基石

• 管理团队：稳定且优秀，重视研发、服务与成本控制。
• 服务体系：构建三级服务体系，服务站模式提升服务效率与客户粘性。
• 成本控制：原料采购与产能利用率提升显著，未来将采用SAP系统进一步优化成本。
• 战略方向：以服务营销为核心，提供全面解决方案，提升市场竞争力。

五、投资建议

• 评级：首次给予“强烈推荐”评级。
• 目标价：14.58元，对应2014年EPS的27倍。
• 盈利预测：预计2013-2015年EPS分别为0.36、0.54、0.69元，对应PE分别为32、22、17倍。
• 风险提示：
  • 持续阴雨天气可能影响水产料需求。
  • EMS、禽流感等疫病可能对养殖业造成持续影响。
  • 原材料价格波动可能影响公司毛利率。

财务指标概览

市场表现

• 总股本：1,064百万股。
• 流通股本：996百万股。
• 总市值：104亿元。
• 当前股价：9.80元。
• 6-12个月目标价：14.58元。

募投项目

• 新增产能：约135万吨，主要投向华中地区。
• 项目包括：武汉泽亿预混料项目、微生态制剂项目、洪湖海大配合饲料项目等。
• 投资总额：11.86亿元，其中募集资金约7.58亿元。

行业竞争格局

• 水产料：通威与海大形成双寡头格局，市场占有率均约11%。
• 猪料：市场集中度较低，公司通过服务营销与品质优势快速扩张。
• 苗种与微生态制剂：苗种业务稳定发展，微生态制剂市场空间巨大。

战略布局

• 区域拓展：重点进军华中、华东及海外市场。
• 产品结构：从单一饲料产品向“苗种—养殖模式—水质调控—饲料投喂”整体解决方案延伸。
• 服务体系：三级服务营销体系，包括业务人员、技术部人员与研究中心人员，提升客户粘性。

未来展望

• 2014年：公司预计实现恢复性增长，EPS为0.54元，对应PE为22倍。
• 2015年：EPS预计为0.69元，对应PE为17倍。
• 成长性：公司成长性依然突出，未来3-5年有望实现跨越性增长。

风险提示

• 天气因素：异常天气可能影响水产料需求。
• 疫病因素：EMS、禽流感等可能持续影响养殖业。
• 原材料因素：国际农产品价格波动可能影响毛利率。

总结

海大集团凭借优秀的管理团队、领先的服务营销能力和清晰的长期战略，具备持续增长的潜力。尽管2013年受天气与疫病影响业绩下滑，但未来三年水产料与猪料业务仍有显著增长空间，微生态制剂与苗种业务亦具备良好前景。公司未来将通过区域扩张与产品结构优化，进一步巩固市场地位，提升盈利能力。当前为公司的业绩低点，未来增长可期，建议重点关注。