专题研究：如何看待校办企业信用资质东吴证券-10页_710kb

校办企业信用资质分析总结

核心内容

校办企业信用资质受到校企改革提速与企业自身财务问题的双重影响。校企改革的推进导致部分校办企业控制权变更，引发投资者对“国企信仰”弱化的担忧，进而影响其信用评级与债券估值。同时，校办企业普遍存在的盈利能力弱、资产质量差、负债率高企等问题，也对其信用基本面构成实质性威胁。

主要观点

1. 校企改革提速引发信用担忧

   • 校企改革自2001年开始，分为两个阶段，目前进入第二阶段，重点在于进一步厘清产权和责任关系。
   • 2019年校企改革明显提速，多数校办企业股权让渡给地方国资，实控人可能由教育部变更为地方国资平台，企业性质由央企变为地方国企，导致“国企信仰”弱化。
   • 紫光集团和方正集团美元债价格暴跌，反映出市场对校企改革下控制权不确定性的担忧。

2. 校办企业财务问题突出

   • 盈利能力弱：部分校办企业业务繁杂，主营业务盈利能力差，长期依赖政府补助和公允价值收益。
   • 现金流不佳：校办企业普遍存在应收类科目占用资金严重，资产变现能力差。
   • 负债率高企：大量依靠负债进行业务扩张，导致资产负债率居高不下，偿债能力较弱。
   • 商誉风险：频繁的并购活动带来高额商誉，未来若并购企业经营不达预期，将面临商誉减值风险。

3. “国企信仰”与估值关系密切

   • 国企“信仰”强弱与企业对政府的重要性相关，主要从企业行政级别和所处产业的重要性两个维度判断。
   • 清华大学作为国内顶尖高校，其下属企业如紫光集团仍具有较强的“信仰”，但其他校办企业可能面临更大的估值调整压力。
   • 未来校办企业信用资质将呈现明显分化，部分企业可能因“信仰”弱化而遭遇信用事件。

关键信息

校企改革进程

• 2001年：启动校企改革，明确产权关系，建立现代企业制度。
• 2018年5月：《高等学校所属企业体制改革的指导意见》发布，要求高校所属企业转变为自主经营、自负盈亏的市场主体。
• 2019年：教育部和财政部加快校企改革步伐，要求试点高校在2019年12月底前完成改革。

美元债暴跌事件

• 紫光集团：2023年到期美元债（代码AQ8645865）在10月31日价格由90.838美分跌至85.426美分，11月1日跌至76美分，创历史最低。
• 方正集团：美元债（代码AQ8492078）自2019年9月开始下跌，11月1日跌至59.96美分。

校办企业财务状况

校企改革对信用的影响

• 校企改革后，企业性质可能由央企变更为地方国企，对应“信仰”弱化。
• 控制权变更可能引发投资者对债券估值的调整。
• 清华系企业仍可能维持较强的“信仰”，但其他校办企业可能面临更大的信用风险。

结论

校企改革加速与校办企业自身财务问题共同作用，导致部分企业信用资质受到冲击。投资者需关注校办企业基本面变化与“信仰”弱化对估值的影响，未来信用资质分化趋势明显。