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中原证券晨会总结：2016年11月16日

核心内容概览

2016年11月16日的中原证券晨会重点分析了软件行业的三季度财务表现、行业发展趋势及投资建议。整体来看，软件行业在2016年前三个季度呈现出收入和净利润增速加快的趋势，但盈利改善主要依赖于投资收益的增长，后续可持续性存疑。此外，人民币贬值对出口企业带来了积极影响，但行业整体仍面临估值压力和并购风险。

主要观点与关键信息

1. 软件行业财务表现

• 收入增长：2016年前3季度，软件行业124家公司总收入为1253亿元，同比增长 20.72%（+9.45%）。
• 净利润增长：净利润总额为128亿元，同比增长 49.93%（+32.62%）。
• 盈利能力指标：
  • 毛利率：35.9%（+1%）
  • 营业利润率：10%（+2.5%）
  • 净利率：10.2%（+2.0%）
• 扣非净利润增速：扣非后净利润增速为 23.06%，远低于净利润增速，显示盈利改善主要来自非经常性收益。

2. 投资收益驱动净利润增长

• 投资收益大幅增长：2016年前3季度投资收益同比增长 153.78%，占收入比例从 1.42% 提高至 3.02%。
• 主要来源：
  • 东软集团：子公司东软医疗、熙康引入战略投资者
  • 卫宁健康：子公司引入战略投资者
  • 神州泰岳：确认并购公司壳木的对赌收益
  • 科大讯飞：实现对联营子公司讯飞皆成的控股
  • 同花顺：子公司国承信的大宗商品结算收益
  • 东华软件：减持东方通股权
  • 浙大网新：减持众合科技股权

3. 行业增速放缓与并购风险

• 行业增速持续下滑：2016年9月软件行业累计收入增速为 14.7%（-1.8%），表明行业增速正在放缓。
• 并购高峰期影响：2016年3季度软件行业商誉总额达472.32亿元，同比增长 70.8%（-33.3% 个百分点），显示行业仍处于并购高峰期。
• 商誉减值风险：随着并购基数增加，后续并购对业绩的增厚效应减弱，年报期间或有部分公司因商誉减值损失而拖累业绩。

4. 人民币贬值对出口企业的影响

• 出口业务收入：2016年前8个月，软件出口业务收入为320亿美元，同比增长 6.59%（+0.8%）。
• 增速回升：出口业务增速自2015年底见底后逐步回升，人民币持续快速贬值对出口企业经营状况改善明显。

5. 行业估值与投资建议

• 行业估值水平：截至2016年11月14日，软件行业动态估值为 66.55倍，逐渐接近历史均值。
• 估值压力：自2015年估值见顶（194倍）以来，软件行业在新业务增速不及预期的背景下，基本面难以支撑高估值，处于挤泡沫阶段。
• 投资评级：鉴于当前估值和基本面状况，给予软件行业 “同步大市” 的投资评级。
• 推荐标的：易华录、飞利信、华宇软件
• 风险提示：
  • PPP模式发展不及预期
  • 并购业务发展不及预期

图表摘要

总结

2016年软件行业在收入和净利润方面均表现出增长，但盈利改善主要依赖于投资收益，而非主营业务的持续增长。行业增速放缓，商誉减值风险上升，同时人民币贬值为出口企业带来利好。整体估值已接近历史均值，部分个股估值合理，长期投资价值有望显现。投资建议为“同步大市”，推荐标的为易华录、飞利信、华宇软件，需关注PPP模式和并购业务的发展风险。