深度报告-20221206-华通证券国际-江西铜业-600362.SH-投资价值分析报告_估值已至冰点_静待春暖花开_18页

报告摘要

江西铜业是国内领先的铜矿采选、冶炼、加工及贸易企业，拥有丰富的铜矿资源，是行业内的龙头企业。公司主要产品包括阴极铜、黄金、白银、硫酸、铜杆、铜管、铜箔等，业务覆盖全产业链。

公司拥有国内最大的露天铜矿——德兴铜矿，以及永平、城门山、武山、银山等矿山，五大矿山合计铜资源储量730万吨，平均剩余可开采年数为37年，资源价值被严重低估。目前公司市值仅为矿产资源金属价值的6.20%，远低于同行。

业务结构与毛利率：公司贸易业务占比约46%，毛利率仅2.34%，是拉低公司整体毛利率的主要原因。粗加工业务占比23%，毛利率仅1.17%。相比之下，可比公司如云南铜业、铜陵有色的贸易占比更低，毛利率更高。
公司业绩与股价走势：公司利润及历史股价与LME铜价保持强相关性，相关系数达0.84，而与TC价格相关性较弱（-0.44）。因此，铜价对公司业绩和股价的影响更为显著。
铜价走势分析：2023年铜价预计处于下行通道或横盘状态，主要原因是：
- 需求端：全球经济低迷，中国房地产行业增长乏力，印度和新能源产业虽有增长，但基数较小，对全球铜需求影响有限。
- 供给端：全球铜矿产能利用率低，未来供给充足。
- 金融支撑：美国CPI和PPI增速可能继续下降，铜价金融支撑不足。
估值分析：
- 历史估值：公司当前PE（TTM）为10倍，处于历史低位，80%时间高于该水平。PB为0.85，处于历史低位，93%时间高于该水平。
- 可比公司：公司PE低于紫金矿业和云南铜业，与铜陵有色相近，整体估值处于较低水平。
- H股与A股：H股估值较A股更具优势，折价率接近历史平均水平，分红收益率在2%-5%之间。

资源价值：公司五大矿山铜资源储量占全国21%，金属价值远高于当前市值。
业务结构：公司业务涵盖铜矿开采、冶炼、加工、贸易全产业链，其中冶炼能力全国第一，技术处于国际先进水平。
财务指标：
- 2021年营收为4,427亿元，归母净利润为56.35亿元。
- 2022E归母净利润预计为62.81亿元，2023E预计为43.15亿元，2024E预计为58.77亿元。
- EPS分别为1.63元/股、1.81元/股、1.25元/股、1.70元/股。
- 动态PE分别为10.89、9.81、14.21、10.44。
- ROE（TTM）为8.69%，公司负债率处于行业较低水平，经营较为稳健。
盈利预测：
- 未来三年营收增长率预计为5%。
- 毛利率预计2022E为4.00%，2023E为3.28%，2024E为3.55%。
- 净利润增长率预计2022E为11.47%，2023E为-31.31%，2024E为36.21%。

评级：首次覆盖，给予“中性”评级。
建议理由：
- 公司当前估值处于历史低位，资源价值被低估。
- 铜价对公司股价影响显著，但2023年铜价预计缺乏支撑。
- 公司作为国内铜业龙头，具有较强的运营能力和产业整合能力，未来资本动向可能推动股价上涨。

项目	2021年	2022E	2023E	2024E
营收（亿元）	4,427	4,500	4,725	4,961
归母净利润（亿元）	56.35	62.81	43.15	58.77
EPS（元/股）	1.63	1.81	1.25	1.70
动态PE	10.89	9.81	14.21	10.44
PB	0.87	0.80	0.75	0.70