20150316-申万宏源-泸州老窖-000568.SZ-底部反转弹性大_维持买入_13页_803kb

泸州老窖 (000568) 总结

核心结论

• 投资评级与估值：维持“买入”评级，预计2014-2016年EPS分别为0.93元、1.26元与1.56元，对应目前PE分别为22倍、17倍与13倍。
• 底部反转：2014年业绩筑底，2015、2016年有望实现高弹性增长，当前估值在白酒行业中偏低。
• 市场环境改善：茅台、五粮液的挺价策略为泸州老窖的复苏提供了良好外部环境。
• 特曲调整到位：特曲系列2015年有望实现35%左右增长。
• 国窖1573战略纠偏：价格体系调整完成，销售模式优化，预计全年出货量超过1000吨。

投资要点

• 业绩筑底：2014年泸州老窖处于控货去库存阶段，国窖1573发货量不足900吨，中档酒出货量下滑明显。
• 外部环境转暖：茅台、五粮液在2015年春节旺季表现良好，推动高端酒市场回暖，为老窖复苏创造条件。
• 特曲复苏潜力大：
  • 品牌基础深厚，产品定位准确，位于大众消费核心价位段。
  • 调整最早、措施最有力，渠道库存去化良好，一批价回升至130元左右。
  • 预计2015年特曲系列出货量增长35%。
• 国窖1573战略调整：
  • 价格从999元下调至560元，已基本调整到位。
  • 销售模式转变，参考特曲成立独立公司，统筹全国市场，未来通过子公司模式进行区域管理。
  • 预计2015年国窖1573出货量有望超过1000吨。

关键假设与风险提示

• 关键假设：

  • 2014-2016年国窖1573出货量同比增长分别为-72%、32%、20%。
  • 2014-2016年特曲系列产品出货量同比增长分别为-60%、35%、20%。
  • 中低端酒博大2014-2016年收入同比增长分别为-2%、10%、5%。
  • 销售费用率在2015、2016年略有上升。

• 核心假设风险：

  • 茅五价格下跌。
  • 销售费用超预期。

有别于大众认识

1. 业绩筑底：2014年报表已充分反映业绩底部，基本面调整基本到位。
2. 外部环境改善：茅台、五粮液挺价带来市场回暖，为泸州老窖提供复苏环境。
3. 特曲调整到位：特曲在2015年将发力，预期增长显著。
4. 国窖1573战略纠偏：价格体系和销售模式优化，恢复渠道推力，有望实现销售复苏。

盈利预测与估值

• 2015年一季度：预计收入与净利实现两位数增长，增速在白酒行业中居前。
• 估值水平：当前估值偏低，具备投资吸引力。

股票投资评级说明

• 证券评级：

  • 买入（Buy）：相对市场表现强于20%；
  • 增持（Outperform）：相对市场表现强于5%至20%；
  • 中性（Neutral）：相对市场表现在-5%至+5%之间；
  • 减持（Underperform）：相对市场表现弱于5%。

• 行业评级：

  • 看好（Overweight）：行业超越市场；
  • 中性（Neutral）：行业与市场持平；
  • 看淡（Underweight）：行业弱于市场。

• 基准指数：沪深300指数。

信息披露

• 证券分析师：邓敬东（A0230513030002），dengjd@swsresearch.com。
• 联系人：姚彦君，电话：(8621)23297818×7455，邮箱：yaoyj@swsresearch.com。
• 公司背景：上海申银万国证券研究所有限公司，隶属于申万宏源证券有限公司。
• 免责声明：本报告仅供客户使用，不构成投资建议，投资者应自主决策并承担风险。