高盛-变革中的中国_聚焦产能周期-延迟的转折点-2025.7.1_32页_1mb

高盛研究报告：变革中的中国产能周期

一、 报告背景与核心框架

• 核心议题：分析中国七个 全球制造业支柱产业（空调、光伏、锂电池、新能源汽车、功率半导体、钢铁、工程机械）的产能周期现状与未来转折点。
• 核心分析框架：“三项原则”，侧重 行业盈利能力、资本支出动态及内需刺激政策对供需平衡的影响。
• 关键结论：
  • 过剩产能问题短期内未根本改善，刺激政策提供暂时缓解，但非周期性转折点。
  • 各行业产能利用率普遍高于全球总需求，结构性过剩问题突出。
  • 美国以旧换新政策显著提振汽车及光伏需求，但长期增长前景面临挑战。
  • 成本曲线趋平与供应结构分散加剧行业竞争，不利于整合与盈利能力提升。

二、 产能周期与转折点分析

• 转折点延后：刺激政策延后周期性底部出现时间，未来面临 负面周期性风险，主要受内需刺激退坡影响。
• 行业分化：
  • 光伏行业最接近转折点，因需求放缓与产能收缩。
  • 新能源汽车行业需求最脆弱，成本曲线最陡峭，整合需求迫切。
  • 空调、锂电池行业集中度高，成本曲线集中度高。
  • 钢铁、光伏行业供应最分散，整合难度大。

三、 各主要行业的供需概况

• 光伏：需求放缓，产能利用率下降，政策退坡可能带来需求再平衡。
• 锂电池：需求景气度高，但整体集中度低，技术创新趋势明显。
• 新能源汽车：需求刺激政策提前释放部分需求，下半年可能出现整合加速。
• 功率半导体：高端需求保护断卫浴，低端产能需求结构性过剩。
• 钢铁：全年高供应，短周期内产业链利润下滑，重组概率较低。
• 工程机械：需求结构分化，主要市场面临更新需求集中、展期短、价格承压问题。

四、 选股建议概述

• 重点关注公司：
  • 空调类：美的集团 (0300.HK)、格力电器 (000333.SZ)
  • 光伏类：隆基绿能 (601012.SS)、TCL中环 (002129.SZ)
  • 功率半导体类：华润微 (688396.SS)
• 建议关注领域：
  • 供需格局改善（空调、光伏）
  • 内需刺激受益业务（新能源汽车）
  • 行业集中度改善动因（锂电池、功率半导体）
• 避险标的：
  • 产能扩张与需求错配（工程机械、钢铁）
  • 行业竞争激烈、整合风险高（功率半导体低端产能、新能源汽车）

信息来源: 公司数据、彭博、亿债网整理编译 © Goldman Sachs Global Investment Research 2023