20220622-银河期货-专题报告_从五个层面理解我国的有管理的浮动汇率制度_14页_1mb

从五个层面理解我国的有管理的浮动汇率制度

核心内容

我国实行的是有管理的浮动汇率制度，即“dirty floating”或“managed floating”，而非完全自由浮动或固定汇率制度。该制度的核心在于人民币汇率中间价的管理，并结合国际货币体系变化、美元指数波动、央行调控手段等因素进行综合考量。本文从五个层面分析人民币汇率制度及其运行逻辑。

主要观点

1. 人民币汇率制度的定位

   • 我国汇率制度属于“有管理的浮动”。
   • 人民币对美元保持相对稳定关系，属于“爬行盯住制度”。

2. 中间价的形成机制

   • 人民币对美元中间价由做市商报价加权平均得出。
   • 其他货币的中间价则根据做市商报价平均得出，或通过人民币对美元中间价与港元对美元汇率套算得出。
   • 央行通过“逆周期因子”调节中间价，以对冲美元指数波动带来的顺周期影响。

3. 美元指数对人民币汇率的影响

   • 人民币与美元指数高度相关（相关性接近80%）。
   • 在美元指数上升周期，人民币对非美元货币呈升值趋势；在美元指数下跌周期，人民币对非美元货币呈贬值趋势。

4. 人民币汇率的波动区间

   • 央行设定了一个隐含的双重波动区间，即6.7元至7.2元。
   • 7元是心理卡位，而非实际极限位置。
   • 在2018年和2020年，央行曾通过逆周期因子等手段干预汇率，防止其突破关键区间。

5. 央行的调控手段

   • 央行主要通过宏观审慎政策（如调整外汇存款准备金率、跨境融资参数）间接调控汇率。
   • 在人民币升值压力下，央行采取措施抑制升值；在贬值压力下，也有能力重新干预。

关键信息

人民币对美元汇率的管理

• 中间价形成机制：每日银行间外汇市场开盘前，交易中心向做市商询价，去掉最高和最低报价后加权平均。
• 央行干预手段：包括恢复远期售汇风险准备金、启用逆周期因子、调整宏观审慎参数等。

人民币对非美元货币的汇率表现

• 人民币对欧元、日元等非美元货币的汇率变动与美元指数走势密切相关。
• 当美元指数上升时，人民币对非美元货币升值；当美元指数下跌时，人民币对非美元货币贬值。

外汇交易量数据

• 人民币对美元交易量占主导地位，远高于其他货币。
• 2022年第一季度人民币对美元交易量达117475.72亿元，占总交易量的绝大部分。

人民币汇率指数中的美元权重

• CFETS人民币汇率指数中，美元权重为18.79%，但实际占比因部分货币与美元保持盯住关系而达到27%。
• 参考BIS的人民币汇率指数中，美元权重为19.68%，实际占比为22.3%。
• 参考SDR的人民币汇率指数中，美元权重为46.85%，未受其他货币盯住关系影响。

央行的汇率调控策略

• 2020年四季度后，央行逐步退出“逆周期因子”，转而采用宏观审慎政策进行间接调控。
• 调控手段包括调整外汇存款准备金率、跨境融资参数、QDII额度等。
• 央行对汇率波动的容忍度较高，但对短期急跌较为敏感，以防范系统性风险。

总结

我国的有管理的浮动汇率制度在维护汇率稳定与调节经济方面发挥了重要作用。央行通过中间价的调节、逆周期因子的使用以及宏观审慎政策的实施，对人民币汇率进行有效管理。美元指数对人民币汇率的影响显著，但并非直接，央行通过多种手段对冲其顺周期效应。人民币对非美元货币的汇率变动与美元指数密切相关，形成了一种“蛇出洞”的波动模式。在当前环境下，人民币汇率虽有贬值压力，但总体可控，7元并非极限位置，而7.2元可能是央行更关注的区间。央行具备丰富的调控工具，可根据经济形势灵活调整汇率政策。