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新股系列之四：布局NCA前驱体，拥抱高镍化时代

核心内容概览

三元前驱体是三元锂电池的核心材料，占三元正极材料价值的一半以上，且在锂电池成本中占比高达40%。三元前驱体的微观结构和宏观性能对正极材料乃至电芯的工艺难度和性能有决定性影响，因此技术壁垒较高，降低成本是行业发展的关键。

主要观点

1. 三元前驱体是三元正极材料的关键组成部分

• 三元前驱体主要包括NCA（镍钴铝氢氧化物）和NCM（镍钴锰氢氧化物）。
• 三元前驱体的四个主要技术指标包括粒径大小及分布、振实密度、金属元素摩尔比、克比容量。
• 三元前驱体的生产主要采用化学共沉淀法，该工艺技术壁垒高，需严格控制反应条件。

2. 高镍化是未来三元材料的发展趋势

• 高镍三元材料（如NCM811和NCA）具有更高的能量密度，是新能源汽车对续航能力追求的首选材料。
• 高镍材料在2025年预计全球需求将超过80万吨，NCA需求将达15万吨。
• 三元材料的市场份额持续上升，2020年市占率已达60%。

3. 三元前驱体行业增长迅速，市场空间巨大

• 2025年全球三元前驱体出货量预计达到148万吨，中国三元前驱体出货量预计达到100万吨。
• 三元前驱体行业存在高技术、市场和资金壁垒，头部企业通过技术优势和扩产计划抢占市场。

4. NCA前驱体需求快速增长，头部企业加速扩产

• 松下是NCA电池的主要供应商，主要供应特斯拉。
• 三星SDI也在推进NCA方形电池的量产，为NCA前驱体市场带来新的增长点。
• 国内NCA前驱体企业格林美、芳源等，正加快产能扩张，以满足市场需求。

5. 芳源股份在NCA前驱体领域表现突出

• 芳源股份专注于高镍NCA前驱体，拥有“萃杂不萃镍”等核心技术，显著降低成本。
• 公司NCA前驱体产品自2017年起供应松下，已与多家客户建立稳定合作关系。
• 公司2021年营收预测为22.90亿元，净利润预测为1.75亿元，估值相对较低，具备投资价值。

关键信息

三元前驱体产业链

• 上游为粗制原材料，如镍湿法冶炼中间品、废旧电池镍钴料等。
• 中游为前驱体生产，涉及湿法冶炼技术。
• 下游为新能源汽车动力电池、消费电子、储能设备等领域。

行业竞争格局

• 全球三元前驱体市场CR3（前三大企业）占比超过70%，行业集中度较高。
• 中国三元前驱体企业如格林美、芳源、中伟股份等具备较强的竞争力。

公司优势

• 芳源股份：
  • 拥有41项专利，核心技术包括“萃杂不萃镍”湿法冶炼技术。
  • NCA前驱体毛利率领先，且产品出口量国内第一。
  • 与松下等国际大客户有稳定合作，具备较强的市场竞争力。
• 格林美：
  • 国内三元前驱体龙头企业，产能达13万吨。
  • 与三星SDI、ECOPRO等客户合作，产品出口为主。
• 中伟股份：
  • 三元前驱体产能全球领先，2021年预计超过20万吨。
  • 与LG化学、特斯拉、当升科技等建立稳定合作关系。

财务表现

• 芳源股份2019年营收增长23.24%，净利润几乎翻倍。
• 2020年受疫情影响，净利润下降20.42%，但营收略有增长。
• 2021年公司营收预计增长231%，净利润增长195%。

风险提示

• 技术路线风险：未来技术路线可能发生变化，影响市场需求。
• 原材料价格波动风险：镍、钴等原材料价格波动可能影响成本。
• 单一客户依赖风险：公司对松下依赖度较高，存在风险。
• 原材料供应商集中风险：依赖少数供应商可能影响供应链稳定性。
• 经营活动现金流量净额为负的风险：公司可能面临现金流压力。

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