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静待2月数据：固定收益周报总结

核心内容

本报告围绕利率市场化、债券市场发展、资金面状况及投资策略展开分析，重点指出在当前经济环境下，债券市场表现与政策导向、市场数据密切相关。

主要观点

1. 利率市场化与利率传导机制

• 利率市场化进程加快，利率传导机制成为央行调控的重点。
• 银行间市场回购加权利率与金融机构贷款加权平均利率走势一致，但贷款利率变动更平滑，资金利率波动更大。
• 央行需通过政策利率影响银行资产负债表，从而影响实体经济融资成本。
• 商业银行负债结构以被动负债为主，缺乏创新，主要依赖存款，导致政策利率传导效率较低。

2. 中美债券市场对比

• 市场规模：美国债券市场可流通余额为39.59万亿美元，是我国32.54万亿元的7.9倍，但我国债券市场增速较快，年均增长10.91%。
• 债券种类结构：美国以企业债券为主，占市场规模的50%以上；我国以政府债券为主，国债、政策性金融债和央行票据占75%以上，企业债券比例较低。
• 持有人结构：美国国债由国际机构持有为主（占比42.83%），我国境外机构持有比例极低（2.51%）。
• 二级市场流动性：美国国债日均交易量达4901亿美元，换手率高达13.93倍；我国国债日均交易量仅236.89亿元，换手率不足1，流动性亟待提升。
• 衍生品市场：美国场外衍生品市场成熟，CDS累计余额达1.616万亿美元；我国衍生品市场仍不完善，交易活跃度和品种丰富度较低。

3. 资金面状况

• 央行通过降准释放流动性，保持资金面平稳。
• 隔夜拆借利率和Shibor利率均出现下行趋势，但长端利率因信贷数据超预期而上行，期限利差走扩。
• 银行理财产品预期收益率下行，货币基金收益率基本保持上行趋势。
• 票据直贴利率下行，温州民间借贷利率小幅上行。

4. 市场回顾

• 一级市场：本周利率债发行规模继续放量，主要由国债和政策性金融债组成，发行期限覆盖短期至长期。
• 二级市场：国债收益率分化，短端下行，长端上行；政策性金融债收益率也呈现分化趋势；期限利差和税收利差有所变化，整体市场处于胶着状态。

5. 投资策略

• 市场走向仍需更多数据引导，建议静待2月数据。
• 政府工作报告发布后，全年经济指标基本符合预期，显示经济下行压力与结构转型并存。
• GDP增长目标首次采用区间形式，最低容忍为6.5%，消费和固定资产投资目标分别为11%和10.5%。
• CPI目标在3%左右，食品权重下降可能降低整体波动，但未来CPI仍可能因季节效应保持低位。
• M2增长目标为13%，高于去年，显示货币政策仍偏宽松。
• 财政赤字率3%，略低于市场预期，但高于去年，财政政策可能继续发力。
• 短期来看，10Y国债利率有望在一季度前下行，触及2.7%的前期低点。

关键信息

• 利率传导机制：央行需通过政策利率影响银行资产负债表，以传导至实体经济融资成本。
• 债券市场发展：我国债券市场仍不完善，需提升流动性、丰富债券种类、发展衍生品市场。
• 资金面变化：降准释放流动性，但长端利率受信贷数据影响上行，市场仍保持胶着。
• 经济指标：GDP目标区间为6.5%；CPI目标3%；M2目标13%；财政赤字率3%。
• 投资建议：静待2月数据，短期10Y国债利率可能下行至2.7%。

图表与数据来源

• 图1：银行间回购利率与贷款加权利率走势对比（WIND）
• 图10：2014年中国银行负债结构（WIND）
• 图11：2014年美国花旗银行负债结构（美国证券业协会）
• 图3：国债到期收益率周变化（WIND）
• 图10：政策性金融债到期收益率周变化（WIND）
• 图11：期限利差周变化（WIND）
• 图12：税收利差周变化（WIND）

分析师信息

• 张旭（执业证书编号：S0930516010001）
• 王海波（执业证书编号：S0930515100001）
• 联系人：于瑶（021-22169165）

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