20260121-国信证券-创新实业-02788.HK-蒙东低成本绿电铝_海外项目助力产能高增长_20页_1mb

创新实业 (02788.HK) 总结

核心内容

创新实业是一家以氧化铝和电解铝为主营业务的公司，其电解铝业务营收占比高达90%。公司成立于2012年，主要业务布局包括：

• 内蒙古霍林河：拥有6*330MW燃煤自备电机组和78.8万吨电解铝产能。
• 山东滨州：建设了300万吨氧化铝产能，靠近进口铝土矿主要港口，具备显著的运费优势。
• 2025年11月：公司在港交所上市，成为国内电解铝行业中为数不多的成长型标的。

公司通过蒙东绿电并网和沙特电解铝项目，实现了电力成本优势的转化与海外产能扩张，从而提升整体盈利能力。2026年绿电项目全部并网后，公司将实现50%的绿电自给率，电解铝用电成本降至0.25元/度以下，形成成本优势。沙特项目预计2027年投产，将电解铝产能从79万吨提升至129万吨，权益产能提升至108万吨，成长性显著。

主要观点

1. 区位与成本优势：

   • 氧化铝业务：位于山东滨州，靠近进口铝土矿港口，运费成本远低于河南、山西等内陆地区。
   • 电解铝业务：蒙东霍林河使用低成本褐煤发电，自发电成本仅0.3元/度，且靠近氧化铝产区和消费地，运输成本优势显著。
   • 绿电项目：1750MW风电光伏项目预计2026年并网，绿电成本0.10-0.18元/度，大幅降低用电成本。

2. 沙特项目：

   • 项目采用“氧化铝-电解铝-电厂-铝精深加工”一体化模式，50万吨电解铝产能预计2027年投产。
   • 沙特电价低廉（0.032美元/度），与新疆燃煤自备电成本相当，形成显著成本优势。
   • 项目选址靠近港口和红海，便于原材料进口和产品出口，符合沙特“2030年愿景”政策导向。

3. 盈利能力：

   • 公司净利率和ROE长期处于行业领先水平，主要受益于低成本电力和运输。
   • 2026年绿电并网后，成本优势进一步凸显，预计净利率和ROE将保持高位。
   • 未来3年净利润预计增长显著，2025-2027年分别为31.0/50.3/67.4亿元，年增速分别为51%/63%/34%。

4. 估值与投资建议：

   • 首次覆盖给予“优于大市”评级，预计2026年合理估值区间为32.5-40.7元人民币，对应市值675-844亿元，较当前市值有24%-55%的溢价空间。
   • 绝对估值为30.5-41元，基于FCFF模型，考虑未来5年高增长及行业趋势。

关键信息

产能与项目进展

盈利预测（单位：亿元）

估值与溢价空间

可比公司PE估值（2026年）

风险提示

• 铝价下跌：全球铝价可能因供需变化或经济衰退而下跌。
• 项目建设进度：绿电和沙特项目可能因政策或技术问题延迟。
• 行业竞争加剧：海外电解铝产能扩张可能影响行业供需格局。
• 原材料涨价：铝土矿、煤炭、预焙阳极等成本可能上升。
• 政策与法律风险：公司需遵守多项环境、化学品制造、健康及安全法规。
• 财务风险：高负债可能影响短期流动性及财务费用。

结论

创新实业凭借区位优势和低成本电力与运输，在电解铝行业具备显著的成本竞争力。绿电并网和沙特项目落地将显著提升其盈利能力，成为稀缺的成长标的。公司未来5年业绩高增长，估值区间为32.5-40.7元，对应市值675-844亿元，较当前市值有明显溢价空间。建议投资者关注其成长潜力与成本优势，但需警惕铝价波动、项目建设进度、行业竞争等风险。