投资策略专题：线下消费，复苏的第二章-20200520-开源证券-23页_1mb

消费复苏分析报告总结

核心内容

2020年5月，线下消费复苏超预期，主要体现在功能型可选消费领域，如家电、汽车和家居。这些行业在疫情稳定和人口流动恢复的推动下，销量表现优于2019年同期，显示出消费内生动力的恢复。同时，线上消费依旧保持火热，而线下场景的重建成为消费复苏的关键。

主要观点

• 需求未消失，而是推迟：疫情对消费的影响主要是延迟，而非永久消失。消费结构和经济结构的差异导致城市间的复苏节奏不同。
• 收入预期影响有限：短期内收入预期对消费复苏的斜率影响较小，消费复苏更多由场景重建和人口流动驱动。
• 价格弹性大于收入弹性：商家通过促销活动刺激消费，价格差异是影响消费意愿的重要因素。
• 消费券效果有限：虽然消费券有一定乘数效应，但对消费总量的拉动作用有限，且未能显著加快复苏速度。
• 消费复苏分两阶段：从功能性、个体消费、近距离消费，逐步转向体验型、聚集型、远距离消费，商务消费将先于私人消费复苏。
• 城市分化明显：二线城市的消费复苏快于一线城市，意味着更多布局二线的公司将率先回暖。

关键信息

消费复苏的两个阶段

1. 第一阶段（功能型消费）：

   • 家电（白电、黑电）、汽车、家居等耐用品消费已恢复至2019年同期水平。
   • 外卖、地铁出行等“宅家”经济和短距离消费表现良好。

2. 第二阶段（体验型消费）：

   • 商务消费率先回暖，代表如酒店次级市场入住率回升。
   • 私人消费将在暑期明显复苏，预计餐饮、旅游、休闲娱乐等将迎高峰。

投资建议

• 优先配置商务消费：如白酒（次高端）、酒店、航空（需结合高频数据逐步配置）。
• 关注暑期消费机会：如啤酒、珠宝、传媒（广告）等消费约束较少的行业，以及景区、旅游综合、电影院等。
• 城市分化带来行业分化：二线城市的消费复苏快于一线城市，相关企业将受益。

风险提示

• 疫情反复可能影响消费复苏，导致防控升级，抑制消费条件和人口流动。

图表与数据

• 图1：白电、黑电销售增速在3月确认拐点。
• 图2：空调出口同比由负转正，但整体家电出口改善不明显。
• 图3：汽车4月销量改善明显，接近年初水平。
• 图4：互补品数据显示汽车销售景气度高。
• 图5：汽车出口数量降幅在4月开始改善。
• 图6、图7：除去2008年刺激政策影响，家电、汽车与未来收入信心正相关。
• 图8：价格差异是格力两次直播效果差异的来源。
• 图9、图10：一线城市消费复苏不明显，而新一线城市复苏显著。
• 图11、图12：北京、上海节后人口净回流延后。
• 图13、图14：北京、上海居住支出高于其他地区，海南旅游复苏晚于全国。

附录

• 表1：3月份一线、新一线城市消费政策汇总。
• 表2：截至5月17日各大城市疫情概况。
• 表3：不同类型的消费需要满足的核心因素不同。
• 表4：各地消费政策一览。
• 表5：消费券带动金额测算，显示核销比例对带动金额的影响。

投资策略

• 流动性“脱虚入实”阶段：重视分子端的验证，推荐商务消费优先。
• 关注数据验证顺序：先配置已回暖的行业，再逐步配置暑期消费。
• 把握城市分化机会：二线城市的消费复苏更快，相关企业将优先受益。

限制与声明

• 本报告风险等级为R2（中低风险），仅适用于专业投资者及风险承受能力为C2、C3、C4、C5的普通投资者。
• 分析、估值方法存在假设和局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。
• 本报告不构成投资建议，客户应自行判断是否适合其投资目标。