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债券市场总结：2017年11月1日华创债券日报

核心内容

本报告分析了当前债市面临的风险大于机遇的总体态势，并对未来的市场走势提出了谨慎建议。报告从基本面、监管政策、机构杠杆、通胀预期以及全球利率和汇率传导等五个方面展开分析，强调了债市调整可能尚未结束，需保持冷静，避免盲目抄底。

主要观点

1. 基本面对债市风险大于机遇

• GDP增速目标下调风险：十九大报告首次未提及经济增长目标，反映政府对经济增速重视程度下降，可能取消或进一步降低GDP目标，这将对债市构成重大利空。
• 外需持续拉动：全球经济复苏良好，外需对GDP的正向拉动可能持续，增加债市压力。
• 地产和基建的潜在机遇：地产投资因库存下降而难以大幅下滑，基建作为逆周期调控工具，在经济改善背景下增速下降，但未来仍有财政发力空间。

2. 监管影响尚未真正开始

• 自查和现场检查为主：目前金融监管仍停留在检查层面，具体细则未明，监管对债市的实际影响尚未显现。
• 未来监管收紧风险：随着政策落地，监管对债市的负面影响可能逐步显现，需保持警惕。

3. 机构杠杆仍未去化

• 杠杆水平未显著下降：尽管金融去杠杆已持续半年，但机构杠杆仍较高，尤其在资金宽松时期杠杆上升。
• 年底被动去杠杆风险：临近年底，产品户面临到期和结算，浮亏将兑现为实亏，若监管进一步收紧，将加剧债市压力。

4. 通胀预期卷土重来

• CPI中枢将上升：低基数效应下，明年CPI中枢可能升至2.5%，显著高于今年的1.6%。
• PPI向CPI传导风险：虽然当前传导不明显，但未来存在上升可能，进一步限制货币政策空间。

5. 全球利率和汇率传导效应增强

• 美元指数上行：美国经济预期走强，美联储加息周期持续，美元指数有望继续上行，人民币贬值压力增加。
• 美债收益率上行：美元走强可能带动美债收益率上升，对国内债市形成压力。

关键信息

市场表现

• 国债期货震荡走高：周三市场情绪较好，但现券市场表现不如期货。
• 利率债收益率下行：部分债券收益率下行2-3BP，但市场波动较大，尾盘有所回落。
• 10年期国债招标结果：边际利率低于预期，但免税效应对价格有一定支撑。

债券发行预测

• 国开债：3年期国开债预期中标利率为4.39%，7年期国开债预期中标利率为4.52%。
• 农发债：1年期农发债预期中标利率为4.42%，5年期为4.45%，10年期为4.57%。

市场小结

• PMI数据影响有限：财新制造业PMI持平，中采PMI略有下降，反映环保限产对生产的影响，但经济基本面仍具韧性。
• PPP融资回升：9月PPP比例回升至4.08%，显示其对基建投资的支撑作用。

建议

• 机构应保持冷静：在熊市中慎言抄底，控制杠杆和久期，耐心等待更优介入时机。
• 关注政策和基本面变化：特别是GDP目标调整、监管政策落地、通胀走势以及全球货币政策动向。
• 防范被动去杠杆风险：临近年底，产品户浮亏可能兑现为实亏，需提前做好准备。

团队介绍

• 分析师：

  • 吉灵浩：上海财经大学经济学学士，曾任职于申万宏源证券，2015年加入华创证券研究所。
  • 周冠南：中央财经大学经济学硕士，曾任职于中信银行，2015年加入华创证券研究所。
  • 李俊江：中央财经大学经济学硕士，曾任职于中债资信评估有限责任公司，2016年加入华创证券研究所。
  • 王文欢：南京财经大学经济学硕士，2015年加入华创证券研究所。

• 机构销售通讯录：

  • 北京机构销售部：崔文涛、申涛、刘蕾、黄旭东
  • 广深机构销售部：张娟、郭佳、王栋、汪丽燕、罗颖茵、朱研
  • 上海机构销售部：石露、李茵茵、沈晓瑜、朱登科、张佳妮、陈晨、何逸云、张敏敏、柯任、蒋瑜

投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越沪深300 20%以上；
  • 推荐：预期未来6个月内超越沪深300 10%-20%；
  • 中性：预期未来6个月内相对沪深300变动幅度在-10%—10%之间；
  • 回避：预期未来6个月内相对沪深300跌幅在10%-20%之间。

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过沪深300 5%以上；
  • 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对沪深300 -5%—5%；
  • 回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过沪深300 5%以上。

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