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中原证券晨会总结 - 2017年3月15日

核心内容

本次中原证券晨会聚焦于2017年宏观经济形势及对茅台的投资分析。总结内容涵盖经济数据、茅台业务发展、投资建议等多个方面，旨在为投资者提供全面的市场洞察和决策参考。

宏观经济概况

主要数据

• 工业增加值：1-2月规模以上工业增加值同比增6.3%，创去年9月以来新高。
• 固定资产投资：同比名义增长8.9%，增速较去年全年提高0.8个百分点。
• 民间投资：同比名义增长6.7%，创去年3月以来新高。
• 房地产开发投资：9854亿元，同比增8.9%，创两年最高。
• 社会消费品零售总额：同比增速放缓至9.5%，为2006年2月以来首次跌破10%。

就业与经济基本面

• 就业情况：31个大中城市调查失业率为5%左右，就业稳定。
• 经济基本面：生产和需求略有回暖，实体经济改善，PPI增长有利于企业，但结构性矛盾仍未根本缓解。

外汇与金融政策

• 外汇占款：2月末外汇占款余额为21.68万亿元，环比减少581.19亿元，连续16个月下降。

茅台业务分析

系列酒发展

• 茅台大力发展“系列酒”，以寻找新增长极。
• 2017年计划投入6亿元至系列酒市场。
• 系列酒自2015年起进入高速增长期，预计未来两年持续增长。
• 2017年系列酒销量预计与茅台酒持平，均达2.5至2.6万吨；2018年预计系列酒销量将超过茅台酒。
• 系列酒收入占比逐步提升，从2015年的3.79%增长至2017年的7.94%，预计2018年将达到10.11%。

产品价格与销售

• 系列酒中，茅台王子和茅台迎宾定位百元价位，目标打造为30亿元大单品。
• 茅台酒价格稳定，2017年吨价为163万元，预计2016-2018年保持不变。

毛利率变化

• 公司整体毛利率呈下滑趋势。
• 茅台酒毛利率：预计持续下降。
• 系列酒毛利率：同样面临下行压力。
• 毛利率下滑主要由于系列酒销量增长和价格稳定，同时公司承担较高的消费税。

营业税与管理费用

• 营业税率：约13%，最高接近20%，高于五粮液的7%-8%。
• 管理费用率：10%-13%，高于五粮液的10%以下。
• 两者商业模式相似，但茅台管理费用仍有下降空间。

净资产收益率

• 净资产收益率（ROE）：截至2016年第三季度末为18.16%，较此前下滑。
• 留存收益：截至2015年末高达550亿元，导致股东权益规模过大。
• 分红率：上市以来分红率仅33%，低于行业平均水平，影响ROE。

投资建议

估值分析

• 净利润预测：2016年为189亿元，2017年预计为218.48亿元，2018年预计为246.37亿元。
• 贴现估值法：按11%贴现率计算，公司估值约为1700亿元，当前市值4600亿元，为贴现估值的2.7倍。
• 永续现值法：按200亿元净利润和7%无风险利率计算，公司现值为2857亿元，当前市值为其1.6倍。
• 市盈率：按2016-2018年净利润计算，对应市盈率分别为24、21、19倍，位于历史中位线以上。

评级

• 首次给予公司“增持”评级。

行业关注

• 短线关注：汽车、船舶制造、节能环保等行业。
• 中线关注：国企改革、证金公司概念股。

市场分析

A股走势

• 周二市场：冲高遇阻，小幅震荡整理。
• 创业板：小幅震荡回落，表现弱于主板。

后市预测

• 上证综指：短线继续围绕3230点震荡整理。
• 创业板指数：短线继续围绕1950点蓄势整固。

风险提示

• 投资有风险，入市需谨慎。