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日央行会成为2023年的“灰犀牛”吗？

核心内容

日本央行在2022年12月例会上决定调整收益率曲线控制（YCC）政策，但明确表示此举并非退出宽松政策的前奏。调整YCC是为了平滑国债利率曲线、改善市场流动性，并增强货币政策传导机制的可持续性。日央行强调，只有在实现“通胀超调承诺”（即核心CPI同比增速超过2%并稳定保持）和形成“收入-支出的良性循环”后，才会考虑退出YCC政策。因此，2023年日央行不具备退出YCC的条件。

主要观点

• YCC调整 ≠ 退出宽松政策：日央行明确表示，调整YCC是为了降低其负面影响，而非退出宽松政策的信号。
• 通胀超调承诺尚未实现：2022年11月日本核心CPI通胀为3.7%，但全球口径的核心-核心CPI仅为2.8%，表明当前通胀仍由外部因素驱动，难以形成内生性增长。
• 经济复苏尚未完成：日本的产出缺口仍为负值，表明经济尚未完全恢复，收入-支出的良性循环也处于早期阶段。
• 海外加息周期尚未结束：日本国债市场的流动性压力短期内仍存在，调整YCC有助于缓解这一问题。
• YCC政策的使命尚未完成：日央行的最终目标是实现可持续的通胀和经济循环，而非仅仅控制利率。

关键信息

YCC政策调整背景与目的

• 日本央行调整YCC的直接原因是债券市场功能弱化，尤其是不同期限债券利率之间的相对关系以及现货与期货市场之间的套利关系受到冲击。
• 调整YCC是为了更好地与全球主要经济体的利率上升趋势保持一致，减轻日本金融部门因长期低利率而承受的负担。

YCC政策的可持续性

• 调整YCC的目的是增强政策的可持续性，而不是退出宽松政策。
• 日本国债利率曲线在调整后更加平滑，10年期以内利率显著上浮，但整体仍低于欧美主要经济体。

通胀与经济复苏状况

• 当前日本通胀主要由外部冲击引起，尚未形成内生性增长。
• 日本央行预测2023年通胀将回落至1.5%，不符合“通胀超调承诺”。
• 产出缺口尚未收敛，经济复苏进程仍需时间。

退出YCC的条件

• 日央行将“通胀超调承诺”和“收入-支出的良性循环”视为退出YCC的条件。
• 黑田东彦行长明确表示，退出YCC的时机尚未成熟，政策将维持至通胀目标稳定实现。

基本面跟踪

1、地产：美国地产销售、房价下滑，房贷利率上升

• 美国11月成屋签约销售指数同比-37.8%，环比-4%，连续第六个月下滑。
• 10城和20城标普/CS房价指数同比分别下降至8%和8.6%，较前值有所回落。
• 30年期固定利率房贷平均利率上升至6.42%，较去年同期上升明显。

2、消费：美国零售小幅反弹

• 美国红皮书零售销售指数当周增速9.6%，高于前值7.6%，为连续第三周回升。
• 折扣店销售增速显著，达11.9%，而百货商店增速为4%。
• 全年零售增速震荡下行，11月降至6.5%。

3、贸易：美国进口回落，商品贸易逆差收窄

• 11月美国商品贸易逆差收窄至833亿美元，为2020年12月以来的新低。
• 消费品进口跌幅较大，同比-10%，中间品进口同比-2.8%。
• 出口方面，食品和消费品出口增速较差，中间品和汽车及零部件出口增速较高。

4、库存：EIA原油库存抬升

• 美国截至12月23日当周商业原油库存增加71.8万桶，达4.19亿桶。
• 原油产量减少至1200万桶/日，出口减少至346.5万桶/日。
• 战略石油储备（SPR）库存降至1983年以来的新低，为3.751亿桶。

风险提示

• 全球疫情反复超预期：变异毒株可能影响全球经济和供应链稳定性。
• 地缘政治“黑天鹅”：逆全球化思潮和地缘政治冲突可能对全球贸易产生影响。

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