20130722-宏源证券-比较视角_理论与现实逻辑_22页_1mb

李克强经济学解读总结

核心内容

“李克强经济学”是在中国经济面临转型期困境的背景下提出的，其核心在于通过改革实现经济结构调整升级，避免重蹈“老路”。该理论强调“上限、下限”区间进行改革，关注金融和实体层面的结构调整，强调通过去杠杆、金融自由化、支持创新产业以及推动企业兼并重组等方式实现经济再平衡。

主要观点

• 经济转型背景：中国经济正处于从投资驱动向创新驱动、从工业社会向后工业社会转型的关键阶段，面临中等收入陷阱和美元周期切换的双重挑战。
• 六大背离现象：反映当前中国经济面临的结构性问题，包括融资规模高企与GDP下滑、人民币升值与CPI下行、企业ROE下滑与金融部门盈利高企、蓝筹股估值低与创业板高、央国企“超国民待遇”与民企生存环境恶化、新兴市场资产黯然失色与美元资产金光再现。
• 国际经验借鉴：
  • 里根-撒切尔经济学：通过全球化、货币主义和金融自由化解决“滞胀”问题，缩小政府规模，提高企业生产效率。
  • 安倍经济学：通过加杠杆、量化宽松和财政刺激对抗通缩，但其政策路径与“李克强经济学”有所不同。
• 纵向视角：
  • 朱镕基经济学：以财税改革和国企改革为核心，构建了中国特色的宏观调控体系，实现了经济软着陆。
  • 温家宝经济学：强调政府、企业、居民等五大部门加杠杆，推动经济高增长，但面临结构性失衡的问题。
• 李克强经济学的“小试牛刀”：
  • 金融层面：通过“金十条”推进企业去杠杆、金融开放、资产证券化等方式优化金融资源配置。
  • 实体层面：投资方向从基建、房地产转向环保、信息化消费等新兴领域，促进经济结构转型。

关键信息

金融改革路径

• 去杠杆：通过居民、政府、金融部门加杠杆对冲企业部门降杠杆压力。
• 资产证券化：将企业债务风险转移至其他部门，实现债务再平衡。
• 支持企业走出去：鼓励企业通过海外扩张消化过剩产能。
• 扩大金融业开放：引入民间资本，破解中小企业融资难问题。
• 利率市场化：通过放松利率管制，提升资源配置效率，降低制度交易成本。

实体经济改革方向

• 结构转型：从传统基建、房地产转向环保、信息化消费等新兴领域。
• “上、下限”调控：政府在经济增长和物价水平之间设置底线，避免过度刺激或过度紧缩。
• 促进消费升级：通过发展消费金融，引导居民消费行为，带动经济增长。

政策实施效果

• 企业中长期贷款结束连续下行，显示企业扩大再生产意愿有所回升。
• 金融改革政策开始发力，为实体经济提供支持。
• 通过结构性改革，逐步实现经济的再平衡和升级。

政策对比与借鉴

• 与里根经济学相似：强调简政放权、减税、金融自由化，缩小政府干预，改善企业生产效率。
• 与安倍经济学不同：安倍经济学侧重于财政刺激和货币宽松，而“李克强经济学”则更注重去杠杆和结构改革。
• 与朱镕基经济学延续：继续推动国企改革和金融体系改革，优化资源配置。
• 与温家宝经济学不同：不再依赖大规模基建投资，而是更注重结构性调整和市场效率。

图表与数据支持

• 图1：国家经济发展须经历四个阶段，包括生产要素驱动、投资驱动、创新驱动和富裕驱动。
• 图2：日本经济完整经历了前三个阶段。
• 图3：日本产业结构持续改变，从制造业向服务业转移。
• 图4：日本在中等收入陷阱中经济下台阶。
• 图5：日本投资占GDP比重持续下行。
• 图6：中国重工业产能过剩问题日益严重。
• 图7：中国已开始需要面对中等收入陷阱。
• 图8：近两年社融总量与GDP走势出现背离。
• 图9：直接融资渠道隐藏表外信贷。
• 图10：人民币汇率与CPI走势出现背离。
• 图11：人民币实际汇率与PMI走势。
• 图12：上市公司主要行业ROE对比。
• 图13：金融抑制强化导致银行成为最大受益者。
• 图14：四万亿实施后企业部门加杠杆。
• 图15：上证指数与创业板指数走势背离。
• 图16：不同类型企业人民币贷款余额同比。
• 图17：温州民间融资利率远高于官方利率。
• 图18：主要新兴国家股指累计大幅下降。
• 图19：美国房地产趋势性回暖确立。
• 图20：80年代初美国产能过剩危机。
• 图21：产能过剩主要集中于传统制造业。
• 图22：80年代美国滞涨局面。
• 图23：英国状况类似。
• 图24：财政政策上减税缩小政府规模。
• 图25：收缩货币对抗通胀。
• 图26：美国经济重心向服务业倾斜。
• 图27：利率市场化提升银行风险偏好。
• 图28：纳斯达克市场发展较快。
• 图29：三大因素促使80年代中期风险投资发展。
• 图30：里根经济学后生产率显著提高。
• 图31：收益率曲线变化。
• 图32：日本经济再次陷入通缩。
• 图33：安倍经济学中无限量QE。
• 图34：安倍经济学推出后日元大幅贬值。
• 图35：资本市场反应较为积极。
• 图36：1993年通胀势头显露。
• 图37：固定资产投资加速上升。
• 图38：1994年分税制后中央财政收入上升。
• 图39：支出占比无太大变化。
• 图40：2000年后国有企业盈利能力持续改善。
• 图41：进出口占比大幅上升。
• 图42：房屋价格带动居民部门加杠杆。
• 图43：高增长、低通胀的黄金时代。
• 图44：国有企业负债率高于平均水平。
• 图45：城投债规模迅速提升。
• 图46：间接融资总量占比上升。
• 图47：债券和股票市值占比GDP上升。
• 图48：上游行业资产负债率较高。
• 图49：非金融企业中长期贷款结束连续下行。
• 图50：社融分项近期变化。
• 图51：中长期贷款回升。

表格支持

• 表1：工业化社会发展阶段对比，显示不同阶段的技术水平、主导产业和经济结构。
• 表2：20世纪80年代硅谷孵化的伟大高科技公司，显示硅谷对美国经济的推动作用。

结论

“李克强经济学”是市场对中国未来经济改革路径的期待，其核心在于通过结构性改革和金融创新实现经济的转型升级，避免陷入中等收入陷阱和通缩风险。其政策思路借鉴了里根经济学的供给学派和货币主义，以及朱镕基经济学的财税和国企改革，但更注重市场导向和去杠杆策略。