> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 科伦博泰（6990.HK）深度报告总结 ## 公司概况 科伦博泰是开发抗体偶联药物（ADC）的先行者之一，拥有十余年的ADC研发经验，并且是首家与前十大跨国生物制药公司建立ADC合作的中国公司。公司已上市四大品种，覆盖肿瘤多赛道，包括： - **SKB264（佳泰莱）**：用于2L+三阴性乳腺癌（TNBC）、2L/3L EGFR突变非小细胞肺癌（NSCLC）、2L+HR+/HER2-乳腺癌 - **A166（舒泰莱）**：用于2L+HER2阳性乳腺癌 - **A167（科泰莱）**：用于复发或转移性鼻咽癌 - **A140（达泰莱）**：用于结直肠癌 公司具备成熟的商业化能力，叠加医保政策支持，产品可及性显著提升。 ## 核心品种sac-TMT全球三期临床密集展开，借力默沙东开拓全球市场 sac-TMT是默沙东ADC产品矩阵中的中坚力量，具有广泛的治疗潜力和多个潜在“首创新药”（FIC）机会，包括： - **妇科肿瘤**：在子宫内膜癌、卵巢癌、宫颈癌等缺乏有效TROP2 ADC方案的瘤种中具有填补临床空白的潜力 - **HR+乳腺癌**：在2L+及更早的治疗阶段，具备与现有疗法互补的潜力 - **1L TNBC**：有望成为一线治疗选择，与免疫治疗联合应用，进一步提升疗效 ### 乳腺癌治疗进展 - **2L+ HR+/HER2- BC**：已获批上市，显示出显著的PFS延长（8.3个月 vs 4.1个月，HR=0.35），且在不同HER2表达水平的患者中均有效 - **1L HR+/HER2- BC**：进入全球III期临床，预计可惠及3~4万人 - **2L+ TNBC**：已确立为标准疗法，PFS达6.7个月，显著优于化疗组（2.5个月），ORR达45.4% - **1L TNBC**：II期临床数据显示，ORR达70.7%，DCR达92.7%，PFS达13.4个月，显示出对晚期TNBC的长期控制能力 - **安全性**：≥3级治疗相关不良事件发生率为63.4%，主要为中性粒细胞减少、白细胞减少、贫血等，无严重不良事件报告 ### NSCLC治疗进展 - **3L EGFR突变NSCLC**：已获批，PFS为8.3个月，OS为20.0个月，显著优于标准治疗多西他赛 - **2L EGFR突变NSCLC**：已获批，PFS为8.3个月，OS为65.8% - **1L EGFR突变NSCLC**：进入III期临床，联合奥希替尼方案有望提升治疗潜力 - **1L NSCLC**：国内与海外均开展联合PD-1/PD-L1抑制剂的试验，与K药形成互补效应 ## 平台实力与创新资产 科伦博泰拥有自主研发的**OptiDC™ ADC平台**，具备从靶点发现、分子设计、工艺开发、临床研究到规模化生产、全球商业化的完整体系。平台核心能力包括： - **对生物靶点和疾病的深入了解** - **经过验证的偶联药物设计与开发专业知识** - **偶联药物核心组件库** 公司与默沙东达成多项合作，包括： - **SKB264**：授予默沙东中国以外全球独家权益，里程碑最高可达11.8亿美元 - **SKB315**：授予默沙东全球权益，第二条ADC管线出海 - **7个临床前ADC项目**：一次性打包授权，首付款1.75亿美元，总里程碑最高达93亿美元 - **SKB571**：默沙东行使全球独家选择权，双抗ADC新管线 公司管线布局丰富，覆盖肺癌、乳腺癌、鼻咽癌、结直肠癌等瘤种，以及非肿瘤领域。随着临床进展，创新资产将逐步兑现全球价值。 ## 盈利预测与投资建议 公司为创新药研发型公司，随着临床成熟度提升，已迈入收获期。预计： - **2026年收入**：25亿元 - **2027年收入**：41亿元 - **2028年收入**：66亿元 归母净利润预计： - **2026年**：-1.3亿元 - **2027年**：5.0亿元 - **2028年**：14.5亿元 公司首次覆盖，给予“买入”评级，主要基于其ADC平台实力、核心产品商业化进展、以及与默沙东的全球合作潜力。 ## 风险提示 1. 创新药临床推进进度不及预期 2. 创新药临床数据不及预期 3. 创新药上市后销售情况不及预期 4. 地缘政治风险 ## 公司发展阶段 - **技术积淀期（2010-2020）**：专注ADC、大分子、小分子平台搭建，完成核心知识产权积累 - **临床突破期（2020-2024）**：核心产品进入III期临床，与默沙东达成全球合作，完成港股上市 - **商业化兑现期（2024年至今）**：4款核心产品获批上市，纳入医保，商业化团队规模化落地，与默沙东联合推进全球III期临床 ## 公司股权结构 - **控股股东**：科伦药业，持股约65.95% - **第二大股东**：默沙东，持股5.77%，为全球核心合作伙伴 - **其他股东**：包括国际长线机构投资者，股权结构稳定 ## 财务表现 - **收入**：从2021年的0.32亿元快速提升至2025年的20.6亿元 - **毛利率**：2023-2025年分别为49.28%、65.89%、71.86%，稳步提升 - **费用率**：研发费用率维持在60%+，管理费用率约10%，销售费用率提升至23% ## 未来展望 公司预计在2026-2028年陆续读出多项III期临床数据，进一步丰富ADC及双抗管线。通过与默沙东的全球合作，有望在全球市场中实现商业化突破。