深度报告-20210225-天风证券-电气设备行业深度研究_宁德时代深度4_复盘台积电_看宁德时代成长之路_28页_1mb

电气设备行业分析：宁德时代成长路径与台积电对比

核心内容

本报告通过复盘芯片代工龙头台积电的成长路径，分析宁德时代在动力电池行业的成长潜力。两者均属于技术驱动型行业，具有成长性强、技术迭代快、竞争格局集中等特点。然而，由于行业成本结构、技术迭代速度及盈利模式的差异，宁德时代与台积电在市场份额与盈利水平上存在不同。

主要观点

1. 行业对比与成长性分析

• 市场空间：动力电池行业的成熟期收入约为2万亿人民币（不包括储能），远高于芯片代工的4000亿人民币，利润空间也更大。
• 技术迭代：电池与芯片行业都处于快速技术迭代期，但芯片技术迭代更快，成本端以制造费用为主，而动力电池以材料成本为主。
• 盈利差距：芯片代工行业中，龙头公司如台积电净利率可达30%以上，而动力电池行业龙头公司预计净利率在10%-15%之间，差距较小。
• 市场份额：芯片代工行业龙头公司占据60%以上市场份额，而动力电池行业龙头预计占据40%市场份额。

2. 台积电成长逻辑

• 技术领先：台积电通常领先行业2-4年技术，通过先进制程赚取超额收益。
• 成本结构：芯片代工行业成本端约90%为制造费用，完全成本中约40%为折旧摊销费用。
• 正循环机制：通过技术领先—先进制程超额收益—普通制程价格战—盈利差距扩大—现金流优势—加大研发投入—技术继续领先，形成正循环。
• 重资产优势：台积电通过重资产形成行业壁垒，但也导致盈利波动较大。在行业下行时，其业绩下降幅度远大于二线公司。

3. 宁德时代成长路径

• 技术领先：宁德时代在CTP技术、三元前驱体等关键领域技术领先，已开始超越LG化学。
• 供应链管理：宁德时代深入布局上游资源，如锂、镍、钴，同时通过代工模式与多供应商合作降低材料成本。
• 研发投入：宁德时代研发投入连续三年超过LG化学，持续保持技术优势。
• 扩产计划：宁德时代已提出680亿的扩产计划，预计未来产能将大幅提升。

4. 行业前景与风险提示

• 行业前景：电动车行业从政策驱动转向供给驱动，市场处于扩张阶段，宁德时代有望持续受益。
• 风险提示：
  • 电动车销量不及预期
  • 国内电池价格下降过快
  • 海外产能建设不及预期
  • 下游车企估值回归导致中游增速失速

关键信息

技术迭代与成本结构

• 芯片代工：成本以制造费用为主，约90%，完全成本中约40%为折旧摊销，技术领先可带来显著盈利差距。
• 动力电池：成本以材料成本为主，约80%+，技术迭代速度较慢，盈利差距较小，但通过研发与供应链管理可逐步拉开差距。

供应链布局

• 宁德时代：深入布局上游锂、镍、钴资源，与广东邦普、天宜锂业等企业合作，掌握多个环节核心技术。
• 海外巨头：如LG化学与三星SDI，采用全球采购模式，部分材料自供。

投资建议

• 宁德时代：作为成长型公司，其具有“终局”潜力，当前保持“重点推荐”。
• 行业前景：动力电池行业具有广阔市场空间和长期增长潜力，宁德时代有望成为行业龙头。

技术与市场趋势

• 芯片代工：技术迭代带来单线Capex和工艺难度大幅增加，形成行业壁垒。
• 动力电池：技术迭代带来材料成本优化和供应链整合，宁德时代通过研发投入与供应链管理形成竞争优势。

总结

宁德时代与台积电在商业模式上具有相似之处，均依赖技术迭代和规模化生产形成竞争优势。然而，动力电池行业由于成本结构与技术迭代速度的差异，其盈利差距与市场份额提升路径有所不同。宁德时代通过深入布局上游资源、加大研发投入与扩产计划，有望在动力电池行业中形成类似台积电的强者恒强格局，具备长期成长潜力。