20210118-招银国际-特步国际-01368.HK-四季度超预期_有望带动估值重估_3页_1mb

报告摘要

特步国际在四季度表现出色，零售流水增长超预期，库存水平持续改善，显示出其在品牌升级和运营效率方面的显著进步。基于这些积极表现，招银国际证券认为其估值有望重估，并维持买入评级，同时将目标价上调至5.09港元。

四季度业绩超预期：核心品牌零售流水同比增长高单位数，快于招银国际预测的5%，也高于三季度的中单位数增长，甚至优于安踏的低单位数增长。
品牌升级措施有效：特步在营销、产品、电商和线下渠道进行了多项升级，包括双十一期间采用更年轻化的营销方式、推出中国文化产品（如天乘系列）和跨界产品（如特步×少林），以及开设旗舰店（如厦门的“X-STREET”和深圳的特步第9代店）。
库存管理优化：尽管零售折扣维持在30%至35%之间，但库销比显著改善，低于5个月（三季度约5个月），优于安踏的水平。
K-swiss和Palladium面临挑战：由于第二波新冠肺炎疫情在欧美地区持续影响，K-swiss和Palladium的电商占比较低，预计20财年销售将同比下降31%，但亏损将控制在1500万美元以内。
估值调整预期：虽然特步的市场份额和财务状况较安踏和李宁弱，但其四季度业绩优于行业，因此当前约70%的折让水平（5年平均为50%）被认为偏高，未来若核心品牌基本面持续改善，折让可能缩小至50%左右。
目标价上调：基于14倍22财年预测市盈率，目标价上调至5.09港元，当前股价相当于14/11倍21/22财年预测市盈率。

财务指标	FY18A	FY19A	FY20E	FY21E	FY22E
营业额 (百万人民币)	6,383	8,183	8,109	9,252	10,204
净利润 (百万人民币)	657	728	446	617	810
每股收益 (人民币)	0.295	0.302	0.179	0.248	0.325
市盈率(x)	11.3	11.3	19.0	13.8	10.5
市帐率(x)	1.4	1.2	1.2	1.2	1.1
股息率 (%)	5.2	5.2	3.2	4.4	5.7
权益收益率 (%)	12.3	10.5	6.3	8.4	10.5

比率	FY18A	FY19A	FY20E	FY21E	FY22E
毛利率	44.3%	43.4%	39.7%	40.4%	41.3%
经营利润率	16.4%	15.1%	10.9%	11.7%	12.9%
税前利率	15.3%	13.7%	9.0%	10.0%	11.8%
净利润率	10.3%	8.9%	5.5%	6.7%	7.9%
有效税率	31.4%	34.7%	36.2%	31.0%	31.5%
流动比率(x)	2.5	2.5	2.5	2.5	2.6
速动比率(x)	2.2	2.2	2.2	2.2	2.3
现金比率(x)	1.0	0.8	0.9	0.9	0.9
平均库存周转天数	86	82	85	85	85
平均应收款周转天数	121	130	120	120	120
平均应付账款天数	90	112	120	120	120
债务/股本比率(%)	36	34	33	32	30
每股盈利(人民币)	0.30	0.30	0.18	0.25	0.33
每股股息(人民币)	0.18	0.18	0.11	0.15	0.20
每股账面价值(人民币)	2.40	2.79	2.84	2.95	3.10