20140811-广发证券-康缘药业-600557.SH-定增实质性推进_大品种驱动发展_20页_1mb

报告摘要

康缘药业 (600557.SH) 总结

核心内容

康缘药业近期调整了定增方案，以24.11元/股的价格非公开发行股票1493.1572万股，其中控股股东康缘集团认购497.7242万股，管理层及员工认购的汇康资产管理计划认购995.4330万股。此次定增方案调整体现出大股东及管理层对公司发展的信心，同时符合最新监管思路，通过审核概率较大。调整后，管理层将持有公司增发后总股本的2.37%，实现与公司共同成长。

公司两大重点产品——热毒宁和银杏二萜内酯——在市场拓展方面展现出强劲的增长潜力。热毒宁作为公司支柱产品，2013年销售额超过10亿元，占公司总销售收入的47%，其市场空间巨大，未来有望持续增长。银杏二萜内酯作为国家一类新药，具备较高的纯度和确切疗效，市场推广加速，预计2014年起对销售产生实质贡献，2015年有望跨入亿元品种行列。

公司盈利预测显示，未来三年EPS分别为0.77元、0.97元、1.23元，当前股价对应2014年36倍PE，维持“谨慎增持”评级。建议投资者关注公司发展动向。

主要观点

定增方案调整：调整后的定增方案体现了大股东及管理层对公司发展的信心，符合监管预期，预计通过审核概率较大。
热毒宁市场潜力大：热毒宁在二、三级医院市场渗透率较低，存在巨大的拓展空间，未来三年仍处于快速增长阶段。
银杏二萜内酯前景广阔：银杏二萜内酯具有高纯度和确切疗效，有望成为十亿级品种，市场推广加速，预计2015年实现亿元销售。
基药招标是发展契机：公司多个口服制剂产品已入选新版国家基本药物目录，未来随着基药招标推进，有望带动公司整体增长。

关键信息

热毒宁

产品特点：由青蒿、金银花、栀子提取精制而成，用于外感风热所致感冒、咳嗽等疾病。
市场表现：2013年销售额超10亿元，占公司总销售收入的47%。
市场空间：仅考虑二、三级医院市场，按20%渗透率计算，潜在目标人群超7000万人。
增长预期：预计2014年增速超过30%，未来仍将持续增长。

银杏二萜内酯

产品特点：国家一类新药，主要成分为银杏内酯A、B、K，用于中风病中经络恢复期。
市场推广：截至2014年中期，已进入山西省、济南市医保，完成9省市备案，陆续在吉林、重庆等地区中标。
增长预期：预计2014年起对销售产生实质贡献，2015年有望跨入亿元品种行列。

公司财务与估值

盈利预测：2014年净利润预计384.80亿元，同比增长29.55%。
EPS预测：2014年为0.77元，2015年为0.97元，2016年为1.23元。
估值指标：2014年市盈率35.85倍，市净率6.09倍，EV/EBITDA为26.5倍。
投资评级：维持“谨慎增持”评级，合理价值为30元，当前价格为27.66元。

风险提示

最高零售价下调风险：可能对公司经营产生影响。
再融资审批风险：定增方案仍需通过监管部门审核。
中药注射剂政策风险：中药注射剂政策变化可能影响产品推广。

盈利预测与投资评级

年份	营业收入(百万元)	增长率(%)	净利润(百万元)	增长率(%)	EPS（元/股）	市盈率（P/E）
2012A	1,903.37	23.77%	239.67	31.32%	0.577	47.97
2013A	2,230.30	17.18%	297.02	23.93%	0.715	38.71
2014E	2,773.09	24.34%	384.80	29.55%	0.771	35.85
2015E	3,456.51	24.64%	486.19	26.35%	0.975	28.38
2016E	4,223.29	22.18%	614.51	26.39%	1.232	22.45

附：主要财务比率

指标	2012A	2013A	2014E	2015E	2016E
营业收入增长(%)	23.8	17.2	24.3	24.6	22.2
营业利润增长(%)	32.7	26.3	35.9	31.7	27.3
归属母公司净利润增长(%)	31.3	23.9	29.6	26.3	26.4
毛利率(%)	75.2	74.7	74.8	74.8	74.6
净利率(%)	12.6	13.5	14.0	14.2	14.7
ROE(%)	14.9	15.8	17.0	17.7	18.3
ROIC(%)	12.0	12.7	13.5	16.3	17.7
资产负债率(%)	47.2	43.6	42.1	37.4	33.9
净负债比率	0.3	0.3	0.3	0.1	0.1
流动比率	1.44	1.33	1.53	1.82	2.15
速动比率	1.34	1.22	1.42	1.68	1.99
总资产周转率	0.67	0.68	0.74	0.81	0.87
应收账款周转率	2.64	2.74	2.66	2.68	2.67
存货周转率	6.02	5.42	6.16	5.82	5.97
每股收益	0.58	0.71	0.77	0.97	1.23
每股经营现金流	0.51	0.93	0.07	0.91	0.59
每股净资产	3.88	4.52	4.54	5.52	6.75
P/E	48.0	38.7	35.9	28.4	22.5
P/B	7.1	6.1	6.1	5.0	4.1
EV/EBITDA	34.6	28.2	26.5	20.7	16.7

报告标题	日期	评级
康缘药业（600557.SH）：高	2014-06-12	谨慎增持
管参与二级市场增持，激励僵局有望打破	-	-
康缘药业（600557.SH）：业绩符合预期，热毒宁增长提速	2014-04-29	谨慎增持
康缘药业（600557.SH）：渠道管控卓有成效，分享基药红利	-	-
利	-	-