中证指数-债市收益率持续下行，宏观经济逐步修复-2020.4-17页_5mb

报告摘要

债市收益率持续下行与宏观经济修复分析

核心内容

2020年第一季度，中国宏观经济受到新冠肺炎疫情影响，出现大幅下滑，但通过积极的货币政策和财政政策，市场流动性得到保障，经济逐步修复。与此同时，债券市场收益率持续下行，信用利差震荡走阔，债券发行规模显著增加，尤其是信用债和地方政府债。政策层面，交易所市场扩容与注册制改革推动了债券市场的发展，为市场注入了新的活力。

主要观点

疫情对经济的冲击显著：一季度投资、消费、进出口等主要经济指标大幅下滑，但经济基本面逐步修复。
货币政策灵活适度：央行通过降准、MLF利率下调、逆回购操作等手段，维持市场流动性合理充裕。
财政政策积极有为：通过财政补贴、减税降费、专项贷款等措施，支持疫情防控和企业复工复产。
债券市场发行放量：信用债发行规模增长显著，地方政府债提前发行，市场流动性增强。
利率水平持续下行：疫情导致市场风险偏好下降，无风险利率持续走低，信用利差震荡走阔。
政策支持债券融资：交易所扩容和注册制改革为债券市场提供了更多支持，特别是民营企业融资改善。

关键信息

一、宏观经济运行与经济政策

1. 宏观经济运行情况

投资：1-2月全国固定资产投资（不含农户）同比下降24.5%，其中基础设施建设投资、房地产开发投资和制造业投资分别下降30.3%、16.3%和31.5%。
消费：1-2月社会消费品零售总额同比下降20.5%，其中餐饮收入下降43.1%，非食品价格同比上涨1.07%。
进出口：1-2月以美元计价的进出口总额同比下降11%，出口下降17.2%，进口下降4%。
物价水平：CPI一季度平均上涨5.3%，3月回落至4.3%；PPI一季度平均同比下降0.6%，主要受疫情和油价下跌影响。

2. 宏观经济政策

货币政策：央行通过降准、MLF利率下调、逆回购操作等手段维持流动性合理充裕，3月16日普惠金融定向降准释放5500亿元长期资金。
财政政策：财政部联合多部门出台多项措施支持疫情防控和企业复工复产，包括财政拨款、贷款贴息、税收减免等。财政赤字率预计进一步上升。

二、债券市场动态

1. 一级发行情况

总体发行规模：一季度沪深交易所和银行间市场债券发行规模达12.5万亿元，同比增长21%。
信用债发行放量：普通信用债发行规模近4万亿元，同比增长39.5%。
地方政府债提速：提前下达全年新增地方政府债18480亿元，一季度发行1.61万亿元，同比增长14.5%。
ABN融资放量：应收账款类ABS发行规模最大，占比达25%。
转债发行萎缩：受再融资政策调整影响，可转债与可交换债融资规模同比分别减少67%和34%。

2. 二级交易情况

现券交易规模：一季度现券交易量超50万亿元，同比增长11%。
交易场所分布：银行间市场占比达96.21%，回购交易占比76.49%。
交易品种：金融债仍是交易主力，中期票据和短期融资券成交规模最高。

3. 利率水平变动

无风险利率下行：中证10年期国开债收益率从年初的3.59%下行至3.05%。
信用利差震荡：中证AAA级公司债（3年期）信用利差在[35BP, 60BP]范围内震荡，目前接近55BP。

三、债券市场政策动态

1. 银行参与交易所债券市场规则落地

政策背景：2020年1月15日，沪深交易所发布通知，允许政策性银行、国有大行、外资行等进入交易所市场参与债券交易。
影响：丰富了交易所债券市场投资者结构，改善流动性，但未涉及固定收益平台与大宗交易平台。

2. 企业债与公司债全面实行注册制

政策落地：3月1日新《证券法》实施，企业债与公司债全面实行注册制。
影响：放宽企业发债条件，支持实体经济融资，缓解信用债融资萎缩问题。

四、经济与债券市场未来展望

经济基本面逐步修复：中央政治局会议对疫情防控形势做出积极判断，预计未来国内需求将逐步恢复。
债券收益率或继续下行：受国内经济修复和海外降息潮影响，预计收益率仍有下行空间。
人民币被动升值压力：中美利差扩大，人民币升值压力增加，可能进一步推动国内降准降息。
经济下行压力仍存：部分行业受疫情影响较大，短期内经济修复难度较大，宏观政策预计保持宽松态势。

总结

2020年一季度，中国宏观经济受到疫情严重冲击，但通过灵活的货币政策和积极的财政政策，市场流动性得到保障，经济逐步修复。债券市场在政策支持下发行规模显著增长，尤其是信用债和地方政府债。无风险利率持续下行，信用利差震荡走阔。交易所市场扩容和注册制改革为债券市场注入新活力，提升了市场效率与流动性。未来，随着国内复工复产和海外疫情扩散，经济修复与债券收益率下行趋势仍将持续，但需关注部分行业受损较重，经济下行压力可能仍然存在。

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