20220522-天风证券-光伏组件—从复盘到展望_回归产品本身_专注渠道品牌_36页_3mb

光伏组件行业总结：从复盘到展望

核心内容

光伏组件作为光伏产业链的末端，兼具2B和2C属性，其战略地位在新技术导入期和行业供过于求阶段尤为重要。随着行业的发展，竞争要素经历了从产品技术、一体化降本到品牌渠道的演变，未来将回归产品本身与供应链管理。

主要观点

• 产品技术：在分布式与地面电站场景中，不同技术路线（如TOPCon、HJT、IBC）可能因性能和客户偏好差异而采用不同产品，新技术优势参数不一，产品力将直接影响下游客户接受度。
• 一体化降本：在2018-2021年期间，由于产品代际差逐步缩小，成本控制成为关键，一体化企业通过覆盖硅片、电池片等环节实现降本，提高盈利。
• 品牌渠道：随着分布式装机占比提升，渠道品牌的重要性日益凸显，分销收入占比高的企业更具竞争优势。
• 供应链管理：涵盖采购、销售和运输三个层面，通过长单签署保障物资供应，海外布局分散风险，与海运企业合作提高运输效率。

关键信息

行业简述

• 商业模式：组件企业兼具ToB和ToC属性，ToC属性在增强。
• 财务特点：
  • 一体化组件企业ROE在10-15%，低于逆变器等辅材环节。
  • 营运资金压力小于辅材，高于电池、硅料等主材。
  • 流动资产占比60%，仅次于逆变器和胶膜。
• 竞争要素：经历产品技术、一体化降本、品牌渠道三个阶段，未来将回归产品技术与供应链管理。

竞争要素复盘

• 2015-2019年（产品技术）：
  • 单晶替代多晶，隆基、晶科、晶澳等企业受益。
  • 产品技术差异显著，直接影响终端业主收益率。
• 2018-2021年（一体化降本）：
  • 产品性能接近，竞争转向成本控制。
  • 一体化企业毛利率领先，如晶科、隆基、晶澳。
• 2021-今（品牌渠道）：
  • 产品同质化，分布式装机占比提升。
  • 分销收入占比高的企业如天合、晶澳、阿特斯受益。

未来展望

• 产品技术：
  • 新技术（如TOPCon、HJT、IBC）可能成为新的竞争点。
  • 分布式与地面电站将采用不同产品。
  • BIPV等新场景需求增长，推动组件多样化。
• 供应链管理：
  • 采购端：长单保障供应，识别潜在风险。
  • 销售端：海外分散销售，降低单一市场依赖。
  • 运输端：与海运企业合作，提升运输效率和安全性。

投资建议

• 重点推荐企业：隆基绿能、晶澳科技、晶科能源。
• 建议关注企业：天合光能、阿特斯太阳能。
• 财务预测：
  • 2022年净利润：隆基147亿元（PE 26X），晶澳47亿元（PE 30X），晶科27亿元（PE 46X）。
  • 2023年净利润：隆基197亿元（PE 19X），晶澳68亿元（PE 21X），晶科43亿元（PE 29X）。

产品技术布局

供应链管理

采购端

• 长单签署：隆基、晶澳、天合等均与上游供应商签订长单，保障硅料、玻璃等供应。
• 需求预判：识别潜在风险，如EVA、石英等材料供应问题。

销售端

• 海外布局：隆基、晶澳、天合等在海外多地设厂，降低单一市场依赖。
• 贸易摩擦应对：通过海外一体化产能布局，规避关税和制裁。

运输端

• 出口增长：组件出口量连年高增。
• 合作海运企业：提升发货安全和运输效率。

财务与市场表现

• ROE：隆基、晶澳高净利&高周转，晶科、阿特斯高杠杆。
• 分销收入占比：2022年预计隆基35%、晶科37%、晶澳38%、天合42%、阿特斯52%、日升22%。
• 分布式市占率：预计2022年TOP6组件企业在分布式市场市占率有望提升至70%+。

风险提示

• 海外贸易政策变动。
• 新技术产品、产能分布信息为推断，可能存在偏差。
• 下游需求不及预期。
• 测算具有一定主观性。