深度报告-20221223-财信证券-可选消费研究之休闲食品行业系列报告（一）_价值链重塑_国产零食企业如何进击突围__20页

休闲食品行业深度报告总结

核心内容

休闲食品行业作为一个性价比为先的大众生意，其商业模式依赖于多品类覆盖和低价格策略，以满足广泛消费群体的多样化需求。行业处于平台期，竞争加剧，强调头部企业通过集中度提升实现“互卷”式增长。

主要观点

1. 商业模式：零食行业以“性价比”为核心，具有“有品类、无品牌”的特点，适合通过多品类覆盖和低成本策略实现大客群渗透。
2. 渠道变迁：零食行业经历了从第一代商超、杂货店高毛利模式，到第二代品牌专营店，再到第三代零食量贩店低毛利、高效率模式的转变，其中零食折扣店显著降低了渠道成本。
3. 行业生命周期：零食行业已进入平台期，行业增长依赖于存量市场挖掘和供应链优化，而非品牌心智渗透。
4. 投资逻辑：零食产业链中，上游厂商因其具备抵御流量变迁和穿越周期的能力，成为关注重点，建议关注盐津铺子和甘源食品。

关键信息

行业概况

• 零食行业包含4个一级类目和13个二级子品类，其中风味零食占比最高。
• 2021年国内零食行业终端零售规模达4598亿元，行业集中度较低，CR10为23%。
• 零食行业客单价集中在50-100元区间，线下渠道占比超过80%，是行业增长的基本盘。

渠道演变

• 第一代渠道（2002-2012）：商超、杂货店主导，依赖高毛利运转，但存在高渠道费用问题。
• 第二代渠道（2012-2021）：品牌专营店和线上旗舰店兴起，虽有差异化，但并未改变高毛利的行业格局。
• 第三代渠道（2021至今）：零食量贩店崛起，通过低毛利和高效率模式，降低零售价，激活存量市场。

亿滋国际案例

• 历史沿革：脱胎于卡夫食品，2012年独立上市，专注于甜味和甜食赛道。
• 产品体系：构建多重子品牌和多元子品类，实现消费场景全覆盖。
• 财务表现：2012-2021年毛利率稳步提升，费用率下降，净利率和ROE逐年改善，估值稳定在20x-25x区间。

国产零食企业发展路径

• 战略建议：聚焦大类目，通过多产品+全渠道协同运作，实现规模效应和成本优势。
• 战术建议：建立立体产品体系，覆盖多种消费场景；优化渠道布局，提升线下渗透能力。

投资建议

• 推荐企业：盐津铺子（002847.SZ）和甘源食品（002991.SZ）。
• 盐津铺子：
  • 聚焦咸味零食，淘汰低效品类，聚焦辣卤和深海零食。
  • 通过新兴渠道渗透下沉市场，提升经销商采购意愿。
• 甘源食品：
  • 差异化定位坚果子品类，通过树坚果口味化和价格区隔吸引不同客群。
  • 借助山姆会员店等头部渠道，推出自有品牌产品，优化产品结构和渠道布局。

风险提示

• 食品安全风险
• 疫情反复风险
• 原材料价格波动风险
• 行业竞争加剧风险
• 统计误差风险

图表与数据亮点

• 图1：2021年风味零食类目占比较高
• 图2：二级子品类增速差异明显
• 图3：2021年国内前五大零食公司均为外资&台资
• 图4：2021年国内前十大零食品牌中风味零食多为国产
• 图5：销量高的单品往往对应较低价格
• 图6：零食行业已进入平台期
• 图7：2015年起零食行业量增趋缓
• 图8：头部企业市占率下滑
• 图18：零食折扣店改变了中下游利润分配
• 图19：硬折扣模式与软折扣模式对比
• 图20：零食很忙与良品铺子门店效率对比
• 图21：卡夫食品与亿滋国际收入与净利率对比
• 图22：亿滋国际各品类收入占比
• 图23：亿滋国际中国市场主要品牌
• 图24：亿滋国际核心品类收入占比提升
• 图25：亿滋国际旗下主要品牌
• 图26：亿滋国际在美国饼干市场优势明显
• 图27：奥利奥营收体量与巴黎欧莱雅对比
• 图28：亿滋国际在中国的饼干品牌、产品及价格对比
• 图29：亿滋国际2012-2021年收入与营业利润
• 图30：亿滋国际营收有机增长的量价拆分
• 图31：亿滋国际利润率与费用率变化
• 图32：亿滋国际扣非后ROE提升
• 图33：亿滋国际市值与估值变化
• 图34：劲仔食品单品自产与原料集中
• 图35：盐津铺子跨类目生产与原料分散

投资评级

• 股票投资评级：
  • 买入：投资收益率超越沪深300指数15%以上
  • 增持：投资收益率相对沪深300指数变动幅度为5%-15%
  • 持有：投资收益率相对沪深300指数变动幅度为-10%-5%
  • 卖出：投资收益率落后沪深300指数10%以上
• 行业投资评级：
  • 领先大市：行业指数涨跌幅超越沪深300指数5%以上
  • 同步大市：行业指数涨跌幅相对沪深300指数变动幅度为-5%-5%
  • 落后大市：行业指数涨跌幅落后沪深300指数5%以上

总结

休闲食品行业正处于平台期，行业增长依赖于供应链优化与渠道变革。零食量贩店的兴起重塑了价值链，降低了渠道费用，提升了终端渗透率。国产零食企业应借鉴亿滋国际的战略与战术，聚焦大类目，构建立体产品体系，实现多渠道覆盖，以提升竞争力和市场份额。