电力行业深度研究：铀矿需求向好，关注核燃料产业稀缺性-240731-国联证券-34页_3mb

核燃料循环与铀矿需求向好分析报告总结

核心结论： 铀矿需求因核电发电量稳步增长及项目加速核准而持续向好，铀价上涨推高产业链成本，但核电企业通过全产业链布局和长协机制有效控制风险。关注中国核电（601985.SH）和中广核矿业（01876.HK）的成长性及成本控制能力。

一、铀矿需求持续增长，价格中枢上移

• 需求驱动：
  2024年全球核电发电量同比+59%，在建机组规模扩大（2020-2023年平均每年新增620-625GW），预计2024年天然铀需求达68万吨；2040年或突破1.0万吨（东亚需求超4万吨）。
• 价格表现：
  铀价中枢自25年起显著提升，现货价（8.43美元/磅）长期高于长协价，2024年预测价格小幅下探，但长期供需紧张支撑趋势。

二、供需错配与环节瓶颈

• 供需矛盾：
  全球铀矿产量（2022年49万吨）远低于需求（5万吨），二次供给库存加速消耗（2021年美国、欧盟铀库存显著下滑）。未来5年供需缺口持续，或部分因产能复产（卡梅科等）缓解短期紧张。
• 产能紧张环节：
  • 转化-浓缩： 转化全球仅4家厂商具备产能（利用率不足51%），浓缩环节技术壁垒高，产能提升缓慢。
  • 燃料组件： 轻水堆燃料组件全球产能集中在国际寡头，中国近年自主化能力提升，但全产业链协同仍显不足。

三、核燃料涨价对核电毛利率影响可控

• 成本敏感性：
  U3O8价格波动（96万元/吨至176万元/吨）导致度电燃料成本增加约0.017元/kWh，毛利率下降4.8pct，弹性低于市场预期。
• 企业应对：
  中核集团通过IPO推进铀产业链布局（中国铀业境内+境外产能6150吨），中广核矿业收购海外铀矿（如奥公司）增强供应稳定性，燃料成本占比维持在15%-22%波动区间。

四、投资建议

• 中国核电（601985.SH）：
  装机规模持续增长（2023年底2375GW），2023年净利润同比+1791%，高分红特性（现金分红超30%）叠加低燃料成本占比（17%-29%），具备核心资产属性。
• 中广核矿业（01876.HK）：
  中广核集团海外铀资源独家开发平台，权益资源量达39万tU，2023年投资收益显著（归母净利润同比下降系一次性因素），业务指向多元化铀矿开发与贸易。

五、风险提示

• 政策变动： 如美国对俄罗斯铀进口制裁升级导致供应中断。
• 技术迭代： 核燃料浓缩等环节技术突破可能削弱现有环节垄断性。
• 成本不可控： 铀矿二次供给不足时，长协价格波动或引发运营商成本压力。