20140926-渤海证券-基于国外发达资本市场经验的分析_可转债套利策略研究_17页_508kb

可转债套利策略研究总结

核心内容概述

可转债套利是一种利用可转债与标的资产价格差异进行盈利的对冲策略，主要应用于国外发达资本市场，尤其受到对冲基金的青睐。该策略通过构建多头可转债与空头标的股票或期权的组合，实现市场中性，从而降低市场波动对收益的影响。可转债具有债券和股票的双重属性，其价格由纯债价值和内嵌期权价值组成。国外可转债套利策略主要包括与股票相关的套利、与期权相关的套利、信用套利等，其表现通常优于市场基准。

主要观点与关键信息

可转债套利策略简介

• 可转债套利是一种市场中性策略，旨在利用可转债与标的股票价格差异获利。
• 套利者通常同时持有可转债、标的股票或相关期权的头寸，以对冲市场风险。
• 近年来，全球可转债套利基金规模持续增长，截至2013年末，资产管理规模达到300亿美元。
• 瑞信指数基金公司数据显示，1993年至2013年期间，可转债套利对冲基金指数上涨310%，年化收益率达7.5%，高于同期标普500指数的6.55%。

可转债价值评估与敏感性分析

• 可转债价格由纯债价值和内嵌期权价值组成，纯债价值基于未来现金流贴现，内嵌期权价值基于B-S模型、二叉树模型或蒙特卡洛模拟。
• 可转债的敏感性指标包括Delta、Gamma和Vega，其中Delta衡量价格对正股价格变动的敏感度，Gamma衡量Delta变化的敏感度，Vega衡量波动率变化的敏感度。
• 可转债价格在正股价格远高于转股价格时，表现出较强的股性；在正股价格低于转股价格时，表现出较强的债性。

可转债套利策略分类

与股票相关的套利策略

1. 传统可转债套利策略

   • 通过买入被低估的可转债并转股卖出，或买入可转债并卖空股票进行对冲。
   • 在我国，由于股票交易机制为T+1，且缺乏期权工具，该策略机会较少。

2. 现金流套利策略

   • 适用于票面利率较高且股票卖空成本低的市场，如美国。
   • 投资者通过卖空股票获得资金买入可转债，实现正现金流。

3. Delta对冲套利策略

   • 买入可转债并卖空股票，保持Delta中性，规避正股价格波动风险。
   • 收益主要来自可转债利息和隐含波动率上升。

4. Gamma套利策略

   • 通过动态调整股票头寸，保持Delta中性并获取因Gamma变化带来的额外收益。
   • Gamma值越大，股价波动带来的收益越高，但交易成本也相应增加。

与期权相关的套利策略

1. 与看跌期权结合的套利策略

   • 构建宽跨式组合，买入可转债和看跌期权。
   • 适用于隐含波动率较低的情况，具有较高的资金利用效率和较低的交易成本。

2. 与看涨期权结合的套利策略

   • 采用Covered Call策略，买入可转债并卖出看涨期权。
   • 适用于正股价格不会大幅突破行权价的情况，收益来源包括债底提升、波动率回升和期权权利金收入。

信用套利策略

• 投资者在持有高收益可转债时，可通过买入CDS来对冲信用风险。
• 当可转债的信用风险溢价提高时，低位买入可转债以期未来价格反弹。
• CDS的购买者在公司违约时可获得债券面值，从而降低潜在损失。

我国市场现状

• 当前我国可转债市场中，转股溢价率为负的转债较少，且多数转债在非转股期锁定期较长，融券成本较高，限制了套利机会。
• 由于我国尚未推出个股期权，套利策略仍以传统静态策略为主。
• 随着我国股票做空机制和期权市场的逐步完善，可转债套利策略有望迎来更大的发展空间。

总结与展望

• 可转债套利策略在国外成熟市场表现优异，具有较高的风险调整后收益。
• 我国目前可转债套利市场尚处于初级阶段，机会有限。
• 未来随着做空工具和期权市场的完善，可转债套利策略将更具吸引力和应用空间。

图表与数据参考

• 图1：全球可转债套利基金管理资产规模逐年增长。
• 图2：可转债价值的影响因素，包括股价、波动率、无风险利率等。
• 图3：隐含波动率高于长期均值时的开仓与平仓点选择。
• 表1：2012年至2014年全球可转债套利基金的月度盈利情况。
• 表2：我国市场现存可转债的转股溢价率、价格、剩余金额及评级情况。