20151130-中投证券-利率市场2015年12月投资展望_来自商品市场的信号_经济回升依旧乏力_15页_1mb

利率市场2015年12月投资展望总结

核心内容

本报告主要分析2015年12月利率市场走势，重点关注经济基本面、流动性状况及利率债市场表现。报告指出，尽管政策层面持续发力稳增长，但商品市场信号显示经济回升依然乏力，且“供给侧”调整已逐步展开。同时，流动性环境总体宽松，但市场对经济边际改善的预期偏弱，导致利率债收益率下行空间受限。

主要观点

1. 经济回升乏力，商品市场信号明确

• 11月商品价格跌幅扩大，南华金属指数环比下跌6.86%，同比跌幅超20%，反映“旧经济”部门增长疲软。
• 有色金属行业在全球产出中占比上升，导致国际市场金属价格也出现加速下跌。
• 工业企业盈利增速持续下滑，表明销售和利润压力仍未缓解。
• 网络搜索数据反映“倒闭”关键词搜索量上升，侧面印证企业经营困难加剧，且“供给侧”调整信号显现。

2. 去产能进程加速，政策调结构决心明显

• 10月后传统行业减产、停产消息密集，表明去产能已逐步展开。
• 信用市场违约率上升、银行坏账暴露，与去产能趋势相互印证。
• 政策层面在推进“供给侧”改革，通过减少“僵尸”企业实现结构调整，但效果尚未显现。

3. 流动性维持宽松，资金面平稳

• 12月债券发行及新增贷款融资需求较低，财政存款季节性下降，资金供给充裕。
• 外汇占款受美联储加息预期影响可能略有下降，但影响有限。
• 央行通过利率走廊机制（如SLF）稳定货币市场利率，降低波动。

4. 利率债市场表现疲软

• 11月国债、政策性银行债、地方政府债认购倍率及一二级市场利差均出现下滑。
• 国债收益率曲线呈现“熊平”形态，短端上行幅度高于长端。
• 金融债-国债利差普遍上行，显示市场对信用风险的关注上升。

5. 利率债收益率预期下调

• 由于经济边际改善信号不明显，且政策调结构决心较强，十年期国债收益率预期下调至2.5%。
• 12月经济收官之月反弹概率虽高，但市场通常给予“折扣”，收益率下行空间有限。

关键信息

• 经济信号：商品价格持续下跌、企业停产信息增多、工业盈利下滑，表明经济尚未出现明显好转。
• 政策信号：央行通过利率走廊机制稳定货币市场，稳增长与调结构并行。
• 流动性信号：12月资金面宽松，财政存款下降、外汇占款影响有限。
• 市场表现：利率债一级市场认购倍率下滑，二级市场收益率曲线呈现“熊平”形态，国债期货宽幅震荡。
• 投资展望：十年期国债收益率目标下调至2.5%，未来6-12个月经济回升仍面临较大压力。

数据与图表支持

• 图1：南华金属指数跌幅扩大
• 图2：中国有色金属产品占比上升
• 图3：国际金属价格加速下滑
• 图4：生产资料价格指数跌幅加大
• 图5：工业企业盈利下滑
• 图6：百度指数中“倒闭”搜索量上升
• 图7：关键词“供给侧”搜索量暴涨
• 图8：财政收支缺口加大
• 图9：外汇占款流出速度放缓
• 图10：同业拆借利率走势
• 图11：质押式回购加权平均利率
• 图12：11月公开市场净回笼600亿
• 图13：12月OMO到期资金规模
• 图14：国债认购倍率走势
• 图15：政策性金融债认购倍率走势
• 图16：各类债券资产指数变动
• 图17：期限结构与市场收益状况
• 图18：国债收益率曲线
• 图19：金融债-国债利差走势
• 图20-21：国债期货CTD基差波动
• 图22-23：公开市场操作与发行规模
• 图24-25：国债与政策性金融债关键期限收益率
• 图26-27：国债期货持仓量与IRR走势
• 图28-33：美元指数、LIBOR、生产资料价格指数、CRB金属指数、原油期货走势

附录与参考信息

• 12月国债发行计划：包括记账式付息国债和贴现国债，具体日期和期限详见附表3。
• 信用评分原则：基于公司主体信用状况进行评分，不涵盖B以下级别债券。
• 研究团队：何欣（CFA）与孙连玉为报告撰写人，分别担任首席分析师与分析师。
• 免责声明：报告仅供内部客户及授权渠道使用，不构成投资建议，不承担法律责任。

结论

2015年12月，利率市场面临经济基本面疲软与政策调结构的双重影响，收益率下行空间受限，市场整体保持震荡。建议投资者关注政策动向与流动性变化，合理配置资产，防范信用风险。