煤炭行业煤炭债风险展望及投资策略：新阶段下煤炭债的风险研判与机会选择-20230822-山西证券-35页_4mb

报告摘要

本报告分析了2023年煤炭行业及发债主体的经营状况、信用风险特征和投资策略，旨在为投资者提供关于煤炭债的全面评估与建议。

2022年煤炭企业经营状况改善：
- 煤炭价格中枢持续上移，行业维持较高景气度，导致企业营收大幅增加。
- 经营性现金流净额显著提升，多数主体获现能力改善，利息覆盖倍数明显提高。
- 现金短债比有所改善，显示偿债能力增强。
弱资质主体有所改善：
- 弱资质标签在高景气度下有所缓解，但历史原因导致的盈利能力偏弱、少数股东损益占比高、非煤业务毛利率低等问题仍存。
- 部分主体因历史原因，归母净利润仍偏低，且波动性较大。
山西国企改革持续推进：
- 山西煤炭企业专业化重组“7变4”基本完成，但改革节奏和力度低于市场预期。
- “一盘棋”思路未改，多数主体的信用呈现高度捆绑，政府支持较强。
行业基本面变化：
- 供给增加，需求分化，煤炭价格维持高位。
- 2023年煤炭产量增速放缓，进口超预期，行业进入新阶段。
信用投资建议：
- 高等级主体具备较强的抗风险能力，可考虑适当拉长久期。
- “一盘棋”类型主体信用预期一致性高，但存在信用再次分化风险，建议谨慎下沉。
- 永续债是不错的选择，因其具备较好的现金流支撑。

样本筛选：
- 选取44个主体作为统计样本，包括Wind行业为煤炭与消费用燃料的主体及华阳新材料科技集团和中国平煤神马控股集团。
- 重点样本为存量债券余额高于50亿元或存续债券支数超过5只且平均单券规模高于10亿元的主体。
产销量表现：
- 主要煤企产销两旺，但增速低于全国水平。
- 2021-2022年受保供政策影响，产量持续增加，同比增速保持在5%以上。
现金流与盈利：
- 多数主体经营性现金流净额显著提升，2022年与2019年相比，多数主体获现能力提升超过100%。
- 重点样本中，2022年仅1家主体经营性净现金流净额利息覆盖倍数小于1。
偿债能力：
- 利息覆盖倍数从2019年的1.58提升至2022年的2.90。
- 现金短债比从0.34提升至0.53，显示偿债能力增强。

弱资质画像：
- 归母盈利偏弱，少数股东损益占比高，非煤业务盈利能力低。
- 永煤事件后，部分弱资质特征有所改善，但仍需关注。
山西国企改革：
- 2020年推行专业化重组，形成“7变4”的格局。
- 改革仍在推进，但进度缓慢，部分资产尚未完成过户登记。
- 政府支持较强，形成“一盘棋”信用捆绑，风险事件易快速传播。