20140828-DBS_Group-Cash_collection_needs_more_effort_16页_378kb

报告摘要

本报告为Yuexiu Property（123 HK）的股票分析报告，发布于2014年8月28日。报告主要分析了公司上半年的业绩表现、财务状况及市场估值情况，并基于这些信息调整了目标价（TP）。

股价与目标价：当前股价为HK$1.69，目标价上调至HK$1.88，较之前HK$1.66有所提升。
业绩表现：公司1H14的业绩基本符合预期，核心盈利为Rmb992m，同比增长10%。但整体利润为Rmb1,676m，同比下降28%。
销售情况：上半年合约销售额为Rmb10.63bn，完成全年目标的41.9%。公司计划在接下来的五个月内每月实现Rmb2bn的销售，以达成全年Rmb22bn的销售目标。
现金回款：上半年现金回款率为66%，低于预期。公司预计全年现金回款率可达到80%，略低于2013年的90%。
毛利率：1H14毛利率为34.5%，高于预期，其中97%的收入来自广州项目，毛利率为35.9%；其余3%来自商业项目，毛利率为53.4%。
财务状况：公司上半年现金余额为Rmb9.75bn，净债务比率为62.7%，略高于2013年的61.6%。
估值指标：公司当前市盈率（PE）为6.3x FY15F，与历史平均水平相比处于合理区间。公司当前市净率（PB）为0.4x，处于较低水平。
投资建议：维持“Hold”评级，因缺乏短期催化剂。

FY Dec (RMBm)	2013A	2014F	2015F	2016F
Turnover	14,209	16,786	20,226	23,324
EBITDA	5,000	3,799	4,467	4,746
Pre-tax Profit	4,910	3,452	4,157	4,619
Net Profit	2,880	1,613	1,996	2,360
Core Net Profit	1,359	1,613	1,996	2,360
EPS (RMB)	0.31	0.17	0.21	0.25
EPS (HK$)	0.39	0.22	0.27	0.32
EPS Gth (%)	15.8	(44.0)	23.8	18.2
Diluted EPS (HK$)	0.39	0.22	0.27	0.32
DPS (HK$)	0.08	0.09	0.11	0.13
BV Per Share (HK$)	3.28	3.46	3.65	3.86
PE (X)	4.3	7.7	6.3	5.3
EV/EBITDA (X)	5.8	8.3	7.0	5.8
Net Div Yield (%)	4.9	5.2	6.4	7.6
P/Book Value (X)	0.5	0.5	0.5	0.4
Net Debt/Equity (X)	0.6	0.7	0.6	0.5
ROAE (%)	12.4	6.5	7.6	8.5
Earnings Rev (%)	(0.6)	(4.1)	(5.8)	-
Consensus EPS (RMB)	-	0.17	0.21	0.26
Other Broker Recs:	-	B: 8	S: 1	H: 5

指标	1H14	1H13	y-o-y %	评论
Sales	6,343	6,066	5%	-
Property development	5,923	5,531	7%	销售量同比增长14.3%
Property management	166	201	-18%	-
Property investment	126	213	-41%	广州Fortune World Plaza租户结构调整
Others	128	121	6%	-
Cost of goods sold	(4,153)	(3,585)	16%	-
Gross profit	2,190	2,481	-12%	-
SG&A	(539)	(556)	-3%	-
Operating profit	1,651	1,925	-14%	-
Fair value gain on investment properties	1,251	1,862	-33%	广州Fortune Centre重新估值
Other gains	200	96	108%	广州Starry Winking处置收益
Finance costs (net)	(169)	(196)	-14%	融资成本下降
Pretax profit	2,914	3,906	-25%	-
Reported profit	1,676	2,341	-28%	-
Reported core net profit	992	898	10%	-
Our core net profit	678	770	-12%	排除处置收益
Gross profit margin (%)	35%	41%	√ 6 ppts	-
Core profit margin (%)	11%	13%	√ 2 ppts	-
Reported profit margin (%)	26%	39%	√ 12 ppts	-
SG&A as % of top line (%)	8%	9%	√ 1 ppts	-
SG&A as % of presales (%)	5.1%	6%	√ 1 ppts	-
Effective tax rate (%)	39%	40%	√ 1 ppts	-
EPS (RMB)	0.18	0.25	-29%	-
Core EPS (RMB)	0.07	0.08	-12%	-
DPS (HKD)	0.05	0.05	0%	分配稳定
Dividend payout ratio	22%	16%	√ 6 ppts	-
Contracted sales	10,630	8,616	23%	GFA增长34.7%，ASP下降8.6%
Net debt ratio	63%	62%	√ 1 ppts	-
Cash level (Rmb m)	9,753	8,374	up	-

指标	2014年目标 (Rmb bn)	1H14 实际	2H14 目标
Beginning cash	-	8.4	9.7
Sales proceeds	17.6	7.0	10.6
Outstanding land premium	-1.4	-0.5	-0.9
New land premium paid	-4.0	-	-4.0
Construction capex*	-8.5	-4.3	-4.2
SG&A and tax expenses	-5.9	-2.7	-3.2
Interest expenses	-1.5	-0.7	-0.8
Bank loan repayment	-	-6.0	-
New loans & bonds	-	8.6	-
End cash	-	9.7	7.3

指标	2011 实际 (m sm)	2012 实际 (m sm)	2013 实际 (m sm)	2014 目标 (m sm)	1H14 实际 (m sm)
New starts	1.59	2.58	3.83	1.71	0.67
Completions	0.56	1.06	1.61	1.13	0.39
Deliveries	0.59	0.56	0.94	1.04	0.44
PUD	3.96	5.53	7.73	8.31	8.01

公司名称	代码	27-Aug 价格 (HK$)	市值 (HK$bn)	14F PE x	15F PE x	14F EPS增长	15F EPS增长	14F PE	15F PE	14F PE Yield	15F PE Yield	14F ROE	15F ROE	Net Gearing 13A (%)	P/Bk 13A x	NAV to NAV (%)	评论
China Overseas*	HK688	22.50	183.9	8.4	7.0	29.90	(5)	19	8.4	7.0	2.2	2.6	18.4	18.8	28.2	1.7	24.5
Country Garden*	HK2007	3.62	69.1	19.7	19.7	5.08	15	15	5.3	4.6	6.8	7.9	21.2	21.8	64.3	1.2	5.1
CR Land*	HK1109	18.34	106.9	34.4	34.4	22.00	(35)	9	11.3	10.4	2.4	2.6	10.8	10.8	39.2	1.3	25.9
Evergrande*	HK3333	3.40	50.1	16.9	16.9	3.50	(42)	10	5.7	5.1	4.4	4.9	12.1	12.2	69.5	0.6	9.4
Longfor	HK960	10.24	55.7	5.1	5.1	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	17.4	16.9	57.9	1.2	5.1
Shimao Property*	HK813	17.20	59.7	29.7	29.7	21.00	8	12	6.0	5.3	5.0	5.5	18.0	17.7	57.4	1.1	28.5
China Vanke 'H'	HK2202	14.76	162.6	29.8	29.8	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	n.a.	21.1	20.9	44.7	1.7	25.9
Agile Property*	HK3383	6.26	21.8	8.9	8.9	6.98	(12)	2	5.1	5.0	5.3	5.4	9.6	9.2	73.4	0.5	17.5
COGO*	HK81	4.98	11.4	4.0	4.0	7.90	(17)	16	5.2	4.6	6.8	7.9	20.8	19.8	44.1	1.0	5.1
Franshion*	HK817	2.13	19.5	2.5	2.5	3.30	(18)	21	6.1	5.0	5.5	5.4	10.1	11.2	44.5	0.7	5.5
Sino-Ocean Land*	HK3377	2.05	16.4	2.2	2.2	4.27	(29)	20	8.2	6.9	4.3	4.9	18.5	18.7	44.3	0.6	5.0
Soho China*	HK410	6.44	33.5	4.0	4.0	6.47	(68)	48	10.6	5.0	4.4	4.9	21.1	20.9	16.7	0.7	9.4
平均	-	-	-	-	-	-	-	-	-	-	-	-	-	-	-	-	-