深度报告-20220105-中泰证券-路德环境-688156.SH-转型发力_掘金有机糟渣资源化新蓝海_32页_2mb

路德环境（688156.SH）深度研究报告总结

核心内容

路德环境是一家专注于高含水废弃物处理与资源化利用的环保高新技术企业，成立于2006年，通过自主研发技术体系，在河湖淤泥、市政污泥、工业渣泥及有机糟渣等领域取得了显著成果。公司2020年9月在科创板上市，目前拥有完善的研发体系和多项专利，成功运行多个产业化项目，成为细分领域的领先企业。

主要观点

• 技术积累与业务模式成熟：公司深耕高含水废弃物处理领域多年，形成了稳定的核心技术体系，并具备可复制的工厂化运营模式，推动业务快速扩张。
• 政策与市场双重利好：国家对环境治理的重视、饲料“禁抗”政策以及垃圾分类的推广，为高含水废弃物和有机糟渣资源化处理行业提供了良好发展环境。
• 盈利能力提升：公司通过技术升级和业务拓展，毛利率和净利率持续提高，2020年分别达到45.18%和22.40%。
• 有机糟渣资源化业务增长迅速：公司采用微生物固态发酵技术，将白酒糟转化为高附加值的微生物发酵饲料，毛利率显著高于传统饲料企业。
• 市场空间广阔：预计2021-2023年，有机饲料产值将分别达到383.32亿元、408.00亿元和434.51亿元，市场潜力巨大。

关键信息

• 公司概况：公司成立于2006年，2020年9月在科创板上市，总股本0.92亿股，流通股本0.69亿股，市价19.69元，市值18亿元。
• 业务构成：主要业务包括河湖淤泥处理、工程泥浆处理、有机糟渣资源化产品销售和环保技术装备及材料销售。
• 营收与利润预测：预计2021-2023年公司营业收入分别为3.50亿元、5.33亿元和7.37亿元，归母净利润分别为0.69亿元、1.20亿元和1.81亿元。
• 市场潜力：2021-2023年，全国餐厨垃圾处理市场总产值预计分别为70.02亿元、73.52亿元和77.20亿元，有机糟渣资源化市场空间巨大。
• 技术优势：公司拥有105项国家专利，包括16项发明专利和83项实用新型专利，技术壁垒高，具备较强的竞争力。

投资建议

公司作为市场稀缺的糟渣资源化上市公司，技术领先，市场前景广阔，首次覆盖给予“买入”评级。预计2021-2023年，公司PE分别为26.42倍、15.14倍和10.01倍，估值合理，具备较强的成长性。

风险提示

• 政策推进不及预期
• 宏观经济超预期下行
• 市场竞争加剧
• 项目推进进度不及预期
• 行业测算基于一定假设和前提，存在不达预期的风险

报告亮点

• 报告详细介绍了高含水废弃物的细分领域及市场潜力，为公司业务布局提供了理论支持。
• 梳理了有机糟渣资源化业务流程，重点介绍了酱香型白酒糟的处理技术，并预测了市场空间。
• 分析了公司的核心竞争力，认为公司依靠自研技术与模式创新，开拓有机糟渣资源化市场，预计政策利好下，公司业绩有望取得显著增长。

投资逻辑

公司通过十年的技术积累，已具备成熟的技术体系和环保工程资质，业务模式快速复制，推动收入和利润稳定增长。公司与多所高校和科研机构合作，推动技术创新，同时在研发投入和管理效率方面持续优化，形成竞争优势。

关键假设与估值

• 可比公司：选择高能环境、北清环能作为可比公司，其2021-2023年PE均值分别为44.79倍、28.55倍和19.50倍。
• 有机饲料市场：预计2021-2023年，有机饲料产值分别为383.32亿元、408.00亿元和434.51亿元，毛利率分别为33.0%、43.0%和48.0%。
• 餐厨垃圾市场：预计2021-2023年，全国餐厨垃圾处理市场总产值分别为70.02亿元、73.52亿元和77.20亿元，其中黑水虻鲜虫产值分别为59.77亿元、62.76亿元和65.90亿元，虫沙产值分别为10.25亿元、10.76亿元和11.30亿元。

技术与研发

• 核心技术：包括泥浆脱水固结一体化技术体系和有机糟渣微生物固态发酵技术体系，已应用于多个项目。
• 研发能力：公司持续加大研发投入，2021年上半年研发费用同比增长114.31%，占营收比例为4.24%。
• 专利与知识产权：截至2021年6月30日，公司拥有105项专利，其中发明专利16项，实用新型专利83项，外观设计专利6项。此外，公司还拥有13个注册商标。

业务布局

• 区域布局：公司扎根华东地区，向全国快速布局，未来计划在长三角和长江中游地区发展，拓展至粤港澳大湾区等区域。
• 项目覆盖：公司成功运行绍兴钱清、绍兴福全、温州瓯海、温州鹿城、常州金坛、武汉青山、襄阳襄城等项目，业务覆盖广泛。

财务状况

• 营收与利润：2018-2020年公司营收分别为2.25亿元、3.04亿元和2.50亿元，归母净利润分别为1829万元、4406万元和4774.08万元。
• 现金流与偿债能力：公司经营活动现金流良好，长短期偿债能力均较强，资产负债率较低，截至2021前三季度为16.3%。
• 费用管理：期间费用占比逐年下降，销售费用较低，管理费用逐步优化，财务费用率相对较低。

行业前景

• 政策支持：国家对高含水废弃物处理与利用行业的重视程度不断提升，相关政策持续加码，推动行业发展。
• 市场空间：高含水废弃物来源广泛，市场空间巨大，尤其在污泥处理和有机糟渣资源化利用方面，未来增长潜力大。
• 技术壁垒：公司核心技术体系不属于通用技术，难以被模仿，具有较高的技术门槛和竞争优势。

总结

路德环境凭借自主研发的技术体系，在高含水废弃物处理与资源化利用领域占据领先地位，同时受益于国家环保政策和市场需求增长，未来业绩增长可期。公司具备较强的盈利能力、市场拓展能力和技术创新能力，是环保行业中的稀缺资源化企业，具有较高的投资价值。