20150831-申万宏源-新三板做市交易一周年记_积跬步_行千里_24页_1mb

新三板做市交易一周年研究报告总结

核心内容

本报告分析了新三板做市交易制度实施一年后的市场表现、做市商行为及制度完善方向，旨在总结做市交易对市场功能的促进作用，并提出未来制度优化建议。

主要观点

• 做市是市场双向选择的结果：挂牌公司与做市商基于市场预期和流动性需求进行选择，做市比例经历了两阶段快速提升，目前稳定在 $20%$ 左右。
• 做市商偏好特定行业与公司特征：做市公司集中在通信、建筑装饰、计算机、采掘、公用事业、汽车和休闲服务七大行业，这些行业具有较高的市场认可度。做市公司通常具备更高的规模、盈利能力、成长性及更分散的股权结构。
• 做市板块市场功能优于协议板块：做市交易提升了流动性（交易频次、价差缩小）、价格发现（连续性、公允性）及融资效率（融资规模更大），但市场波动性仍较高。
• 做市商执业情况分化明显：做市商在做市家数、成交量、成交额上的集中度较高，前十大做市商占据了 $36%$、$66%$ 和 $67%$ 的市场份额。
• 制度需完善但应循序渐进：建议建立做市商评价体系、激励机制，并参考海外成熟市场经验。制度建设应注重基础性和长远性，避免急于求成。

关键信息

1. 做市公司数量与分布

• 截至2015年8月24日，有737家新三板公司采用做市转让方式，其中29家挂牌即做市。
• 共有88家主办券商获得做市业务资格，其中78家已开展做市业务。
• 单只做市标的平均拥有做市商数为3.7家，初始做市商数为3.1家。

2. 做市公司特征

• 行业偏好：计算机、通信、建筑装饰等行业做市比例较高，TMT行业更受青睐。
• 财务指标：做市公司规模、盈利能力和成长性均优于协议公司，平均ROE比协议公司高6.32个百分点，收入和利润增速分别高5.2和14.4个百分点。
• 股权结构：做市公司流通比例达到 $43%$，大股东持股比例较低，股东人数中值较高。

3. 做市对市场功能的提升

• 流动性：做市交易提高了交易频次和成交效率，尽管日均成交量和换手率有所下降，但交易机会更多，价差更小。
• 价格发现：做市交易促进了价格连续性，构建了初步的估值体系，PE和PB整体高于协议公司。
• 融资功能：做市公司融资规模更大，平均融资额高于协议公司，有助于提升市场认可度。

4. 做市商执业情况

• 做市商数量与集中度：前十大做市商占据 $36%$ 的做市家数、$66%$ 的成交量和 $67%$ 的成交额。
• 做市商行为分化：部分做市商更注重流动性提供，部分则侧重投资收益，导致执业情况差异显著。
• 制度设计：新三板采用传统竞争性做市商制度，要求挂牌公司至少有2家做市商，且有严格的进出机制和库存管理要求。

5. 制度完善建议

• 激励机制：建立做市商评价体系，关注价差、连续报价时间、响应速度等指标，并设定阶梯式交易费用，对积极做市商给予规费和税收减免。
• 市场导向：不应以A股标准衡量新三板，应尊重其市场规律，推动其向成熟资本市场发展。
• 制度建设：应注重基础性和长远性，建立清晰的整体制度框架，逐步完善做市商制度，而非急于求成。

结论

新三板做市交易制度在提升市场流动性、价格发现和融资功能方面发挥了积极作用，但市场仍处于发展初期，制度尚不成熟。未来应通过完善激励机制、优化做市商执业行为、加强市场建设等方式推动其向成熟市场发展。