20201016-东北证券-南极电商-002127.SZ-打造_南极人共同体_赋能产业链上下游_33页_3mb

南极电商（002127）深度报告总结

核心内容

南极电商是一家以“南极人”品牌授权为主业的电商服务企业，通过品牌授权和产业链服务，打造了“南极人共同体”商业模式，整合上下游资源，形成高效的产业生态链。公司业务覆盖多个品类，包括内衣、床上用品、男装、女装、童装及母婴、健康生活等，旗下主要品牌有南极人、卡帝乐鳄鱼、精典泰迪等。截至2019年底，公司合作供应商达1113家，合作经销商达4513家，授权店铺达5800家。

主要观点

• 品牌授权模式：品牌授权模式契合了纺服行业产能过剩、品牌建设周期长、成本高的现状，为中小厂商提供品牌资源，降低其市场竞争力短板，提高销售效率。
• “南极人共同体”商业模式：通过整合零散产能与流量，形成品牌方、供应商、经销商的协同效应，推动公司实现规模化、高效化运营。
• 大数据赋能：公司自主研发了“南极数云”平台，实现对供应链合作伙伴的数字化管理，提升运营效率与市场反应速度。
• 多维扩张战略：公司不断收购新品牌，拓展品类，同时积极布局拼多多、唯品会等新兴电商渠道，保持GMV高速增长。
• 股权激励机制：公司通过员工持股和股票期权激励计划，提升员工积极性，形成企业与员工的利益共同体，促进长期稳定发展。

关键信息

• 财务表现：2015-2019年公司营业收入由3.89亿元增长至39.07亿元，CAGR为77.99%；归母净利润由1.72亿元增长至12.06亿元，CAGR为62.77%。预计2020-2022年归母净利润分别为15.55、19.88和23.48亿元，EPS分别为0.63、0.81、0.96元，对应PE分别为33、25、22倍。
• 投资建议：考虑公司并品牌、扩品类、增渠道带动GMV高速增长能力以及在品牌授权领域建立的先发优势，给予公司2020年40倍估值，首次覆盖给予“买入”评级。
• 风险提示：电商渠道及流量渠道依赖风险、时间互联持续稳定盈利及多元化拓展的风险、盈利预测不及预期。

业务布局

• 本部业务：以品牌授权和品牌综合服务为主，覆盖内衣、床上用品、男装、女装、童装及母婴、健康生活等类目。
• 时间互联业务：全资子公司，主营移动互联网营销业务，2017年收购后，业务发展迅速，2019年营收达25.08亿元，毛利率较低但稳定。

股权结构

• 创始人控股：董事长兼总经理张玉祥直接持股24.94%，通过上海丰南投资中心间接持股2.29%，为公司第一大股东和实际控制人。
• 激励机制：公司实施员工持股计划和股票期权激励计划，激励对象包括董事、高管及中层管理人员，总授予股票期权1359.72万份，占公司总股本0.554%。

财务分析

• 营收与利润：公司营收与归母净利润均保持增长，但毛利率有所下降，主要由于时间互联业务毛利率较低。
• 毛利率变化：2015-2016年毛利率保持在70%以上，2017年开始因时间互联业务加入而下降，2019年毛利率约为8%。
• 净利率：净利率与毛利率保持同向变动，2018年因费用率降低，净利率降幅较小。

纺服行业分析

• 行业现状：中国纺服行业产能过剩严重，品牌授权需求旺盛，中小厂商面临库存积压、资金周转等问题。
• 品牌授权市场：中国品牌授权市场空间广阔，2019年授权商品零售额达992亿元，同比增长15.9%。
• 低线市场消费升级：低线城市消费品牌化意识逐渐加强，线上购物增长迅速，线上渗透率持续提升。

品牌授权与电商模式

• 品牌力与电商运营：南极人品牌具有较高的知名度和市场占有率，定位高频高性价比市场，通过品牌授权模式实现供应链整合。
• 电商运营经验：公司具备丰富的互联网运营经验，通过数据分析和精准选品，提高产品竞争力。
• 渠道拓展：公司不断扩展品牌、品类和渠道，强化现有渠道，开拓新渠道，如拼多多、唯品会等，保持GMV增长。

图表目录

• 图1：公司发展历程
• 图2：本部业务以品牌授权和品牌综合服务为主
• 图3：公司品牌矩阵
• 图4：公司产品品类
• 图5：2015年以来公司GMV及增速
• 图6：公司分品牌GMV及增速
• 图7：2019年公司分品牌GMV占比
• 图8：2019年公司分产品品类GMV占比
• 图9：时间互联业务与主要供应商与客户
• 图10：2017年以来时间互联营收
• 图11：公司股权结构图
• 图12：2015年以来公司营收及增速
• 图13：2015年以来公司归母净利润及增速
• 图14：各业务板块营收及增速
• 图15：各业务板块营收占比
• 图16：各业务板块毛利率
• 图17：各业务板块毛利润占比
• 图18：公司毛利率、净利率逐渐下降
• 图19：公司期间费用率有所降低
• 图20：2016-2019年全球授权商品零售额及增速
• 图21：中国被授权商所属行业分布
• 图22：授权产品比同类产品销售额普遍提升
• 图23：2010-2019年社会消费品零售总额及增速
• 图24：疫情对社会消费品零售总额的影响
• 图25：社零总体增速及线上增速
• 图26：实物商品线上零售额占社零总体比重
• 图27：2015年以来限额以上服装鞋帽针纺织类零售额及增速
• 图28：内衣品类线上销售额前四名市占率
• 图29：床上用品品类线上销售额前四名市占率
• 图30：2020年中国内衣消费者购买渠道占比
• 图31：中国家纺行业驱动力分析
• 图32：公司主要品类线上市占率
• 图33：公司主要品类线上CR4
• 图34：消费升级路线
• 图35：TOP100搜索词中品牌关联词数量
• 图36：TOP100搜索词中品牌关联词数量占比
• 图37：南极人共同体商业模式
• 图38：“南极数云”大数据赋能
• 图39：南极人官方旗舰店SKU数量增加
• 图40：南极人官方旗舰店直接推广费下降
• 图41：南极人共同体商业模式
• 图42：南极人品牌床上用品差异化定价
• 图43：电商平台床上用品均价对比
• 图44：中国电商发展历程
• 图45：授权经销商、店铺数量
• 图46：中国网络购物用户规模及增速
• 图47：公司涵盖品类的天猫授权要求
• 图48：天猫入驻申请条件
• 图49：公司图库2.0
• 图50：公司持续进行品牌推广
• 图51：南极人品牌在多个扩展品类销量领先
• 图52：2016年以来各渠道GMV及增速
• 图53：时间互联并表以来营收及毛利率

表格目录

• 表1: 激励对象名单及授予情况
• 表2: 股权激励业绩考核目标
• 表3: 2019年南极人品牌在阿里、京东平台优势类目GMV排名
• 表4: 南极人在各电商平台部分核心大店GMV情况
• 表5: 公司自有品牌及主要授权类目
• 表6: 公司营收拆分表
• 表7: 同业可比公司估值对比