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太阳纸业（002078SZ）2023年报点评 - 加速林浆纸一体化布局，分红稳健提升

业绩概要

2023年收入同比下降6%至约3954亿元，但归母净利润增长99%达3086亿元；Q4单季收入同比增21%，归母净利增长755%。下游需求复苏促使公司及时提价，带动盈利改善超预期。预计2024年第一季度盈利将实现大幅增长，达到约95亿元。

核心亮点

木浆业务强劲

• 2023年上半年，非涂布文化纸和铜版纸收入增长幅度分别达到155%和324%，毛利率分别增长20和13个百分点。
• 2023年第四季度木浆价格环比上涨83%，双胶纸和铜版纸价格环比分别上涨100%和123%，助力公司盈利水平持续优化。
• 2024年，尽管面临海外纸浆供应扰动和浆价持续上涨的压力，叠加文化纸招投标旺季及下游需求增加的催化，公司产品提价顺利落地。预计其木浆板块盈利将延续优异表现。

废纸业务稳健增长

• 上半年箱板纸收入同比增长117%，毛利率环比上升48个百分点至170%，盈利能力显著增强。
• 南宁一期100万吨高档包装纸项目顺利投产，且市场当前箱板瓦楞纸产能扩张受限；在进口压力基本释放后，伴随下游需求逐步复苏，公司产能还有望逐步爬坡。
• 南宁二期项目稳步推进，计划建设特种纸与化学浆生产线，总投资额不超过70亿元，总产能计划扩大至1200万吨级，成长动能充足。

盈利能力改善与费用控制

• 全年毛利率提升39个百分点至171%，净利率上升38个百分点达92%，受益于产品提价及成本控制。
• Q4期间费用率同比下降8个百分点至59%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4%、24%、18%、13%，整体费用管控效果突出。

分红政策提升

• 公司拟将分红比例由199%提升至272%，显示出管理层回馈股东的信心。随着盈利能力的持续提升和资本开支的有序缩减，未来分红水平有望进一步稳定增长。

资源禀赋持续强化

• 截至2023年底，公司在老挝的纸浆林种植面积达6万公顷，并保持每年新植1-15万公顷的扩张速度，自营林与百姓合作林各半，未来百姓合作林的种植积极性有望提升。
• 随着全球木片供应紧缺及需求增长，木片供需缺口将持续放大，公司的林地资源优势将成为核心竞争力。

其他看点

• 营运能力指标明显改善，2023年经营性现金流同比大增2794亿元。
• 预计2024-2026年归母净利润将达到383亿、450亿、538亿元，对应P/E分别为110倍、93倍、78倍，维持“买入”评级。
• 风险包括需求恢复不及预期、成本波动加大及产能投放进度滞后。

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