深度报告-20250824-浙商证券-海容冷链-603187.SH-海容冷链深度报告_强α属性的商用冷柜龙头_站在需求向上的起点_20页_985kb

海容冷链深度分析报告总结

投资评级与核心观点

浙商证券给予海容冷链（603187）"买入"评级，预期2025-2027年营收依次为33.22亿、38.29亿、43.27亿元，同比增速分别为17.4%、15.3%、13.0%。公司为国内商用冷柜龙头，净利润4.09亿、4.69亿、5.29亿元，归母净利率逐年提升。主要风险包括下游需求不及预期、原材料价格波动及海外市场拓展不确定性。

公司概况与业务

海容冷链主营商用冷冻展示柜（占比53%）、冷藏展示柜（25%）、商超柜（10%）及智能售货柜（6%），产品广泛应用于食品饮料、乳制品等领域。

• 国内市场：商用冷柜需求短期承压，但冷藏柜逆势增长（2024年收入同比+26%），市占率已达13.5%（测算数据），仍有提升空间。冷冻柜需求随伊利、蒙牛等核心客户恢复正增长，叠加替换周期（3-5年）临近，将逐步改善。
• 海外市场：印尼工厂进入施工阶段（年产50万台），聚焦东南亚、中东非等新兴市场，受益于中国乳企份额提升（如蒙牛在印尼占比从22.6%到26%），同时捕捉全球冰淇淋需求回暖趋势（如联合利华、雀巢增速环比改善）。

行业趋势与竞争优势

• 需求端：
  • 内需：功能性饮料（如东鹏饮料）推动冷藏柜需求，东南亚人均冰淇淋消费量远低于中国，缺口达0.49-0.76公斤/人，冷藏柜渗透率不足驱动增量。
  • 外需：全球冰淇淋市场2023-2024年龙头市占率合计超30%，联合利华、雀巢增长显著，叠加欧美能效标准升级（如EEI标准）带来更新需求。
• 供给端：
  • 产能扩张：印尼布局加速全球化，东南亚出口依赖度提升，2017-2023年占比35%-47%。
  • 技术壁垒：柔性生产体系契合定制化需求，研发费用率持续高于同业（同行：3%-4%，海容4%），产品毛利率高且稳定性满足快消品场景要求。

财务预测与估值

• 盈利预测：2024年营收同比下降11.7%至28亿元，2025年起逐步恢复增长，归母净利润从12.5%降至12.2%。
• 估值：当前市值5,676亿元，对应2025年预测PE为13.9倍，低于行业可比公司（TCL智家2025E PE为16.9倍），成长性和护城河被看好。

风险提示

1. 下游需求波动：冰淇淋、饮料等行业终端消费不足或影响公司增长。
2. 产能建设滞后：印尼工厂进度不及预期，海外市场拓展受制于地缘风险。
3. 原材料成本：2020-2021年原材料上涨致净利润承压。
4. 行业竞争加剧：内销冷藏柜格局分散，低价竞争可能压缩利润空间。