20170116-华泰证券-高温合金深度报告_乘军工东风_高温合金或迎强需求_15页_1mb

行业研究报告总结

核心内容

本报告聚焦于高温合金行业，特别是在军机产业链和军工改革背景下，分析其未来增长潜力及投资价值。报告指出，随着中国军工产业的快速发展，高温合金作为关键原材料，将受益于军机列装和航空发动机国产化趋势，迎来需求增长拐点。

主要观点

• 军工改革与高端装备发展：军工改革将改善上市公司资产质量和盈利能力，同时军机产业链作为高端装备代表，将开启军工行业高增长业绩拐点。
• 高温合金需求增长：高温合金在航空发动机中应用广泛，未来2017-2019年需求复合年均增速有望达到 20%。
• 军机列装与国产化推动：中国空军当前三代机占比仅为 34.5%，未来将逐步提升至 70%，推动军机产业链快速增长。
• 军机用高温合金需求：若军机订单年增速为 20%，则军机用高温合金需求年均复合增长率可达 20%。
• 高温合金行业现状：国内高温合金年需求量在 2万吨以上，而年产量约 1万吨，进口替代空间较大。
• 行业壁垒与竞争力：高温合金行业具有高技术壁垒和资金密集特性，公司与下游客户长期合作，客户黏性强。

关键信息

高温合金市场前景

• 高温合金是航空发动机关键材料，占发动机总重量的 40%~60%。
• 随着涡轮进口温度提升，高温合金需求将增加，每提高 100°C 推重比提升 10%。
• 预计未来 2017-2019年，高温合金需求年均复合增长率可达 20%，军机用高温合金需求年均复合增长率可达 15%。

标的推荐

• 钢研高纳：国内高温合金龙头企业，军品收入占比 5成以上，毛利率稳定在 30% 左右，2017-2019年毛利润年均复合增长率有望超过 27%。
• 抚顺特钢：变形高温合金母合金制造商，2017-2019年军机用变形高温合金需求年均复合增长率预计为 31%。

财务与估值

• 钢研高纳合理PE区间在 50-80倍，考虑到未来ROE提升，给予 80-85倍PE 估值。
• 公司盈利增长预期明确，未来三年净利润增速有望显著提升，EPS和PE均有望上扬。

风险提示

• 军费支出下降：若军费增长不及预期，可能影响军机订单和高温合金需求。
• 原材料价格波动：高温合金成本构成中，原材料占比约 75%，主要为镍、铬、钴等有色金属，价格波动较大。
• 下游需求不及预期：若军品或民品订单增长缓慢，将影响公司业绩。
• 公司负债率高：公司当前资产负债率 84.09%，财务费用较高，未来需关注负债率下降带来的成本优化。

重点推荐股票

行业与公司评级说明

• 行业评级：
  • 增持：行业股票指数超越沪深300指数。
  • 中性：行业股票指数与沪深300指数持平。
  • 减持：行业股票指数明显弱于沪深300指数。
• 公司评级：
  • 买入：股价超越基准 20% 以上。
  • 增持：股价超越基准 5%~20%。
  • 中性：股价相对基准波动在 -5%~5% 之间。
  • 减持：股价弱于基准 5%~20%。
  • 卖出：股价弱于基准 20% 以上。

结论

高温合金行业在军机产业链和军工改革的双重推动下，将进入快速发展阶段。钢研高纳作为国内高温合金技术龙头企业，受益显著，重申“买入”评级。未来三年，公司盈利和估值均有较大提升空间，但需关注军费支出、原材料价格波动及下游需求变化等风险因素。