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Morgan Stanley 关于 AI 与 CoWoS 供应链分析

核心结论:

1. CoWoS 产能预测：

   • 2025 年 Q2 的 CoWoS 产能预计将由 2024 年的 35k Kwpm 提升至 70k Kwpm (翻倍)。
   • 2026 年 CoWoS 产能预计将重回保守区间，维持在 60k-90k Kwpm，并估算 90k Kwpm，同比增长 29%。

2. AI 与 CoWoS 驱动因素：

   • TSMC 产能决策（2026年）： 2026 年 CoWoS 方案将决定全球 AI 供应链的重要催化剂，但必须考虑关税对 AI 投资的影响。预计 TSMC 会在 2026 年中做出早期产能分配决议，受客户需求反馈影响。
   • 2025 年 CoWoS 消费：将主要由 GB300 与 B300A 驱动，而 B300 的自产量（取决于是否传送至中国）将是关键不确定性。
   • NVIDIA 提出的 “Rubin Ultra数据中心” 将因芯片尺寸翻倍，对 2026 年 CoWoS 需求产生显著影响。

3. 中国市场的差异化：

   • 中国正在脱离前 CUDA 生态，自行构建 AI 和 GPU 供应链。
   • 据估算，2025 年中国云服务商 (CSP) 的 AI 项目资本支出可能高达 3000 亿人民币，若使用 H20 芯片，能力接近 750 万颗 910B。
   • TSMC 和三星等非中资代工厂的制程技术是制约中国 AI 芯片发展的主要瓶颈。

4. 主要投资方向：

   • AI 半导体：用于高性能处理器（accelerators）、数据中心和终端设备需求均显著增长。
   • HBM、光模块、CPO（共封装光学）等基础设施的建设方兴未艾，TSMC 作为代工龙头仍受益。

5. 预言梳理：

   • CPO 技术有望在 2027 年下半年投入商用，将其作为 AI 实体服务器的关键组件。
   • 全球 AI GPU 租金价格呈下降趋势，显卡零售价格由于 AI 计算需求大增在 2025 年起显著上涨。
   • 华为、中国原创 ASIC、WFE（半导体生态上游，如 SUMCO）等技术具有较高投资价值。

其他关键点：

• 2026 年 AI 服务器支出中，拥有 7nm 芯片的 AI 半导体总体将占最大的营收份额，为 69%，并显示出 65% 的复合年度增长率（CAGR）。